先正達(dá)IPO的第一個(gè)真相：農(nóng)業(yè)安全暗戰(zhàn)

（圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)）

作者|知勇 來(lái)源|錦緞(ID：jinduan006)

A股市場(chǎng)將再添巨無(wú)霸企業(yè)，這次的主角是農(nóng)業(yè)企業(yè)。

農(nóng)化巨頭先正達(dá)即將登陸資本市場(chǎng)，募資650億元，僅次于農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)石油和中國(guó)神華。

天量募資引來(lái)市場(chǎng)廣泛討論。其中，把先正達(dá)當(dāng)成第二個(gè)中石油的論調(diào)甚囂塵上。

先正達(dá)IPO究竟意味著什么？ 

01

先正達(dá)是誰(shuí)？

2015年5月，瑞士先正達(dá)被全球最大種子公司美國(guó)孟山都看上，后者擬出價(jià)450億美元收購(gòu)。彼時(shí)心高氣傲的先正達(dá)直接拒絕了這個(gè)報(bào)價(jià)，理由是未體現(xiàn)公司實(shí)際價(jià)值。

450億還沒(méi)誠(chéng)意？那就再追加20億，財(cái)大氣粗的孟山都在三個(gè)月后將收購(gòu)價(jià)碼提高到470億美元，然而，先正達(dá)竟然再次拒絕。

為什么孟山都吃了閉門羹還要繼續(xù)加價(jià)收購(gòu)，而先正達(dá)仍然無(wú)動(dòng)于衷？

站在孟山都的角度出發(fā)，自己作為全球最大的種子公司，把持著全球種子市場(chǎng)三分一直的份額，收購(gòu)先正達(dá)不僅可以開(kāi)疆歐洲地區(qū)，還能進(jìn)一步強(qiáng)化自身能力，可以說(shuō)是志在必得。

但在先正達(dá)的眼里，作為全球第一大農(nóng)藥、第三大種子農(nóng)化公司，公司業(yè)務(wù)足跡遍及五大洲，引以為豪的農(nóng)藥和種子分別占全球市場(chǎng)份額的20%和8%。

相比孟山都的農(nóng)化產(chǎn)品集中在轉(zhuǎn)基因產(chǎn)品相關(guān)的除草劑上，先正達(dá)在除草劑、殺菌劑、殺蟲(chóng)劑和種子保護(hù)等細(xì)分市場(chǎng)都有較高的知名度。

當(dāng)然，最關(guān)鍵的還是，被孟山都收購(gòu)之后可能沒(méi)有了主導(dǎo)權(quán)，用先正達(dá)集團(tuán)董事長(zhǎng)米歇爾•戴瑞莫的話回答：假使我們跟孟山都合并的話，我們先正達(dá)將會(huì)消失在未來(lái)。

因?yàn)橄日_(dá)始終不肯松口，2015年8月26日，碰了一鼻子灰的孟山都無(wú)奈宣布放棄收購(gòu)先正達(dá)。

可到了年底，農(nóng)化行業(yè)格局迎來(lái)巨變。12月份，美國(guó)的陶氏化學(xué)和杜邦宣布合并，創(chuàng)造了世界化工史上的最大合并。巨頭們開(kāi)始抱團(tuán)取暖，先正達(dá)的小心思開(kāi)始逐漸動(dòng)搖，畢竟雙拳難敵四手。

究其原因，2012年以來(lái)糧食價(jià)格下跌以及行業(yè)供給過(guò)剩等因素催化，農(nóng)化行業(yè)陷入困境期。2014年以來(lái)，農(nóng)化巨頭的收入、利潤(rùn)持續(xù)下滑，先正達(dá)自然也不例外。曾經(jīng)自信心爆棚的先正達(dá)領(lǐng)導(dǎo)層重新坐下來(lái)商討，謀求一個(gè)更好的歸宿。

圖1：2014年以來(lái)先正達(dá)的收入、凈利潤(rùn)雙雙下滑,資料來(lái)源：中原證券，Wind

就在這時(shí)，在農(nóng)化領(lǐng)域并不起眼的中國(guó)化工集團(tuán)闖了進(jìn)來(lái)，其宣布擬430億美元收購(gòu)先正達(dá)。這可比孟山都半年前的470億美元報(bào)價(jià)低了整整40億美元，中國(guó)化工集團(tuán)不是自討沒(méi)趣嗎？

