輝瑞天價(jià)收購(gòu)Seagen：宇宙大藥廠亡羊補(bǔ)牢

(圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)）

作者|高翼 來(lái)源|深藍(lán)觀(ID：mic-sh366)

制藥公司TOP1的寶座，一直是各家MNC大廠爭(zhēng)先恐后想去評(píng)的座次。畢竟，帶領(lǐng)公司坐上TOP1的的CEO們，都會(huì)在美國(guó)這樣一個(gè)制藥立國(guó)的體系里青史留名。

2000年以前，進(jìn)入TOP5基本靠重磅單品，比如GSK的雷尼替丁，比如默沙東的辛伐他汀，再比如賽諾菲的甘精胰島素。隨著藥品的價(jià)格變化漲不過(guò)TOP5的門檻，2000年后，能進(jìn)前五的基本靠橫縱向并購(gòu)：比如羅氏拿下基因泰克，輝瑞買下法瑪西亞，BMS收購(gòu)新基……但每次收購(gòu)對(duì)于出資方都是一次傷筋動(dòng)骨，動(dòng)輒要拿出自己公司全部身價(jià)做抵押，所以經(jīng)常在大規(guī)模并購(gòu)之后，再怎么著也得消化個(gè)五到十年。

輝瑞是一個(gè)例外。

從華納蘭伯特，到惠氏，再到法瑪西亞，這三起總額加起來(lái)超過(guò)2000億美元的并購(gòu)案是在十年之內(nèi)完成的，而這幾年，200億左右的Case更是接二連三。儼然一股錢花不完的感覺(jué)。

而這一次，輝瑞再出大手筆。在默沙東剛剛因?yàn)閮r(jià)格問(wèn)題和Seagen談崩之后，輝瑞以高于最開(kāi)始120億美元的溢價(jià)欣然接手。輝瑞的財(cái)大氣粗，逼得默沙東不得不把目光轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)，找了科倫博泰一口氣買了9款A(yù)DC。

從華爾街時(shí)報(bào)里的傳言到正式官宣，前后不只有不到一個(gè)月，但是等到輝瑞收購(gòu)Seagen真正落地，可能還需要一年的時(shí)間。因?yàn)樵诜磯艛嘁笾?，雖然輝瑞和Seagen產(chǎn)品領(lǐng)域重合度不高，但畢竟有著這樣大的一個(gè)規(guī)模，無(wú)論如何總會(huì)收到美國(guó)聯(lián)邦貿(mào)易委員會(huì)（FTC）的相關(guān)審查。

在剛剛過(guò)去的2022年，剔除新冠類業(yè)務(wù)，輝瑞整個(gè)制藥業(yè)務(wù)板塊增長(zhǎng)不到3%。這個(gè)數(shù)字在新冠肉眼可見(jiàn)消失的速度之下，對(duì)輝瑞未來(lái)的增長(zhǎng)不免蒙上一層陰影，有錢任性之下只能再次開(kāi)啟買買買的模式。

路徑依賴的背后，是輝瑞自身技術(shù)平臺(tái)建設(shè)的不足。以腫瘤線為例，輝瑞基本上沒(méi)有什么拿得出手的藥物開(kāi)發(fā)平臺(tái)，免疫/雙抗/ADC這些這幾年大熱的品類輝瑞幾乎全部錯(cuò)過(guò)。

但作為全球制藥公司一哥、美國(guó)總統(tǒng)的好朋友、BD屆的黃埔軍校……宇宙級(jí)大藥廠再一次的用驚為天人的手筆告訴我們：錯(cuò)過(guò)了一個(gè)時(shí)代不算什么，買一個(gè)現(xiàn)成的就是了。這是輝瑞的邏輯，也是一個(gè)成熟制藥體系里Bigpharma的運(yùn)營(yíng)邏輯。

