先正達(dá)IPO的第一個真相：農(nóng)業(yè)安全暗戰(zhàn)

（圖片來源：攝圖網(wǎng)）

作者|知勇 來源|錦緞(ID：jinduan006)

A股市場將再添巨無霸企業(yè)，這次的主角是農(nóng)業(yè)企業(yè)。

農(nóng)化巨頭先正達(dá)即將登陸資本市場，募資650億元，僅次于農(nóng)業(yè)銀行、中國石油和中國神華。

天量募資引來市場廣泛討論。其中，把先正達(dá)當(dāng)成第二個中石油的論調(diào)甚囂塵上。

先正達(dá)IPO究竟意味著什么？ 

01

先正達(dá)是誰？

2015年5月，瑞士先正達(dá)被全球最大種子公司美國孟山都看上，后者擬出價450億美元收購。彼時心高氣傲的先正達(dá)直接拒絕了這個報價，理由是未體現(xiàn)公司實(shí)際價值。

450億還沒誠意？那就再追加20億，財大氣粗的孟山都在三個月后將收購價碼提高到470億美元，然而，先正達(dá)竟然再次拒絕。

為什么孟山都吃了閉門羹還要繼續(xù)加價收購，而先正達(dá)仍然無動于衷？

站在孟山都的角度出發(fā)，自己作為全球最大的種子公司，把持著全球種子市場三分一直的份額，收購先正達(dá)不僅可以開疆歐洲地區(qū)，還能進(jìn)一步強(qiáng)化自身能力，可以說是志在必得。

但在先正達(dá)的眼里，作為全球第一大農(nóng)藥、第三大種子農(nóng)化公司，公司業(yè)務(wù)足跡遍及五大洲，引以為豪的農(nóng)藥和種子分別占全球市場份額的20%和8%。

相比孟山都的農(nóng)化產(chǎn)品集中在轉(zhuǎn)基因產(chǎn)品相關(guān)的除草劑上，先正達(dá)在除草劑、殺菌劑、殺蟲劑和種子保護(hù)等細(xì)分市場都有較高的知名度。

當(dāng)然，最關(guān)鍵的還是，被孟山都收購之后可能沒有了主導(dǎo)權(quán)，用先正達(dá)集團(tuán)董事長米歇爾•戴瑞莫的話回答：假使我們跟孟山都合并的話，我們先正達(dá)將會消失在未來。

因為先正達(dá)始終不肯松口，2015年8月26日，碰了一鼻子灰的孟山都無奈宣布放棄收購先正達(dá)。

可到了年底，農(nóng)化行業(yè)格局迎來巨變。12月份，美國的陶氏化學(xué)和杜邦宣布合并，創(chuàng)造了世界化工史上的最大合并。巨頭們開始抱團(tuán)取暖，先正達(dá)的小心思開始逐漸動搖，畢竟雙拳難敵四手。

究其原因，2012年以來糧食價格下跌以及行業(yè)供給過剩等因素催化，農(nóng)化行業(yè)陷入困境期。2014年以來，農(nóng)化巨頭的收入、利潤持續(xù)下滑，先正達(dá)自然也不例外。曾經(jīng)自信心爆棚的先正達(dá)領(lǐng)導(dǎo)層重新坐下來商討，謀求一個更好的歸宿。

圖1：2014年以來先正達(dá)的收入、凈利潤雙雙下滑,資料來源：中原證券，Wind

就在這時，在農(nóng)化領(lǐng)域并不起眼的中國化工集團(tuán)闖了進(jìn)來，其宣布擬430億美元收購先正達(dá)。這可比孟山都半年前的470億美元報價低了整整40億美元，中國化工集團(tuán)不是自討沒趣嗎？

出乎市場預(yù)料，先正達(dá)卻欣然答應(yīng)中國化工集團(tuán)的收購。因為，“過了這個村，就沒有這個店”，全球范圍內(nèi)能拿出400多億美元又想深耕農(nóng)化領(lǐng)域的公司屈指可數(shù)。

在2016年，先正達(dá)業(yè)績下滑趨勢始終沒有改善，而自己的競爭對手因為合并之后勢力變大，與其若干年后敗下陣來，不如現(xiàn)在就賣個好價錢。

同樣關(guān)鍵的是，中國化工集團(tuán)誠意滿滿，對其做出承諾，將完全支持先正達(dá)運(yùn)營、管理層及員工的完整性，包括將其總部保留在瑞士巴塞爾。也就是說，錢袋子有了，自主權(quán)也沒有丟失。