出乎市場(chǎng)預(yù)料，先正達(dá)卻欣然答應(yīng)中國(guó)化工集團(tuán)的收購(gòu)。因?yàn)椋?ldquo;過(guò)了這個(gè)村，就沒(méi)有這個(gè)店”，全球范圍內(nèi)能拿出400多億美元又想深耕農(nóng)化領(lǐng)域的公司屈指可數(shù)。

在2016年，先正達(dá)業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)始終沒(méi)有改善，而自己的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手因?yàn)楹喜⒅髣?shì)力變大，與其若干年后敗下陣來(lái)，不如現(xiàn)在就賣個(gè)好價(jià)錢。

同樣關(guān)鍵的是，中國(guó)化工集團(tuán)誠(chéng)意滿滿，對(duì)其做出承諾，將完全支持先正達(dá)運(yùn)營(yíng)、管理層及員工的完整性，包括將其總部保留在瑞士巴塞爾。也就是說(shuō)，錢袋子有了，自主權(quán)也沒(méi)有丟失。

隨著先正達(dá)登陸A股，公司再次被推上風(fēng)口浪尖。“先正達(dá)張口就要650億，股民的錢是天上掉的嗎？”；“先正達(dá)的商譽(yù)接近1800億，就是一顆定時(shí)炸彈”；“當(dāng)初為什么要花這么多錢收購(gòu)先正達(dá)？而且總部還在瑞士...”等負(fù)面言論開(kāi)始群起攻之。

當(dāng)下的大多數(shù)投資人，都還在用商品交易的方式，嘗試給當(dāng)年這場(chǎng)收購(gòu)下定義。實(shí)際上，如果換成現(xiàn)在，恐怕已經(jīng)不是花多少錢的事情了。

當(dāng)年與先正達(dá)簽署收購(gòu)協(xié)議后，中國(guó)化工集團(tuán)經(jīng)過(guò)一年多的艱苦努力，通過(guò)包括美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)（CFIUS）等11個(gè)國(guó)家的投資審查機(jī)構(gòu)，以及美國(guó)、歐盟等20個(gè)國(guó)家和地區(qū)反壟斷機(jī)構(gòu)的審查，一路奔波直到2017年6月8日才最終完成了此次收購(gòu)。

沒(méi)有阻擾尚且如此曲折，試想一下，如果換成逆全球化主義抬頭和中美貿(mào)易緊張的今天，美國(guó)的政客隨便找一個(gè)理由都可以讓這場(chǎng)收購(gòu)陷入僵局。

事實(shí)上，中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)一直居高不下。比如2014年，長(zhǎng)虹和美菱意圖收購(gòu)歐洲家電巨頭意黛喜，結(jié)果因?yàn)槊绹?guó)惠而浦的搶食而遺憾出局。

那有人要問(wèn)了，花650億元再造一個(gè)中國(guó)版先正達(dá)不是更好嗎，為什么要到A股抽血？這般悖論顯然完全忽略了植保和種子的行業(yè)壁壘。再大膽點(diǎn)，即使重金砸下430億美元，也未必能造出一家像先正達(dá)這樣的農(nóng)化巨頭。就像燃油車時(shí)代，中國(guó)沒(méi)有一家車企成為豐田或大眾，并不是花多少錢的問(wèn)題。

如果停留在財(cái)務(wù)層面分析這筆并購(gòu)，可能如股民所言并不是合算的?；?30億美元從瑞士收購(gòu)先正達(dá)，想靠他的利潤(rùn)回本，恐怕是遙遙無(wú)期。這起國(guó)內(nèi)最大的海外收購(gòu)，可能只有一種解釋，就是國(guó)家戰(zhàn)略的選擇，發(fā)力點(diǎn)是在未來(lái)暗潮洶涌的農(nóng)業(yè)安全之戰(zhàn)。

事后諸葛亮的說(shuō)法，我們應(yīng)該慶幸當(dāng)年中國(guó)化工集團(tuán)能夠成功“撿漏”。在孟山都收購(gòu)先正達(dá)失敗后的第二年，其心甘情愿地投入拜耳的懷抱。線性外推，稍晚一步，先正達(dá)可能就花落別家。

02

農(nóng)業(yè)安全暗戰(zhàn)

1、農(nóng)業(yè)安全牽動(dòng)國(guó)家安全

美國(guó)前國(guó)務(wù)卿基辛格曾說(shuō)，“誰(shuí)掌握了石油，誰(shuí)就控制了所有的國(guó)家。誰(shuí)控制了糧食，誰(shuí)就控制了人類。”