-01-

錯(cuò)過(guò)了單抗，押注ADC‍‍‍‍‍‍‍‍‍

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宇宙大藥廠之所以叫宇宙大藥廠，是因?yàn)楦采w治療領(lǐng)域眾多。據(jù)了解，每年輝瑞市場(chǎng)部給新藥命商品名，都是一個(gè)耗費(fèi)巨大人力的難題，因?yàn)楫a(chǎn)品實(shí)在是太多了。治療領(lǐng)域廣覆蓋，自然不會(huì)錯(cuò)過(guò)腫瘤這個(gè)超級(jí)大賽道，但回看2022年輝瑞腫瘤領(lǐng)域產(chǎn)品的表現(xiàn)，著實(shí)難上臺(tái)面。

唯一超過(guò)10億美元的兩款藥哌柏西利（CDK4/6）和恩雜魯胺（AR），都是吃老本，而且在一眾追隨者面前競(jìng)爭(zhēng)格局愈發(fā)難看，CDK4/6該上的幾乎全部上了，AR抑制劑作為突起的異軍，布局者雖然晚但數(shù)量著實(shí)多。兩款“重磅產(chǎn)品”走下坡路基本已成定局。

吃老本的還有阿昔替尼，這兩年因其屬性，在聯(lián)合用藥上有不少新的進(jìn)展。但多靶點(diǎn)抑制劑的宿命在于，什么都能治的背后就是什么都效果一般，能有多高的天花板全靠醫(yī)學(xué)部的后續(xù)的開(kāi)發(fā)了。但是輝瑞這樣一座大廠的效率決定了一款藥能分到的資源著實(shí)有限。

一代ALK抑制劑克唑替尼，作為一款加速上市的代表，銷量卻乏善可陳，在羅氏的二代面前抬不起頭，國(guó)內(nèi)還有貝達(dá)追趕；二代EGFR達(dá)克替尼就更不用提了，非小細(xì)胞肺癌領(lǐng)域，前有PD-1，后有三代甚至四代，市場(chǎng)再大奈何選手太多。相同的宿命還有奈拉替尼——8201之后，HER 2市場(chǎng)早已變了大天。

回看輝瑞腫瘤領(lǐng)域還賣的比較亮眼的，竟然是羅氏三大單抗的biosimilar（（曲妥/貝伐/利妥昔），加起來(lái)也有將近12億美元的銷量。尤其是貝伐，在一眾VEGF抑制劑激烈競(jìng)爭(zhēng)之下去年仍錄得27%的增長(zhǎng)。不知道該夸輝瑞運(yùn)營(yíng)做的好還是羅氏的藥經(jīng)典。

輝瑞的在腫瘤線上的辛酸從其收購(gòu)Seagen的電話會(huì)上也能看出，在討論自家腫瘤線時(shí)，能夠去強(qiáng)調(diào)幾個(gè)領(lǐng)域，乳腺癌、生殖腫瘤、血液腫瘤以及肺癌，相對(duì)應(yīng)的都是輝瑞目前幾個(gè)賣的比較不錯(cuò)的單品，至于其它領(lǐng)域基本都是乏善可陳。

當(dāng)然，輝瑞作為一家成熟的制藥工業(yè)巨頭，重點(diǎn)領(lǐng)域都是跟著商業(yè)化體系去走的，但很多公司過(guò)去一直強(qiáng)調(diào)的“管線”概念，在輝瑞的腫瘤領(lǐng)域里幾乎看不到。也就是說(shuō)，等專利期一過(guò)，競(jìng)爭(zhēng)者涌入，這些能掛在口邊的“重點(diǎn)領(lǐng)域”馬上也會(huì)消失，因?yàn)樵阡N售巨大的成本中心里，喂不進(jìn)去新的產(chǎn)品，只能停止運(yùn)轉(zhuǎn)。

