阿里穿越深水區(qū)

 作者|耀華 來源|錦緞

中國互聯(lián)網(wǎng)上市公司二季報(bào)，還剩下阿里巴巴務(wù)必深入理一理。

恰逢其時(shí)的是，官方口徑下阿里三年整改剛剛完成，但阿里屬于自己的“改革開放”似乎才正式到來：從淘天的服務(wù)費(fèi)改革到雙重主要上市，再到最新淘天開放微信支付接口，動作頻頻。

這一背景下審讀阿里二季度財(cái)報(bào)，便頗具“二象性”與象征意義：

●單就財(cái)報(bào)而言，除淘天外阿里的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，但既不存在遠(yuǎn)超預(yù)期的增速表現(xiàn)，也沒有令人大跌眼鏡的不及預(yù)期，考慮到淘天單季度表現(xiàn)并不那么盡如人意，最能形容阿里二季度整體表現(xiàn)的當(dāng)屬一個(gè)“穩(wěn)”字。

●挖掘財(cái)報(bào)內(nèi)里和外在政策表現(xiàn)，我們卻能夠感受到阿里正在進(jìn)行新一輪的變革和調(diào)整，以“改革開放”之勢對抗并試圖穿越深水區(qū)。

更深處的邏輯，我們以下展開。

01

一葉落而知天下秋

先來聊聊阿里的二季度報(bào)（以美股口徑為2025財(cái)年一季度報(bào)）。

2024年二季度，阿里整體錄得營收2432億元，同比增長4%，環(huán)比增長9.6%，經(jīng)調(diào)整EBITA錄得450.35億元，同比下降1%，整體的收入規(guī)模和利潤水平出現(xiàn)了背離。

圖：阿里單季度整體收入及利潤，來源：企業(yè)財(cái)報(bào)，錦緞研究院

圖：阿里單季度分業(yè)務(wù)線收入，來源：企業(yè)財(cái)報(bào)，錦緞研究院

分業(yè)務(wù)線來看：

·增速最快的是蔣凡麾下的阿里國際，同比增速32.4%?？紤]到海外業(yè)務(wù)在去年第四季度才開始加大投入，放量增長，實(shí)際的增速并沒有明顯跑贏預(yù)期。當(dāng)然也有好消息，國際業(yè)務(wù)環(huán)比減虧9%略優(yōu)于預(yù)期。

·表現(xiàn)最好的當(dāng)屬阿里云，同比增速5.9%略高于預(yù)期。但是經(jīng)調(diào)整利潤達(dá)到了23.37億元遠(yuǎn)高于去年同期，觸摸到了上市以來的高點(diǎn)（僅次于去年四季度末23.64億元）。

根據(jù)財(cái)報(bào)透露，阿里云優(yōu)異的表現(xiàn)源自于公共云業(yè)務(wù)雙位數(shù)增長和AI相關(guān)產(chǎn)品的三位數(shù)增長，在電話會中也額外指出今年以來阿里云客戶AI相關(guān)方面的預(yù)算明顯增加。

·菜鳥和本地生活均取得了不俗的業(yè)績表現(xiàn)，菜鳥取得同比15.7%的增速，雖然環(huán)比增速明顯放緩，但在阿里國際沒有明顯降速的情況下（海外物流的資本開支更高），菜鳥經(jīng)調(diào)整EBITA扭虧為盈實(shí)現(xiàn)了6.2億的盈利。

本地生活取得了上市以來的單季度最高收入162.3億元，同比增長12.3%，并且經(jīng)調(diào)整EBITA錄得虧損僅為3.9億，去年同期為虧損19.8億元，大幅度減虧。結(jié)合美團(tuán)本季度強(qiáng)勢表現(xiàn)，本地賽道似乎正在邁向開花結(jié)果期。

·大文娛和其他業(yè)務(wù)（高鑫零售、盒馬、阿里健康等等）也都有亮點(diǎn)，大文娛在外部承壓的情況下（騰訊視頻上半年內(nèi)容質(zhì)量整體較高）取得了4%的增長，其他非核心業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA錄得虧損12.63億元，大幅度減虧。

·臺柱子淘天這個(gè)季度成為了吊車尾，在GMV維持了高個(gè)位數(shù)增長的情況下，CMR（客戶管理收入）增速僅為1%，直營業(yè)務(wù)受限于規(guī)模和品類收窄更是下降了9%，淘天整體營收下降了1%，經(jīng)調(diào)整的EBITA也同樣下降了1%。