這并非危言聳聽(tīng)，而是殘酷現(xiàn)實(shí)。農(nóng)業(yè)安全可以說(shuō)是任何一個(gè)國(guó)家的命脈，中國(guó)提出嚴(yán)守18億畝耕地紅線，本質(zhì)上也是為了農(nóng)業(yè)安全。

我國(guó)只有全球約7%的耕地，卻要養(yǎng)活全球22%的人口。這堪稱奇跡的背后，種子和植保產(chǎn)品功不可沒(méi)。沒(méi)有優(yōu)質(zhì)的種子和植保產(chǎn)品作為基礎(chǔ)保障，那么糧食產(chǎn)量將會(huì)大打折扣。

目前，中國(guó)三大主糧的種子完全自主研發(fā)，將飯碗牢牢端在自己手上。但另一個(gè)角度，中國(guó)農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口規(guī)模整體上還是在不斷地?cái)U(kuò)大，比如國(guó)內(nèi)超過(guò)90%的大豆依賴進(jìn)口。

在世界各地，極端天氣、地區(qū)沖突和氣候變化正威脅著數(shù)億人的糧食安全。以去年為例，在歐洲、美國(guó)和中國(guó)都發(fā)生了大規(guī)模的干旱和酷熱天氣，對(duì)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)造成嚴(yán)重影響。

不管是中央一號(hào)文件還是國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人的公開(kāi)講話，都多次強(qiáng)調(diào)，穩(wěn)定糧食和重要農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量、保障國(guó)家糧食安全和重要農(nóng)產(chǎn)品有效供給。

2、卡脖子：看得見(jiàn)的差距

在很多人眼里，農(nóng)業(yè)沒(méi)有技術(shù)含量，但事實(shí)恰恰相反。長(zhǎng)期以來(lái)，全球農(nóng)化行業(yè)第一梯隊(duì)呈現(xiàn)“六巨頭”格局，分別是先正達(dá)、孟山都、拜耳、陶氏、杜邦和巴斯夫六家跨國(guó)公司。中國(guó)雖然是農(nóng)業(yè)大國(guó)，但是尚沒(méi)有一家企業(yè)能夠和世界農(nóng)化巨頭過(guò)招的企業(yè)。

以植保產(chǎn)品為例，我國(guó)作為世界第一大農(nóng)藥生產(chǎn)國(guó)，但國(guó)內(nèi)的企業(yè)主要聚焦于中間體、過(guò)期專利原藥和制劑的加工環(huán)節(jié)上，幾乎無(wú)法染指專利農(nóng)藥領(lǐng)域。因?yàn)閯?chuàng)新能力有限，國(guó)內(nèi)企業(yè)最終被迫卷入價(jià)格戰(zhàn)的旋渦，造成我國(guó)對(duì)高端植保產(chǎn)品進(jìn)口依賴的尷尬局面。

更難的是，伴隨著全球病蟲(chóng)草害抗性問(wèn)題日益嚴(yán)峻，新化合物的開(kāi)發(fā)難度逐年增加。以我們生活中的場(chǎng)景為例，夏天蚊子早已習(xí)慣了刺鼻的蚊香液，但是你的藥劑濃度又不能增加，只能通過(guò)開(kāi)發(fā)新的產(chǎn)品來(lái)驅(qū)蚊。

所以，這無(wú)形中導(dǎo)致農(nóng)藥研發(fā)成本不斷加大、研發(fā)周期逐步增長(zhǎng)，對(duì)進(jìn)入市場(chǎng)的企業(yè)構(gòu)成了相當(dāng)高的壁壘?？v觀全球，能有技術(shù)和資金實(shí)力進(jìn)行新型原藥和相應(yīng)制劑開(kāi)發(fā)的只有拜耳、巴斯夫、瑞士先正達(dá)等幾張老面孔。

從某種程度而言，一個(gè)國(guó)家和地區(qū)的農(nóng)化技術(shù)水平也折射出化工、醫(yī)藥等領(lǐng)域的能力，比如巴斯夫的石化、陶氏的化工和塑料、拜耳的制藥、杜邦的特種化學(xué)品等，無(wú)一例外都是行業(yè)的佼佼者。

