上游硅料價格“雪崩”，中游N型技術推進，光伏企業(yè)未來機遇在哪兒？

但目前，只有通威、大全等一線廠商具備量產(chǎn)N型硅料的能力，也在很大程度上為N型硅料的價格進行了托底，近期，甚至有部分企業(yè)反饋N型料價格開始小幅反彈，而隨著N型硅片、電池放量，N型硅料與P型硅料的價格差距繼續(xù)加大，也有望孕育新的投資機會。

總的來說，硅料層面上出現(xiàn)了行業(yè)級別的周期下跌，進入了去產(chǎn)能的階段，對光伏行業(yè)的發(fā)展形成利好。但分具體的硅料品種來看，技術要求更加高的N型硅料將早于P型硅料完成反彈，出現(xiàn)相關企業(yè)的投資機會。

作為硅料的下游產(chǎn)業(yè)，硅料供給的增加帶動了硅片產(chǎn)業(yè)鏈的降價，相關公司利潤正在重新分配。

2017-2020年，單晶硅片滲透率快速提升，整個硅片行業(yè)具有了較高的議價能力和盈利水平，在此階段，雙寡頭隆基綠能和TCL中環(huán)迅速成長，也有越來越多的新進者開始入局單晶硅片，快速擴大產(chǎn)能。

但自22年年底，硅料價格開始下滑，跌幅一度超過50%，因為硅料價格的下滑顯著降低了硅片成本，硅片價格也隨之下行，2022年11月， 硅片價格已見明顯松動，10月31日，TCL中環(huán)率先下調(diào)硅片價格，11月24日，隆基綠能宣布下調(diào)硅片價格，11月27日，TCL中環(huán)再次宣布下調(diào)硅片價格。

簡單來看，硅片產(chǎn)品的價格似乎在同硅料一起快速下降，但深究行業(yè)，又上游傳導至下的降價卻利好業(yè)內(nèi)龍頭公司。

在硅料近兩年的漲價趨勢中，硅片成本也隨之水漲船高。因此，從成本端來看，當硅料價格長期處于高位時，硅片企業(yè)之間非硅成本的差異被弱化，而當硅料價格進入下行周期，不同企業(yè)的反映在非硅成本中的技術差異開始體現(xiàn)，可以生產(chǎn)薄片化、大尺寸硅片的企業(yè)盈利能力將快速分化。

此外，即使硅料價格已經(jīng)跳水，硅片環(huán)節(jié)名義產(chǎn)能過剩，但在實際的生產(chǎn)過程中，硅片的生產(chǎn)需要使用高純石英砂制備的石英坩堝，同時，需求正在爬升的N型硅片坩堝單耗比P型硅片高33%左右。但是，目前高純石英砂供給有限，且新增產(chǎn)能落地、爬坡遠需時日，也讓硅片龍頭在硅料價格雪崩情況下得以繼續(xù)堅挺，預計硅片環(huán)節(jié)集中度將有所提升，同時頭部企業(yè)隆基、中環(huán)可以充分享受定價權帶來的紅利。

硅片之后，便是這一年中變化最大的光伏電池了，而關于光伏電池中百花齊放的各類分支技術的相關進展與公司投產(chǎn)情況，第二部分作詳細分析。

而在電池片外，則是注重品牌、渠道、供應鏈能力，并講究一體化與海外化的組件環(huán)節(jié)了。

單體太陽能電池片不能獨立使用，需與若干電池進行串、并聯(lián)，并嚴密封裝成組件才可進行使用，故組件環(huán)節(jié)的主要內(nèi)容為物理封裝，這也導致了自身技術壁壘有限、行業(yè)進入壁壘不高。

產(chǎn)業(yè)特點決定公司特性，目前組件環(huán)節(jié)核心競爭力為銷售與品牌，更加強調(diào)供應鏈的管理能力。組件是所需輔材最多的環(huán)節(jié)，包括膠膜、板、邊框等，還有不同型號的材料，這對公司的供應鏈管理能力提出了較高的要求。