隨著先正達(dá)登陸A股，公司再次被推上風(fēng)口浪尖。“先正達(dá)張口就要650億，股民的錢是天上掉的嗎？”；“先正達(dá)的商譽(yù)接近1800億，就是一顆定時炸彈”；“當(dāng)初為什么要花這么多錢收購先正達(dá)？而且總部還在瑞士...”等負(fù)面言論開始群起攻之。

當(dāng)下的大多數(shù)投資人，都還在用商品交易的方式，嘗試給當(dāng)年這場收購下定義。實(shí)際上，如果換成現(xiàn)在，恐怕已經(jīng)不是花多少錢的事情了。

當(dāng)年與先正達(dá)簽署收購協(xié)議后，中國化工集團(tuán)經(jīng)過一年多的艱苦努力，通過包括美國外國投資委員會（CFIUS）等11個國家的投資審查機(jī)構(gòu)，以及美國、歐盟等20個國家和地區(qū)反壟斷機(jī)構(gòu)的審查，一路奔波直到2017年6月8日才最終完成了此次收購。

沒有阻擾尚且如此曲折，試想一下，如果換成逆全球化主義抬頭和中美貿(mào)易緊張的今天，美國的政客隨便找一個理由都可以讓這場收購陷入僵局。

事實(shí)上，中國企業(yè)在海外并購風(fēng)險一直居高不下。比如2014年，長虹和美菱意圖收購歐洲家電巨頭意黛喜，結(jié)果因為美國惠而浦的搶食而遺憾出局。

那有人要問了，花650億元再造一個中國版先正達(dá)不是更好嗎，為什么要到A股抽血？這般悖論顯然完全忽略了植保和種子的行業(yè)壁壘。再大膽點(diǎn)，即使重金砸下430億美元，也未必能造出一家像先正達(dá)這樣的農(nóng)化巨頭。就像燃油車時代，中國沒有一家車企成為豐田或大眾，并不是花多少錢的問題。

如果停留在財務(wù)層面分析這筆并購，可能如股民所言并不是合算的?；?30億美元從瑞士收購先正達(dá)，想靠他的利潤回本，恐怕是遙遙無期。這起國內(nèi)最大的海外收購，可能只有一種解釋，就是國家戰(zhàn)略的選擇，發(fā)力點(diǎn)是在未來暗潮洶涌的農(nóng)業(yè)安全之戰(zhàn)。

事后諸葛亮的說法，我們應(yīng)該慶幸當(dāng)年中國化工集團(tuán)能夠成功“撿漏”。在孟山都收購先正達(dá)失敗后的第二年，其心甘情愿地投入拜耳的懷抱。線性外推，稍晚一步，先正達(dá)可能就花落別家。

02

農(nóng)業(yè)安全暗戰(zhàn)

1、農(nóng)業(yè)安全牽動國家安全

美國前國務(wù)卿基辛格曾說，“誰掌握了石油，誰就控制了所有的國家。誰控制了糧食，誰就控制了人類。”

這并非危言聳聽，而是殘酷現(xiàn)實(shí)。農(nóng)業(yè)安全可以說是任何一個國家的命脈，中國提出嚴(yán)守18億畝耕地紅線，本質(zhì)上也是為了農(nóng)業(yè)安全。

我國只有全球約7%的耕地，卻要養(yǎng)活全球22%的人口。這堪稱奇跡的背后，種子和植保產(chǎn)品功不可沒。沒有優(yōu)質(zhì)的種子和植保產(chǎn)品作為基礎(chǔ)保障，那么糧食產(chǎn)量將會大打折扣。

目前，中國三大主糧的種子完全自主研發(fā)，將飯碗牢牢端在自己手上。但另一個角度，中國農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口規(guī)模整體上還是在不斷地擴(kuò)大，比如國內(nèi)超過90%的大豆依賴進(jìn)口。

在世界各地，極端天氣、地區(qū)沖突和氣候變化正威脅著數(shù)億人的糧食安全。以去年為例，在歐洲、美國和中國都發(fā)生了大規(guī)模的干旱和酷熱天氣，對農(nóng)業(yè)生產(chǎn)造成嚴(yán)重影響。

不管是中央一號文件還是國家領(lǐng)導(dǎo)人的公開講話，都多次強(qiáng)調(diào)，穩(wěn)定糧食和重要農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量、保障國家糧食安全和重要農(nóng)產(chǎn)品有效供給。

2、卡脖子：看得見的差距

在很多人眼里，農(nóng)業(yè)沒有技術(shù)含量，但事實(shí)恰恰相反。長期以來，全球農(nóng)化行業(yè)第一梯隊呈現(xiàn)“六巨頭”格局，分別是先正達(dá)、孟山都、拜耳、陶氏、杜邦和巴斯夫六家跨國公司。中國雖然是農(nóng)業(yè)大國，但是尚沒有一家企業(yè)能夠和世界農(nóng)化巨頭過招的企業(yè)。

