華熙生物VS愛美客：醫(yī)美龍頭，煎熬2024

 作者|李偏偏 來(lái)源|卿照(ID：jinduan006)

8月底，愛美客和華熙生物相繼發(fā)布財(cái)報(bào)，兩家醫(yī)美龍頭股的財(cái)報(bào)驗(yàn)證了那句——真正困住你的，可能正是你念念不忘的遠(yuǎn)方：

2B起家苦求轉(zhuǎn)型的華熙生物，被2C的功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)所累；獨(dú)占頸部除皺（嗨體）細(xì)分市場(chǎng)的愛美客，被經(jīng)濟(jì)周期和競(jìng)品上市所累。

公告發(fā)布日次日，兩家龍頭醫(yī)美公司就分別迎來(lái)12.31%和7.17%股價(jià)跌幅調(diào)整，很顯然，市場(chǎng)對(duì)二者表現(xiàn)各有各的不滿。

某種程度上講，華熙生物和愛美客因不同的業(yè)務(wù)側(cè)重和資源傾斜，幾乎可以代表醫(yī)美行業(yè)的大部分公司，如今兩家龍頭企業(yè)雙雙陷入窘境，背后是愈演愈烈的價(jià)格戰(zhàn)、產(chǎn)品矩陣攻防戰(zhàn)等行業(yè)生態(tài)。

一

華熙生物：強(qiáng)于2B，弱于2C

華熙生物營(yíng)收、利潤(rùn)雙降：2024年H1，華熙生物營(yíng)業(yè)收入錄得28.11億元，同比下降8.61%；同期歸母凈利潤(rùn)為3.41億元，同比下降19.51%。

重要的是，作為華熙生物2B轉(zhuǎn)向2戰(zhàn)略的核心——功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)，在上半年實(shí)現(xiàn)收入13.81億元，同比下降29.71%，近半權(quán)重（49.29%）拉平了公司整體的增長(zhǎng)。

①原料業(yè)務(wù)(占營(yíng)收的22.47%）

無(wú)論是技術(shù)路徑的領(lǐng)先迭代，還是技術(shù)落地產(chǎn)業(yè)帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)，華熙生物在透明質(zhì)酸原料及其背后的合成生物平臺(tái)，具有不可比擬的優(yōu)勢(shì)，在一定的時(shí)間窗口下，華熙生物的原料出口邏輯幾乎是對(duì)海外友商的降維打擊。

2024年H1原料業(yè)務(wù)收入錄得6.30億元，同比增長(zhǎng)11.02%。其中，美洲地區(qū)銷售收入高速增長(zhǎng)帶動(dòng)下，出口原料銷售收入3.28億元，同比增長(zhǎng)19.30%，對(duì)業(yè)務(wù)板塊起到了拉動(dòng)效應(yīng)。

②醫(yī)療終端（占營(yíng)收的26.51%）

看似2C實(shí)則2B，醫(yī)美行業(yè)一貫信息傳遞由B段向C段傳導(dǎo)，尤其是市場(chǎng)擴(kuò)張期消費(fèi)者從醫(yī)美機(jī)構(gòu)銷售處獲得醫(yī)美項(xiàng)目的建議。

因此傳統(tǒng)醫(yī)美上游廠商的銷售精力通常還是放在機(jī)構(gòu)端，以及對(duì)醫(yī)生進(jìn)行學(xué)術(shù)推廣和培訓(xùn)，愛美客早期市場(chǎng)開拓就是延續(xù)這一思路進(jìn)行醫(yī)療機(jī)構(gòu)的鋪設(shè)。

同一邏輯，華熙生物在2024年H1也在致力于更大范圍的覆蓋醫(yī)美機(jī)構(gòu)，據(jù)財(cái)報(bào)信息，上半年華熙生物醫(yī)美機(jī)構(gòu)覆蓋率同比增長(zhǎng)50%，對(duì)應(yīng)的是最大收入項(xiàng)皮膚類醫(yī)療產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)5.55億元收入，同比增長(zhǎng)70.14%，醫(yī)療終端業(yè)務(wù)收入進(jìn)一步錄得7.43億元，同比增長(zhǎng)51.92%。