這背后是輝瑞幾乎完整的錯(cuò)過(guò)了單抗類腫瘤藥的時(shí)代：繼羅氏三大單抗之后，凡是在腫瘤領(lǐng)域能叫得上名的抗體類藥物，幾乎沒(méi)有一個(gè)是輝瑞里出來(lái)的。

其實(shí)除了羅氏之外，大多是MNC在腫瘤領(lǐng)域都算不上科班出身（羅氏在拿下基因泰克之前其實(shí)也不是），但各家在押注抗體藥上都有自己的門路。

默沙東和BMS，都機(jī)緣巧合的押中了免疫腫瘤產(chǎn)品，并圍繞OK藥開(kāi)啟了一系列外周產(chǎn)品；阿斯利康也重注PD-L1，但在OK的光環(huán)下選擇了另謀出路，找了第一三共大手筆買下ADC；唯一還算有些管線積累的還屬在小分子靶向藥領(lǐng)域成就頗豐的諾華，自研進(jìn)度不及預(yù)期之下很快找到了百濟(jì)，完善了自己的免疫治療賽道。

只有輝瑞，輝瑞其實(shí)本來(lái)也有自己的PD-X產(chǎn)品，2014年花了28.5億美金拿到默克的PD-L1，也就是曾經(jīng)和OK比肩的B藥，但到手不算晚的B藥，直到如今也就批了一個(gè)MCC以及化療后的尿路上皮癌，兩個(gè)小適應(yīng)癥完全撐不起輝瑞這樣制藥巨頭的體量。只能說(shuō)，大廠的臨床開(kāi)發(fā)效率，全用在新冠上了。

所以，后面輝瑞也不得不找到了中國(guó)的基石藥業(yè)，拿下舒格利單抗的全球化權(quán)益，算是彌補(bǔ)上了B藥的坑。

也許是B藥留下的不好印象，又或許是輝瑞這樣一個(gè)在慢病治療領(lǐng)域吃過(guò)超級(jí)紅利的制藥公司，對(duì)腫瘤藥這樣治療周期短的產(chǎn)品，并不愿意花更多的資源和心思去押注腫瘤抗體藥（但是在biosimilar領(lǐng)域還是做了一些跟隨，畢竟仿制&成熟藥業(yè)務(wù)，也是輝瑞的一大強(qiáng)項(xiàng)）。

反倒是自免這樣需要終生服藥的領(lǐng)域，輝瑞的大分子產(chǎn)品有不少水花，比如類克（英夫利昔單抗）、比如恩博（依那西普）。

但隨著腫瘤治療新技術(shù)層出不求，腫瘤慢病化的趨勢(shì)越來(lái)越明顯。無(wú)論是單抗類腫瘤藥在過(guò)去的成就，還是可期的未來(lái)，都讓輝瑞不得不重新拾起對(duì)腫瘤大分子產(chǎn)品的重視。

所以，在剛剛因?yàn)閮煽钚鹿诋a(chǎn)品大賺特賺的前提下，輝瑞這家常年位居TOP1的制藥巨頭，也再一次揮起了自己的并購(gòu)大旗，以一個(gè)25倍的高溢價(jià)估值，買下Seagen這家ADC的先驅(qū)。

-02-

1+1能否大于2？‍‍‍‍‍‍‍‍

‍‍‍‍‍雖然Seagen被稱為ADC的元老，但是第一款上市的ADC不是別人的，正是輝瑞。

上世紀(jì)，輝瑞從一家叫Celltech的公司（惠氏參與商業(yè)化）拿到一款CD33 x 卡奇霉素的ADC，吉妥單抗，在2000年提交了NDA并獲得FDA批準(zhǔn)，然而這款藥很快因?yàn)榀熜?amp;安全性均不及預(yù)期而退市，因此也沒(méi)激起什么水花。等到Seagen的Adcetris（Brentuximab）的上市（2011），已經(jīng)是第二款了，但都還是局限在血液瘤領(lǐng)域。真正讓ADC走向大眾的還是羅氏的恩美曲妥珠單抗（TDM-1，2013年上市）。