伴隨著產(chǎn)業(yè)鏈價格的下行，組件環(huán)節(jié)的盈利也在修復。在光伏組件的成本構成中，電池片超過一半，而硅料→硅片→電池片的價格傳導下，極大地緩解了組件端成本壓力，盈利性將有所修復。

2018年光伏組件成本構成占比

資料來源：前瞻經(jīng)濟學人，首創(chuàng)證券

此外，整個組件層面還延續(xù)了一體化的趨勢。在硅料高價時代中，利潤被硅料廠、硅片廠、電池片廠瓜分，組件環(huán)節(jié)所剩無幾，而一體化企業(yè)能夠在內(nèi)部合理分配利潤，且可以通過對上游的品控提高產(chǎn)品質(zhì)量，極大地凸顯出了優(yōu)勢，而在高價時代中，頭部組件企業(yè)也基本實現(xiàn)了硅片-電池-組件的一體化。

一體化對廠商提出更高要求，也讓小廠商面臨資金、技術等方面更大的考驗。由于上游重資產(chǎn)的性質(zhì)，從上游到下游易，從下游到上游難，組件作為產(chǎn)業(yè)鏈下游，未來被通威、隆基等巨頭企業(yè)壟斷已經(jīng)是板上釘釘?shù)氖录?/p>

同時，為規(guī)避價格承諾和“雙反”調(diào)查，組件廠商也在出海。中國光伏產(chǎn)能占據(jù)世界產(chǎn)能的 80%以上，中國生產(chǎn)的光伏產(chǎn)品出口到世界各地，而歐美等地區(qū)為了保護本國產(chǎn)業(yè)發(fā)展，便頻頻推出限制政策與“雙反”調(diào)查。

而為規(guī)避歐美制裁，組件廠商紛紛奔赴海外建廠，而海外建廠對于企業(yè)而言存在一定的準入門檻，這也在一定程度上加劇了組件環(huán)節(jié)的馬太效應，進一步提升組件環(huán)節(jié)龍頭企業(yè)的集中度。

總體而言，整個光伏產(chǎn)業(yè)鏈在過去一年中，經(jīng)歷了硅料快速“降溫”，利潤釋放的過程，而相關龍頭企業(yè)繼續(xù)推進一體化發(fā)展，行業(yè)集中度繼續(xù)提升。

2

TOPCon向左

HJT向右，電池片企業(yè)向前

在統(tǒng)領光伏江湖約五年后，PERC電池的效率提升達到瓶頸，已經(jīng)接近24.5%的效率極限，而下一代N型電池技術也從實驗室中走出，進入量產(chǎn)列裝階段，故2022年也被稱作N型電池元年。

在進入2023年以來，相關技術繼續(xù)向前狂奔，TOPCon與HJT各有優(yōu)劣、“分庭抗禮”，BC電池、鈣鈦礦電池也在虎視眈眈，隨時準備迎接技術突破后市場份額的快速提升，相關代際替換與競爭可謂是到達了白熱化階段。

2022-2030年不同電池技術路線市場占比變化趨勢預測圖

資料來源：CPIA，華泰研究

目前，因產(chǎn)線兼容、成本等問題，電池片最主流的變革方向仍為TOPCon路線。

從產(chǎn)能投資角度看，因結構相似，TOPCon電池工藝路線與PERC電池有很高的兼容性，大部分工序相同、產(chǎn)線可實現(xiàn)升級轉換。同時，目前國內(nèi)很多的perc電池均為三年內(nèi)新建產(chǎn)線，想要完全推翻去做HJT路線，從經(jīng)濟層面上來看是完全不合適的。

在過去一年中，TOPCon逐步得到行業(yè)認可，銷售溢價逐步放大。經(jīng)過較久的市場培育期，下游客戶對TOPCon接受度顯著提升，除了TOPCon招標份額增加外，TOPCon較PERC溢價也明顯提升，當前TOPCon較PERC銷售溢價穩(wěn)定在0.1元/W，較年初銷售溢價顯著提升。