受制于過去2B端的原料業(yè)務(wù)價(jià)格承壓，華熙看似對(duì)2C業(yè)務(wù)有著深深的向往，過去很長(zhǎng)一段時(shí)間，資源都在似有似無(wú)地往功能性護(hù)膚品和功能性食品的2C業(yè)務(wù)上靠。然而，2B和2C業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)邏輯有著極大的撕裂性：

一方面華熙歷來(lái)心智以透明質(zhì)酸原料見長(zhǎng)，華熙生物旗下的功能性護(hù)膚品牌潤(rùn)百顏、夸迪、肌活和米蓓爾，過去在營(yíng)銷端并未有突出的記憶點(diǎn)，改變C端用戶認(rèn)為其僅有透明質(zhì)酸式的基礎(chǔ)保濕功效的認(rèn)知。

另一方面，作為深度原料的溢出業(yè)務(wù)，以可食用玻尿酸為觸點(diǎn)，對(duì)標(biāo)發(fā)達(dá)國(guó)家保健食品的市場(chǎng)空間，華熙推出功能性食品。

然而，在經(jīng)濟(jì)調(diào)整期教育市場(chǎng)并不容易，2021年推出首款玻尿酸飲用水至今，華熙生物都沒能走出“消費(fèi)者教育初期階段”。

③功能性護(hù)膚品（占營(yíng)收的49.29%）：2024年H1功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)收入錄得13.81億元，同比下降29.74%；

④功能性食品業(yè)務(wù)（占營(yíng)收的1.75%）：2024年H1功能性食品收入錄得2922萬(wàn)元，同比下降11.23%。

值得注意的是，今年上半年的華熙生物并不太平，除了市場(chǎng)端上半年鬧的沸沸揚(yáng)揚(yáng)的某離職員工事件外，還離職了一位副總經(jīng)理和兩位核心技術(shù)人員，這不得不引發(fā)投資者擔(dān)憂。

二

愛美客：達(dá)摩克利斯之劍終于落下

愛美客營(yíng)收、利潤(rùn)增速收窄：2024年H1，愛美客營(yíng)業(yè)收入錄得16.57億元，同比增長(zhǎng)13.53%；同期歸母凈利潤(rùn)為11.21億元，同比增長(zhǎng)16.35%。

進(jìn)一步拆分來(lái)看，2024年第二季度愛美營(yíng)收和歸母凈利增速分別為2.35%和8.03%，打破過去高增長(zhǎng)的走勢(shì)，低于市場(chǎng)預(yù)期。

我們?cè)谖恼隆丁分兄攸c(diǎn)討論過，愛美客的核心優(yōu)勢(shì)有二：一是在頸部除皺細(xì)分市場(chǎng)（嗨體）的獨(dú)占和先發(fā)優(yōu)勢(shì)，二是早期對(duì)非公立機(jī)構(gòu)的全面綁定，實(shí)現(xiàn)某種意義上的共贏。

以上邏輯正在受到前所未有的沖擊，這一點(diǎn)在財(cái)報(bào)釋出后更為顯著：

首先，經(jīng)濟(jì)周期調(diào)整下，非手術(shù)類醫(yī)美項(xiàng)目屬于改善型服務(wù)，消費(fèi)者對(duì)其預(yù)算本身就有彈性，而放到市場(chǎng)端的嗨體價(jià)格大約到400-500元/1.5ml（據(jù)新氧），每次使用大約5ml的均值來(lái)算，一次需要花費(fèi)大概1300-1700元，很難釋放口紅效應(yīng)；

①溶液類（嗨體為主）注射產(chǎn)品（占營(yíng)收比58.92%）

即便獨(dú)占市場(chǎng)，愛美客溶液類注射產(chǎn)品也不得不向周期低頭，2021-2023年，此業(yè)務(wù)的單支售價(jià)從384.11元降低到374.44元，再到352.02元。2024年H1，或許是以價(jià)換量的邊際效應(yīng)遞減，業(yè)務(wù)收入錄得9.76億元，同比增長(zhǎng)11.65%，與上市以來(lái)55.2%的復(fù)合增速形成巨大落差。