輝瑞在買下惠氏時(shí)，除了吉妥單抗之外，還有一款叫Besponsa的ADC產(chǎn)品（CD22 x 卡奇霉素），但二者都因?yàn)樽陨硇Ч话?，都只是輝瑞蕓蕓產(chǎn)品管線里的一個(gè)代號(hào)，基本沒(méi)享受過(guò)什么商業(yè)化的資源。

Seagen的Adcetris上市已經(jīng)12年了，直到如今銷售也才剛過(guò)10億美元大關(guān)。而羅氏的TDM-1因其良好的效果，一直傲視ADC群雄，因此，ADC真正的火熱是其大幅放量之后。再加上ADC技術(shù)的發(fā)展進(jìn)程的原因，該領(lǐng)域的合縱連橫，也都是近幾年的事了。

最著名的還屬2019年阿斯利康，以總價(jià)近130億美元先后拿到第一三共的兩款重磅ADC分子，一度引起了整個(gè)制藥領(lǐng)域的轟動(dòng)。而此后，8201的臨床數(shù)據(jù)，又再一次的把ADC領(lǐng)域推向高潮，不得不說(shuō)，阿斯利康的這筆交易著實(shí)成功，即使后面銷量沒(méi)起來(lái)，名聲至少是賺到了。

另一宗大的并購(gòu)案是吉利德，2020年宣布以210以美元收購(gòu)Immunomedics，拿到首個(gè)上市靶向TROP2的ADC Trodelvy。在丙肝和艾滋兩個(gè)領(lǐng)域發(fā)家的吉利德，這兩年押注的腫瘤的腳步越來(lái)越快，這筆交易規(guī)模比做CGT的Kite pharma幾乎高出一倍。

除了大廠們的豪擲之外，ADC領(lǐng)域小范圍的交易也不在少數(shù)，這其中除了衛(wèi)材之外，基本都是biotech和MNC大廠之間的交易，這也再次印證了二者之間的分工問(wèn)題：技術(shù)突破永遠(yuǎn)是小而靈活的科技公司的專屬。

而輝瑞，一出手就是大手筆，給的價(jià)格比MSD不能接受的還要高，直接刷新了整個(gè)ADC領(lǐng)域的交易規(guī)模記錄。

值得一提的是，Seagen為了“快速”的去迎接阿斯利康/第一三共的DS-8201的沖擊，找到國(guó)內(nèi)的榮昌License in了一款HER 2 ADC（RC48），隨著輝瑞的收購(gòu)，未來(lái)RC48的海外開(kāi)發(fā)，可能輝瑞也會(huì)加入進(jìn)來(lái)。

ADC吸納了抗體藥物的特異性和化療藥的殺傷力，極大豐富了其潛在療效。并且更重要的是，因其化療殺傷的特殊機(jī)理，聯(lián)用場(chǎng)景眾多，無(wú)論是靶向+ADC，還是免疫+ADC，都能給藥企臨床部門極其豐富的想象空間。

組合聯(lián)用合作是輝瑞此次收購(gòu)Seagen能去講的一個(gè)點(diǎn)，比如乳腺癌產(chǎn)品（CDK4/6以及后續(xù)產(chǎn)品）和TUKYSA（HER 2）的聯(lián)用，以及PADCEV和PD-1的聯(lián)用。PADCEV和K藥聯(lián)用已經(jīng)有了數(shù)據(jù)），而輝瑞也有自己的免疫治療產(chǎn)品。

聯(lián)用都是很多藥企喜歡去講的故事，但這些都是未來(lái)的餅，真正落地還得靠醫(yī)學(xué)部的努力，再次考慮到大廠的效率，ADC和自有產(chǎn)品聯(lián)用的落地，還需要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。