目前行業(yè)中宣布的TOPCon擴產(chǎn)規(guī)模較大，頭部企業(yè)TOPCon產(chǎn)能目前大部分仍處于爬坡階段。據(jù)中信建投統(tǒng)計，2023年行業(yè)整體TOPCon電池有效供給約為144GW，年底產(chǎn)能400GW左右，對應2024年TOPCon電池滲透率預計在60%-70%，仍有一定提升空間。

預計2023年TOPCon電池有效供給144GW

數(shù)據(jù)來源：各公司公告，中信建投

其中，頭部企業(yè)晶科能源、鈞達股份的TOPCon電池量產(chǎn)時間較早，率先享受到了行業(yè)紅利，至2023年底，預計便可回收2022年設備投資。晶科依靠TOPCon技術上的領先性，2022年以來市占率明顯提升，2023年上半年出貨達到30-31GW，行業(yè)排名第一。

而在承接perc電池產(chǎn)線的TOPCon外，具有轉換效率高、工藝溫度低、穩(wěn)定性高、衰減率低、雙面發(fā)電等優(yōu)點的HJT也成為了新入者的選擇。

HJT電池綜合了晶體硅電池與薄膜電池的優(yōu)勢，2022年，HJT平均轉換效率達24.6%，較上年提高0.4個百分點，較TOPCon電池和XBC電池均高1個百分點。并且，2022年隆基綠能研發(fā)的HJT電池轉換效率已能達到26.81%，創(chuàng)下世界新高，而在量產(chǎn)方面，預計2025年HJT量產(chǎn)平均轉換效率達26%+。

但在轉換效率高的背后，則是較多的投資。在設備成本方面，TOPCon生產(chǎn)線單GW價格只有2個億，HJT價格則高達4-5個億；在材料成本方面，HJT的銀耗遠高于PERC和TOPCon。如此高昂的初建價格及運營投入，對于當前手握perc產(chǎn)線的老玩家來說并不友好

但是，目前HJT降本增效路線較為明確，主要通過銀包銅、電鍍銅降低漿料成本，無鋼靶材導入降低靶材成本。技術進展來看，基于成本角度，部分HJT組件企業(yè)采用“0BB+銀包銅”方案主導，電鍍銅預計今年中試，隨著技術的突破，HJT電池成本也將于不久的未來持平TOPCon技術。

不過，因高昂的成本與尚無法量產(chǎn)應用降本的技術，主推HJT的企業(yè)多為新玩家，其中華晟、愛康、金剛光伏等進度較快，而在老牌一體化企業(yè)中，東方日升也在快速推進，其他老玩家如通威、隆基也將有量產(chǎn)線出現(xiàn)。

在最主流的TOPCon與HJT路線外，IBC電池與鈣鈦礦電池也成為了“小眾”選擇。

IBC電池是最具代表性的一種背接觸電池，其最核心特點是，前表面無金屬柵線，能夠最大程度的吸收太陽光， 因此其單面轉化效率可以達到很高的水平，2025 年將達到 25.3%，高于其他類型電池。

又因其具有單面發(fā)光的結構，十分契合分布式場景，具有廣闊應用空間。分布式應用場景一般 都是戶用或小型工商業(yè)屋頂，一般可供安裝的面積不大，且對于外觀的要求較高，是對于空間利用率和美觀度等方面要求較高的偏高端市場。

而IBC電池無主柵的結構正好契合了分布式的應用場景，其極強的單面光能吸收能力和更高的電池封裝密度能夠在有限的面積中發(fā)出更多的電，且其正面全黑造型，美觀大方，更適用于屋頂或工商業(yè)樓宇外墻。

此外，BC類電池的拓展性更強，以愛旭創(chuàng)新研發(fā)新一代背接觸太陽晶硅（ABC）電池為例，有著遠超其他電池的轉換效率與美觀度，正在推進量產(chǎn)中。

與BC類電池一樣比較小眾的電池路線便是鈣鈦礦電池了。鈣鈦礦電池革新材料，利用鈣鈦礦作為吸光材料，大幅提高電池發(fā)電效率，也擁有著更低的理論制造成本和更高的理論效率天花板。