以植保產(chǎn)品為例，我國作為世界第一大農(nóng)藥生產(chǎn)國，但國內(nèi)的企業(yè)主要聚焦于中間體、過期專利原藥和制劑的加工環(huán)節(jié)上，幾乎無法染指專利農(nóng)藥領(lǐng)域。因為創(chuàng)新能力有限，國內(nèi)企業(yè)最終被迫卷入價格戰(zhàn)的旋渦，造成我國對高端植保產(chǎn)品進(jìn)口依賴的尷尬局面。

更難的是，伴隨著全球病蟲草害抗性問題日益嚴(yán)峻，新化合物的開發(fā)難度逐年增加。以我們生活中的場景為例，夏天蚊子早已習(xí)慣了刺鼻的蚊香液，但是你的藥劑濃度又不能增加，只能通過開發(fā)新的產(chǎn)品來驅(qū)蚊。

所以，這無形中導(dǎo)致農(nóng)藥研發(fā)成本不斷加大、研發(fā)周期逐步增長，對進(jìn)入市場的企業(yè)構(gòu)成了相當(dāng)高的壁壘?？v觀全球，能有技術(shù)和資金實(shí)力進(jìn)行新型原藥和相應(yīng)制劑開發(fā)的只有拜耳、巴斯夫、瑞士先正達(dá)等幾張老面孔。

從某種程度而言，一個國家和地區(qū)的農(nóng)化技術(shù)水平也折射出化工、醫(yī)藥等領(lǐng)域的能力，比如巴斯夫的石化、陶氏的化工和塑料、拜耳的制藥、杜邦的特種化學(xué)品等，無一例外都是行業(yè)的佼佼者。

再說到種子，大家相對更熟悉。就在幾年前，所有人都在為“種子芯片”唏噓不已，感嘆種子自主化的重要性。

回到先正達(dá)身上，其在植保領(lǐng)域擁有涵蓋數(shù)百萬篩選化合物的資料庫，擁有全球一流的新化合物研發(fā)能力和制劑復(fù)配能力，并且在全球90個國家和地區(qū)擁有107個生產(chǎn)供應(yīng)基地和119個研發(fā)中心，在全球擁有專利超過13000件。這對中國農(nóng)業(yè)而言，無疑是提供了一套參考答案。

通過收購先正達(dá)，中國化工集團(tuán)可以獲得先進(jìn)的農(nóng)化技術(shù)創(chuàng)新能力，彌補(bǔ)種子和植保產(chǎn)品的業(yè)務(wù)空白。如果格局再大一點(diǎn)，先正達(dá)作為中國農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的國家隊，是有很大希望成為破解我國農(nóng)化行業(yè)“大而不強(qiáng)”的著力點(diǎn)，拓寬農(nóng)業(yè)戰(zhàn)略安全邊界。所以當(dāng)年的收購遠(yuǎn)不是一次商業(yè)并購那么簡單。

當(dāng)前先正達(dá)集團(tuán)由瑞士先正達(dá)、安道麥以及中化集團(tuán)農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)部門合并而成，從育種到植保，再到農(nóng)業(yè)服務(wù)平臺，四個業(yè)務(wù)單元是相互勾連、有機(jī)結(jié)合的。

圖2：先正達(dá)集團(tuán)中國業(yè)務(wù),資料來源：公司官網(wǎng)

03

深耕農(nóng)業(yè)：前途光明，但道路曲折

1、先正達(dá)也同樣在做苦生意

以先正達(dá)的主要收入來源植保產(chǎn)品為例。全球植保行業(yè)經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展已經(jīng)較為成熟，根據(jù)AgbioInvestor統(tǒng)計數(shù)據(jù)，自2015年以來，行業(yè)年均復(fù)合增長率為1.3%。未來的增長動能來自新型產(chǎn)品的發(fā)現(xiàn)、新技術(shù)在新興市場不斷應(yīng)用，以及先進(jìn)且符合環(huán)保要求的產(chǎn)品對舊產(chǎn)品的替代等。

說的友好一點(diǎn)，就是行業(yè)的天花板已經(jīng)顯現(xiàn)；說的現(xiàn)實(shí)一點(diǎn)，就是存量市場的激烈角逐。

2020年，先正達(dá)集團(tuán)在全球植保行業(yè)排名第一、種子行業(yè)排名第三。再看先正達(dá)的財務(wù)指標(biāo)，凈利率只有3%。前面提到農(nóng)業(yè)新產(chǎn)品、新技術(shù)的研發(fā)投入大、研發(fā)周期長，先正達(dá)的自身造血能力難免令人擔(dān)憂。