但輝瑞看中的，是目前Seagen的四款A(yù)DC，都還算在產(chǎn)品上升期，專利時(shí)間也很樂(lè)觀，輝瑞在這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)去引進(jìn)來(lái)，更多的是為了去彌補(bǔ)2025年之后當(dāng)下幾款核心產(chǎn)品銷量下滑的趨勢(shì)。

更高的溢價(jià)，則是以Seagen的ADC平臺(tái)，未來(lái)能去開(kāi)發(fā)出什么樣的新品，來(lái)保證2030年之后腫瘤線的銷量。畢竟，Seagen在這個(gè)領(lǐng)域積累了20多年，在linker和payload上或多或少都有一些積累。而輝瑞未來(lái)大概率也會(huì)往這個(gè)平臺(tái)，去輸入一些該領(lǐng)域的高級(jí)別人才。

無(wú)論如何，ADC還是一個(gè)非常年輕的領(lǐng)域，仍然有著極大的耕耘空間，這大概也是輝瑞想趁著新冠的高光去做的一些押注未來(lái)的事情。

-03-‍‍‍

對(duì)國(guó)內(nèi)的啟示‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

在融資市場(chǎng)成熟之前，國(guó)內(nèi)大廠靠大規(guī)模并購(gòu)的現(xiàn)象很難見(jiàn)到，大多數(shù)人的做法是在現(xiàn)有技術(shù)團(tuán)隊(duì)的基礎(chǔ)上，招一批人自己干。

但無(wú)論是自己培養(yǎng)還是外部招人，前提是這個(gè)行業(yè)有一批人提前于當(dāng)下，去做一些對(duì)未來(lái)新技術(shù)的探索。國(guó)內(nèi)制藥行業(yè)的成熟度還沒(méi)高到拼效率的階段，所以這種事biotech做，大廠也做。但未來(lái)終究是要走到一個(gè)極致分工的趨勢(shì)?；谶@點(diǎn)，biotech，CRO，（以商業(yè)化見(jiàn)長(zhǎng)的）大廠，大家都會(huì)在各自的路上越走越遠(yuǎn)。

押注未來(lái)的前提是未來(lái)看得清。

國(guó)內(nèi)醫(yī)藥市場(chǎng)，正處于一個(gè)三年一小變、五年一大變的快速整合期。政策的大開(kāi)大合，交替之下更像是一種篩子，篩出能適應(yīng)下一個(gè)時(shí)代的公司。

所以，這幾年大廠們都怕被淘汰，小公司都想活下來(lái)，為了不掉隊(duì)，也都去追了各種能追的熱點(diǎn)：今天去免疫療法挖一鏟子，講個(gè)創(chuàng)新的故事；明天在中美雙報(bào)的路上邁一步，吹一吹國(guó)際化；后天局勢(shì)生變，又回到國(guó)內(nèi)，專注仿制和中成藥。

但事實(shí)上，制藥產(chǎn)品光是臨床開(kāi)發(fā)就得7年，上市后的運(yùn)作更是按10年計(jì)算才能有結(jié)果，制藥行業(yè)原本是一個(gè)周期特別長(zhǎng)的賽道。很多時(shí)候，醫(yī)藥公司們?cè)诼费葑约簳r(shí)需要去聊聊十年后的自己是什么樣子，然后往前倒推，七年后該完成什么樣的成就，五年后需要怎樣的布局，三年里該制定哪些目標(biāo)……

變局動(dòng)輒都是百年未有，但經(jīng)濟(jì)、事物、技術(shù)的發(fā)展規(guī)律是不變的。長(zhǎng)期主義所有人都知道它可貴，但難就難在很難去實(shí)踐和堅(jiān)持。

而作為預(yù)期的管理方，政策設(shè)計(jì)在這一點(diǎn)上的考慮就顯得更重要了。稍微多一點(diǎn)點(diǎn)確定性，就多一份堅(jiān)持長(zhǎng)期的理由。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：深藍(lán)觀(ID：mic-sh366)，作者：高翼