但鈣鈦礦是離子鍵結構，在生產(chǎn)、使用時對外界環(huán)節(jié)十分敏感，相關壽命遠不如晶硅電池，也導致了量產(chǎn)后制備效率低下，目前主要以小規(guī)模量產(chǎn)線為主，尚未進入大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化階段。

總的來說，在已經(jīng)過去大半2023年中，N型電池中進展最快的技術路線仍為可承接perc的TOPCon，而HJT也因其極佳的轉換效率與快速下降的成本受到了眾多新玩家的青睞，在高端市場中，BC電池因其更高效更美觀而得到青睞，下一代鈣鈦礦材料仍處于研發(fā)攻關中。

3

聚焦N型趨勢下的新技術與新機會

除了產(chǎn)業(yè)鏈上游硅料價格雪崩帶來的利潤釋放與TOPCon和HJT兩大路線的紛爭之外，電池設備技術也處于變革重要時期，組件設備技術頻繁迭代。

硅片環(huán)節(jié)的相關企業(yè)為了降低生產(chǎn)成本、適配N型化趨勢，轉向大尺寸、低氧型的生產(chǎn)技術路線；電池片環(huán)節(jié)中HJT路線為了降低成本，主攻銀漿用量的減少，采用了銀包銅、電鍍銅等技術；此外，組件環(huán)節(jié)中匹配各類電池的新型串焊機、提高光電轉換效率的激光劃片機、貼膜機也層出不窮。

其中，硅片設備中較為重要的設備更新迭代為長晶設備，N型長晶爐在大尺寸的需求下引領行業(yè)迭代。

長晶爐的需求主要因大尺寸硅片供應不足而興起。對于硅片制造商來說，相同單位硅料下硅棒直徑變大，可以減少拉晶次數(shù)，降低能耗。

對于電池和組件制造商來說，一方面，在產(chǎn)線生產(chǎn)速率不變的情況下，硅片面積的擴大帶動電池產(chǎn)線產(chǎn)能提升，可以對人工、折舊及期間費用進一步攤薄；另一方面，硅片大尺寸化使得組件中電池間距縮小，電池占組件面積增加，進而帶動組件效率的提升。

根據(jù)InfoLink數(shù)據(jù)，預計到2025年，大尺寸硅片市場占比將由2021年的42%上升至98%，大尺寸硅片需求將繼續(xù)上升，作為光伏行業(yè)確定性發(fā)展趨勢，大尺寸長晶設備將迎來新一波替換市場。

大尺寸硅片占比

資料來源：PVInfoLink，東亞前海證券研究所

而目前國內(nèi)生產(chǎn)長晶爐的企業(yè)中，晶盛機電在單晶爐上的市場份額占到了約70%，在長晶設備上的市場份額占到了60%，作為絕對的龍一，有望享受本輪替換市場紅利。

作為長晶設備的供應商，快速的技術迭代能力和配套服務，是晶盛機電成長為行業(yè)龍頭的重要原因。同時，企業(yè)提供技術+服務的綜合解決方案，幫助客戶以最快的速度實現(xiàn)規(guī)?；慨a(chǎn)，也成為了難以替代的核心競爭力。

在技術方面，晶盛機電背靠浙大技術支持，研發(fā)根基深厚，目前即將推出第五代基于開放平臺架構的單晶爐，同時擁有超300項的國家專利為技術運用保駕護航，形成了極強的技術護城河。

在配套服務方面，公司基于客戶項目情況，多地布局設立服務中心，開展“2小時響應，24小時上門服務”的應對策略，并設立專業(yè)的團隊為客戶做設備維護和清理，保障設備的穩(wěn)定性并提高設備產(chǎn)能，使得公司的客戶粘性極強，達成合作后便長期維持。

資料來源：公司公告；公司官網(wǎng)

而公司的盈利能力，也在技術沉淀與服務粘性加持下步步走高，據(jù)公司公告，近年來公司長晶爐單臺毛利率基本穩(wěn)定在40%左右，高于行業(yè)平均。

此外，大硅片長晶爐也應用于半導體設備方面，與包括TCL中環(huán)在內(nèi)的大客戶達成了深度合作，在半導體大硅片的晶體生長及加工設備領域樹立了品牌，首次實現(xiàn)該領域設備的大規(guī)模國產(chǎn)替代。