重要的是，今年7月，華熙生物適用于頸部除皺的產(chǎn)品獲批，直指嗨體腹地，對(duì)愛美客的估值邏輯造成巨大的顛覆。

因?yàn)獒t(yī)美是典型的產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)型，首款新品上市意味著發(fā)掘巨大的消費(fèi)潛力（溢價(jià)空間+復(fù)購(gòu)次數(shù)），而后續(xù)產(chǎn)品上市，對(duì)先發(fā)者造成的沖擊也是疊加式演進(jìn)的。

其次，醫(yī)美競(jìng)爭(zhēng)下半場(chǎng)，愛美客很難再現(xiàn)上市當(dāng)初的風(fēng)采。

一方面，其后續(xù)上市的產(chǎn)品都再難現(xiàn)嗨體的盛況，已經(jīng)上市的再生材料（濡白天使），緊隨其后的與華東醫(yī)藥的Lanluma®等競(jìng)品上市，重組膠原中沉入細(xì)分領(lǐng)域的巨子生物和錦波生物；而即將上市的肉毒毒素和司美格魯肽，更是前有四環(huán)醫(yī)藥、蘭州生物、華東醫(yī)藥等提前布局。

另一方面，當(dāng)消費(fèi)者教育進(jìn)入下半場(chǎng)，消費(fèi)者傾向于從網(wǎng)絡(luò)了解不同醫(yī)美競(jìng)品產(chǎn)品之間的差別，自主進(jìn)行選擇，因此機(jī)構(gòu)端或醫(yī)師占據(jù)消費(fèi)者決策的權(quán)重是遞減的。

②凝膠類注射類產(chǎn)品（占營(yíng)收比39.17%）：2024年H1收入錄得6.49億元，同比增長(zhǎng)14.57%，終結(jié)了上市以來(lái)109.84%的高增長(zhǎng)趨勢(shì)。

被認(rèn)定為“醫(yī)美茅”，愛美客作為A股化美容護(hù)理板塊中市值最高的投資標(biāo)的，市場(chǎng)對(duì)其估值中本就蘊(yùn)含對(duì)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的預(yù)期，如今2024年H1財(cái)報(bào)的釋出，幾乎等于給投資者澆了盆冷水，如此也難怪后者用腳投票了。

三

謹(jǐn)慎擴(kuò)張，煎熬2024

無(wú)論是愛美客的嗨體降價(jià)，還是華熙生物的護(hù)膚業(yè)務(wù)受阻，都折射出內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)激烈、拓展外延業(yè)務(wù)受阻的行業(yè)現(xiàn)狀。

目前來(lái)看，兩家巨頭給出的參考答案是謹(jǐn)慎擴(kuò)張，具體解法有二：

其一在控費(fèi)。兩家企業(yè)在營(yíng)銷活動(dòng)上顯得尤為低調(diào)，投入方面也更加謹(jǐn)慎，今年上半年，愛美客和華熙生物不約而同的選擇了控制營(yíng)銷費(fèi)用。

其二在外延性擴(kuò)充。

愛美客的外延在于擴(kuò)充產(chǎn)品種類，截至2024年H1，愛美客儲(chǔ)備了多項(xiàng)在研管線，包括體重管理產(chǎn)品、A型肉毒毒素產(chǎn)品、面部埋線產(chǎn)品、注射填充類產(chǎn)品、以及布局射頻儀器等等；

華熙生物的外延在于出海（擴(kuò)產(chǎn)能），其透明質(zhì)酸，以及合成生物平臺(tái)衍生的依克多因、麥角硫因等生物活性物銷往海外，業(yè)務(wù)范圍的物理性擴(kuò)充拉回其他業(yè)務(wù)的部分頹勢(shì)。

品類擴(kuò)充和擴(kuò)產(chǎn)能是醫(yī)美企業(yè)業(yè)績(jī)保持長(zhǎng)期增長(zhǎng)的重要法則，可以參考的先例是韓國(guó)醫(yī)美企業(yè)Medytox。

上圖截取的是2009年-2019年Medytox股價(jià)走勢(shì)，背景是韓國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)在2010年前后進(jìn)入激烈競(jìng)爭(zhēng)，期間Medytox股價(jià)幾經(jīng)震蕩，其市值提振幾乎都是遵循著出新品、擴(kuò)產(chǎn)能為主要節(jié)奏，這或許可以給中國(guó)醫(yī)美企業(yè)以啟示與慰藉。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：卿照(ID：jinduan006)，作者：李偏偏