再說(shuō)到種子，大家相對(duì)更熟悉。就在幾年前，所有人都在為“種子芯片”唏噓不已，感嘆種子自主化的重要性。

回到先正達(dá)身上，其在植保領(lǐng)域擁有涵蓋數(shù)百萬(wàn)篩選化合物的資料庫(kù)，擁有全球一流的新化合物研發(fā)能力和制劑復(fù)配能力，并且在全球90個(gè)國(guó)家和地區(qū)擁有107個(gè)生產(chǎn)供應(yīng)基地和119個(gè)研發(fā)中心，在全球擁有專利超過(guò)13000件。這對(duì)中國(guó)農(nóng)業(yè)而言，無(wú)疑是提供了一套參考答案。

通過(guò)收購(gòu)先正達(dá)，中國(guó)化工集團(tuán)可以獲得先進(jìn)的農(nóng)化技術(shù)創(chuàng)新能力，彌補(bǔ)種子和植保產(chǎn)品的業(yè)務(wù)空白。如果格局再大一點(diǎn)，先正達(dá)作為中國(guó)農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的國(guó)家隊(duì)，是有很大希望成為破解我國(guó)農(nóng)化行業(yè)“大而不強(qiáng)”的著力點(diǎn)，拓寬農(nóng)業(yè)戰(zhàn)略安全邊界。所以當(dāng)年的收購(gòu)遠(yuǎn)不是一次商業(yè)并購(gòu)那么簡(jiǎn)單。

當(dāng)前先正達(dá)集團(tuán)由瑞士先正達(dá)、安道麥以及中化集團(tuán)農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)部門合并而成，從育種到植保，再到農(nóng)業(yè)服務(wù)平臺(tái)，四個(gè)業(yè)務(wù)單元是相互勾連、有機(jī)結(jié)合的。

圖2：先正達(dá)集團(tuán)中國(guó)業(yè)務(wù),資料來(lái)源：公司官網(wǎng)

03

深耕農(nóng)業(yè)：前途光明，但道路曲折

1、先正達(dá)也同樣在做苦生意

以先正達(dá)的主要收入來(lái)源植保產(chǎn)品為例。全球植保行業(yè)經(jīng)過(guò)數(shù)十年的發(fā)展已經(jīng)較為成熟，根據(jù)AgbioInvestor統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，自2015年以來(lái)，行業(yè)年均復(fù)合增長(zhǎng)率為1.3%。未來(lái)的增長(zhǎng)動(dòng)能來(lái)自新型產(chǎn)品的發(fā)現(xiàn)、新技術(shù)在新興市場(chǎng)不斷應(yīng)用，以及先進(jìn)且符合環(huán)保要求的產(chǎn)品對(duì)舊產(chǎn)品的替代等。

說(shuō)的友好一點(diǎn)，就是行業(yè)的天花板已經(jīng)顯現(xiàn)；說(shuō)的現(xiàn)實(shí)一點(diǎn)，就是存量市場(chǎng)的激烈角逐。

2020年，先正達(dá)集團(tuán)在全球植保行業(yè)排名第一、種子行業(yè)排名第三。再看先正達(dá)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，凈利率只有3%。前面提到農(nóng)業(yè)新產(chǎn)品、新技術(shù)的研發(fā)投入大、研發(fā)周期長(zhǎng)，先正達(dá)的自身造血能力難免令人擔(dān)憂。

微薄利潤(rùn)的農(nóng)化和植保業(yè)務(wù)越是增長(zhǎng)，對(duì)現(xiàn)金流和集團(tuán)資源的消耗就越是強(qiáng)烈。憑借資本市場(chǎng)，聚攏資本，應(yīng)對(duì)存量市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，可能是先正達(dá)當(dāng)下不得不做的事情。

圖3：2015-2025年全球植物保護(hù)產(chǎn)品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模務(wù)，資料來(lái)源：先正達(dá)招股說(shuō)明書(shū)

此次先正達(dá)融資資金將用于多個(gè)方向：130億元用于科研，39億用于擴(kuò)充產(chǎn)能，78億用于擴(kuò)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)服務(wù)平臺(tái)，208億用于全球項(xiàng)目并購(gòu)，195億用于償還長(zhǎng)期債務(wù)。

前面兩項(xiàng)的融資用途還可以讓人理解，但是讓人費(fèi)解是還有剩余195億元用于償還集團(tuán)的長(zhǎng)期債務(wù)。另外，78億元擴(kuò)展的MAP平臺(tái)具體如何使用，將給先正達(dá)帶來(lái)什么實(shí)質(zhì)性的益處？這些并沒(méi)有給股民一個(gè)明確的交代。