而在硅片環(huán)節(jié)大尺寸趨勢催生出的長晶爐需求外，電池片環(huán)節(jié)HJT路線中為降低銀耗而采用電鍍銅的技術，也有望催生出資本市場上的新寵。

目前，HJT尚未成為主流擴產(chǎn)路線的原因，在于非硅成本中銀漿價格過高，進而導致HJT單W價格超出預算，故目前存在著銅電鍍與銀包銅兩種降低銀漿使用量的路線。

從技術角度來看，之前銅電鍍量產(chǎn)難點包括設備產(chǎn)能和穩(wěn)定性、油墨材料、脫柵、氧化、良率、環(huán)保等，截至目前，設備產(chǎn)能、脫柵、氧化、良率問題均已解決，設備穩(wěn)定性處于了驗證階段，油墨開發(fā)也有企業(yè)進展較快，環(huán)保問題可通過增設廢水外理裝置來一定程度解決。

而在技術外，之所以我們更看好電鍍銅路線，并非因為降本，而是更加關注提效。若銅電鍍于2025年進行量產(chǎn)使用，彼時，相比于銀包銅不一定可以實現(xiàn)絕對降本。但因為銅相比于銀漿的導電性更強、銅柵線與TCO之間接觸更為致密、柵線寬度更細和柵線形貌更好，綜合帶來效率提升。

彼時，銅電鍍對于HJT將成為必選路線，在非硅成本處于天然劣勢下，提效才是HJT突圍之路，彼時，銅電鍍將成為HJT路線唯一選擇。

而在相關公司方面，銅電鍍設備標的選擇需綜合彈性和確定性，彈性看市場空間和市場份額，確定性角度上成熟設備看市占率，非成熟設備看驗證客戶數(shù)量和規(guī)模。綜合考慮HJT年擴產(chǎn)100GW和年擴產(chǎn)400GW時的彈性和確定性，HJT龍頭邁為股份為最佳選擇。

PVD設備屬于成熟設備，邁為股份的高市占率相對確定，同時公司圖形化環(huán)節(jié)已經(jīng)突破，下半年公司也會有一條中試線在客戶端開始驗證，同時疊加企業(yè)在HJT路線中的70%+的市占率，或成為銅電鍍的引領者，真正完成HJT的平價。

4

寫在最后

站在國內(nèi)外光伏需求兩旺的行業(yè)發(fā)展中期，一年以來，產(chǎn)業(yè)鏈上各環(huán)節(jié)發(fā)生了眾多變化，不同的技術、設備也在快速革新，同一環(huán)節(jié)上的兼并，不同環(huán)節(jié)的一體化加速擴產(chǎn)，都在不經(jīng)意之間加快行業(yè)前進的節(jié)奏。

但更快的節(jié)奏并不是壞事，在產(chǎn)業(yè)鏈整體呈現(xiàn)競爭加劇態(tài)勢的當下，更多的投資機會也在涌現(xiàn)，無論是專注于某一細分賽道的中小企業(yè)，或是布局多種新型電池路線的一體化龍頭，在行業(yè)的波瀾之中都有望迎來估值的提升。

而作為投資者，或許當前最佳的策略便是深究公司，并在在行業(yè)短期遇冷之時大膽介入，在贏者通吃、強者恒強的未來，必將迎來超額回報。

參考資料：

1.《國內(nèi)外光伏需求兩旺，一體化擴產(chǎn)趨勢加強》，平安證券；

2.《上游價格下行利潤加速傳導，關注N型新技術》，海通證券；

3.《聚焦N型趨勢下的新技術、新轉型》，浙商證券；

4.《硅料價格下行觸底，盈利分化下游受益》，東吳證券；

5.《硅料庫存快速下降，重視電鍍銅驅(qū)動的下一輪提效降本》，國金證券；

6.《光伏設備行業(yè)深度報告：追光而遇，沐光而行》，首創(chuàng)證券。

編者按：本文轉載自微信公眾號：奇偶派(ID：jioupai)，作者：葉子