微薄利潤的農(nóng)化和植保業(yè)務(wù)越是增長，對現(xiàn)金流和集團(tuán)資源的消耗就越是強(qiáng)烈。憑借資本市場，聚攏資本，應(yīng)對存量市場的挑戰(zhàn)，可能是先正達(dá)當(dāng)下不得不做的事情。

圖3：2015-2025年全球植物保護(hù)產(chǎn)品行業(yè)市場規(guī)模務(wù)，資料來源：先正達(dá)招股說明書

此次先正達(dá)融資資金將用于多個方向：130億元用于科研，39億用于擴(kuò)充產(chǎn)能，78億用于擴(kuò)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)服務(wù)平臺，208億用于全球項目并購，195億用于償還長期債務(wù)。

前面兩項的融資用途還可以讓人理解，但是讓人費(fèi)解是還有剩余195億元用于償還集團(tuán)的長期債務(wù)。另外，78億元擴(kuò)展的MAP平臺具體如何使用，將給先正達(dá)帶來什么實(shí)質(zhì)性的益處？這些并沒有給股民一個明確的交代。

總之，先正達(dá)的650億融資給外界的感受就是，“我很重要，我很需要錢，你們看著辦吧”。對此，股民們也毫不客氣地用心里話回?fù)簦?ldquo;A股幫他還債”，“融資還債，真是敢想”。

2016年，在被收購之前，先正達(dá)銷售收入900億元，凈利潤84億元。但在并購之后，凈利率卻不增反降，給人無限猜想：總部保留在瑞士的先正達(dá)難道是水土不服？

被無數(shù)公司奉為圭臬的《企業(yè)生命周期》一書中提到，人們經(jīng)常討論核心競爭力，這是常見的商業(yè)概念，組織應(yīng)該堅守核心競爭力，但核心競爭力的構(gòu)成不應(yīng)該只局限于知識和技術(shù)，還應(yīng)該包括組織文化。

對應(yīng)到先正達(dá)身上，如何克服東西方文化的巨大差異，將兩套人馬的有效協(xié)調(diào)整合，抓住國內(nèi)外市場和行業(yè)機(jī)遇，通過密切協(xié)作，進(jìn)一步釋放農(nóng)化巨頭價值。畢竟，先正達(dá)未來還要面對更加嚴(yán)峻的外部競爭。

如今，所有大公司都追求敏捷組織，希望組織體積變小、能量密度變大。先正達(dá)如何避免企業(yè)變大后出現(xiàn)組織僵化，甚至產(chǎn)生負(fù)規(guī)模效應(yīng)，繼而陷入增長停滯。簡單舉個例子，對中國化工集團(tuán)而言，先正達(dá)業(yè)務(wù)遍布100多個國家，整合管理也是一大長期挑戰(zhàn)。

面對一邊倒的輿論火力，先正達(dá)最好的回應(yīng)自然還是穩(wěn)健增長的業(yè)績。誠然，農(nóng)業(yè)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基石，但資本一旦沒有信心，也就失去了動力。

圖4：先正達(dá)集團(tuán)收入明細(xì)，資料來源：先正達(dá)招股說明書

2、更看重長期主義

在中國資本市場，過去鮮有大規(guī)模的農(nóng)業(yè)企業(yè)上市。像先正達(dá)這等體量的農(nóng)業(yè)巨頭上市，在全球范圍也是屈指可數(shù)。

長期以來，農(nóng)業(yè)板塊不溫不火，因為在很多人眼里，農(nóng)業(yè)領(lǐng)域不就是養(yǎng)豬和飼料唱雙簧，沒什么值得關(guān)注的。此次先正達(dá)的高調(diào)進(jìn)場，有望改變大家對農(nóng)業(yè)的刻板印象，進(jìn)一步帶動資本市場對農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的投資。

兩年多年前，《漢書》記載“洪范八政，食為政首”。時移世易，農(nóng)業(yè)仍然是頭等大事。

為了保障農(nóng)業(yè)的戰(zhàn)略安全，我們要追趕的是發(fā)達(dá)國家一百多年的發(fā)展道路和技術(shù)壁壘，雖然買來了一套參考習(xí)題冊，但這個差距仍不是一朝一夕能趕上的。

就像黃河治理，功在當(dāng)代、利在千秋，我們在提出問題的同時或可以適當(dāng)樂觀。

可能會像高鐵、新能源車一樣，十年后或者更長維度，中國農(nóng)業(yè)可以和歐美發(fā)達(dá)國家并駕齊驅(qū)，甚至還能領(lǐng)先一局。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號：錦緞(ID：jinduan006)，作者：知勇