總之，先正達(dá)的650億融資給外界的感受就是，“我很重要，我很需要錢，你們看著辦吧”。對(duì)此，股民們也毫不客氣地用心里話回?fù)簦?ldquo;A股幫他還債”，“融資還債，真是敢想”。

2016年，在被收購(gòu)之前，先正達(dá)銷售收入900億元，凈利潤(rùn)84億元。但在并購(gòu)之后，凈利率卻不增反降，給人無(wú)限猜想：總部保留在瑞士的先正達(dá)難道是水土不服？

被無(wú)數(shù)公司奉為圭臬的《企業(yè)生命周期》一書(shū)中提到，人們經(jīng)常討論核心競(jìng)爭(zhēng)力，這是常見(jiàn)的商業(yè)概念，組織應(yīng)該堅(jiān)守核心競(jìng)爭(zhēng)力，但核心競(jìng)爭(zhēng)力的構(gòu)成不應(yīng)該只局限于知識(shí)和技術(shù)，還應(yīng)該包括組織文化。

對(duì)應(yīng)到先正達(dá)身上，如何克服東西方文化的巨大差異，將兩套人馬的有效協(xié)調(diào)整合，抓住國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)和行業(yè)機(jī)遇，通過(guò)密切協(xié)作，進(jìn)一步釋放農(nóng)化巨頭價(jià)值。畢竟，先正達(dá)未來(lái)還要面對(duì)更加嚴(yán)峻的外部競(jìng)爭(zhēng)。

如今，所有大公司都追求敏捷組織，希望組織體積變小、能量密度變大。先正達(dá)如何避免企業(yè)變大后出現(xiàn)組織僵化，甚至產(chǎn)生負(fù)規(guī)模效應(yīng)，繼而陷入增長(zhǎng)停滯。簡(jiǎn)單舉個(gè)例子，對(duì)中國(guó)化工集團(tuán)而言，先正達(dá)業(yè)務(wù)遍布100多個(gè)國(guó)家，整合管理也是一大長(zhǎng)期挑戰(zhàn)。

面對(duì)一邊倒的輿論火力，先正達(dá)最好的回應(yīng)自然還是穩(wěn)健增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)。誠(chéng)然，農(nóng)業(yè)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基石，但資本一旦沒(méi)有信心，也就失去了動(dòng)力。

圖4：先正達(dá)集團(tuán)收入明細(xì)，資料來(lái)源：先正達(dá)招股說(shuō)明書(shū)

2、更看重長(zhǎng)期主義

在中國(guó)資本市場(chǎng)，過(guò)去鮮有大規(guī)模的農(nóng)業(yè)企業(yè)上市。像先正達(dá)這等體量的農(nóng)業(yè)巨頭上市，在全球范圍也是屈指可數(shù)。

長(zhǎng)期以來(lái)，農(nóng)業(yè)板塊不溫不火，因?yàn)樵诤芏嗳搜劾?，農(nóng)業(yè)領(lǐng)域不就是養(yǎng)豬和飼料唱雙簧，沒(méi)什么值得關(guān)注的。此次先正達(dá)的高調(diào)進(jìn)場(chǎng)，有望改變大家對(duì)農(nóng)業(yè)的刻板印象，進(jìn)一步帶動(dòng)資本市場(chǎng)對(duì)農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的投資。

兩年多年前，《漢書(shū)》記載“洪范八政，食為政首”。時(shí)移世易，農(nóng)業(yè)仍然是頭等大事。

為了保障農(nóng)業(yè)的戰(zhàn)略安全，我們要追趕的是發(fā)達(dá)國(guó)家一百多年的發(fā)展道路和技術(shù)壁壘，雖然買來(lái)了一套參考習(xí)題冊(cè)，但這個(gè)差距仍不是一朝一夕能趕上的。

就像黃河治理，功在當(dāng)代、利在千秋，我們?cè)谔岢鰡?wèn)題的同時(shí)或可以適當(dāng)樂(lè)觀。

可能會(huì)像高鐵、新能源車一樣，十年后或者更長(zhǎng)維度，中國(guó)農(nóng)業(yè)可以和歐美發(fā)達(dá)國(guó)家并駕齊驅(qū)，甚至還能領(lǐng)先一局。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：錦緞(ID：jinduan006)，作者：知勇