綜上所述，阿里體系內(nèi)，淘天之外的部門，業(yè)績表現(xiàn)都還不錯(cuò)。

這便是最反常識與反認(rèn)知的題眼所在——畢竟無論是支付、履約、技術(shù)服務(wù)還是流量入口，阿里業(yè)務(wù)生態(tài)都是圍繞著淘天（中國商業(yè)）和國際商業(yè)開展的，雖然其他業(yè)務(wù)線也都在持續(xù)增長，但從歷史來看往往是淘天表現(xiàn)好的季度業(yè)務(wù)線增速更快，這個(gè)季度很是反常態(tài)。

一葉落而知天下秋?；谌缡欠凑J(rèn)知的業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)表征，我們不難判斷，阿里正在進(jìn)行新一輪的戰(zhàn)略調(diào)整和內(nèi)部改革。

02

親兄弟，明算賬

阿里的財(cái)報(bào)相較于頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)最大的特點(diǎn)有二：足夠細(xì)、足夠雜。

騰訊的業(yè)務(wù)披露最簡單，將所有的業(yè)務(wù)線歸結(jié)于游戲、企服金科和廣告，美團(tuán)的業(yè)務(wù)披露最直觀，要不是核心的本地商業(yè)（外賣和到店）要么是其他新業(yè)務(wù)。

阿里是規(guī)模以上的業(yè)務(wù)全披露，雖然在信披層面對投資者非常友好，但也存在一個(gè)無解的問題：隨著市場變化，業(yè)務(wù)線和組織架構(gòu)難免需要進(jìn)行調(diào)整，此時(shí)財(cái)報(bào)的口徑相對會更加復(fù)雜且很難進(jìn)行可持續(xù)長周期的橫向?qū)Ρ取?/p>

但我們可以通過反證的方式（對比兩期不同口徑的財(cái)報(bào)差），得出阿里各條業(yè)務(wù)線至少在財(cái)務(wù)核算端，正在經(jīng)歷新一輪的“獨(dú)立”：

（1）以阿里云和釘釘為例，財(cái)報(bào)話術(shù)逐漸獨(dú)立

今年阿里云調(diào)整了去年同期的業(yè)績收入，我們可以反推出釘釘?shù)臉I(yè)績表現(xiàn)：還原后的其他收入增長2.57億元，阿里云收入減少0.58億，分部間抵消增長1.99億元。

也就是說去年二季度釘釘?shù)臓I收為2.57億元，其中1.99億元是與阿里云重合的收入。為了2.57億、1%的收入貢獻(xiàn)（其中可能僅有1/5非重合業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)），阿里云的經(jīng)調(diào)整EBITA下降了4.9億元（釘釘虧損）。要知道阿里云去年同期剔除釘釘前的總利潤不過8.77億元，釘釘一項(xiàng)業(yè)務(wù)成本負(fù)擔(dān)影響了阿里云一半以上的利潤。

阿里云財(cái)報(bào)附注的披露口徑也能看出來迫不及待的獨(dú)立愿景，2023年Q1之前阿里云報(bào)表附注會單獨(dú)寫明“服務(wù)其他阿里巴巴的跨分部交易收入”，2023年Q3開始附注會單獨(dú)披露“不計(jì)來自阿里巴巴并表業(yè)務(wù)的收入”。

從這個(gè)季度開始，“不計(jì)來自阿里巴巴并表業(yè)務(wù)的收入”首次實(shí)現(xiàn)了單季度正增長，外循環(huán)收入走向正軌，至少從阿里云的角度邁出了獨(dú)立的一大步。

（2）橫向?qū)Ρ刃袠I(yè)，淘天似乎在支付“分手費(fèi)”

再來看一看主心骨淘天的業(yè)績表現(xiàn)，大家可以理解的是去年年末到今年上半年以來的電商價(jià)格戰(zhàn)十分激烈，為了維持份額（GMV和訂單數(shù)）一定會犧牲CMR增速。

淘天業(yè)績表現(xiàn)相對出乎意料的是：今年以來毛利率的快速下降。畢竟對于自營占比并不高的淘天而言，價(jià)格戰(zhàn)理論上影響的應(yīng)該是Take rate而不是利潤率，尤其是節(jié)流降費(fèi)為主流的當(dāng)下。

圖：淘天單季度經(jīng)調(diào)整EBITA利潤率，來源：企業(yè)財(cái)報(bào)，錦緞研究院

做個(gè)對比，拼多多、京東乃至另一條賽道的龍頭美團(tuán)，二季度經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤率分別為65.3%、3.9%（含自營）、18.2%，均顯著高于去年同期；并且阿里整體二季度營業(yè)成本要低于去年同期，上半年經(jīng)調(diào)整EBITA利潤率處于低位并不合理。

有基于此，我們傾向認(rèn)為，這可能是淘天針對其他業(yè)務(wù)線內(nèi)部成本在集中釋放，比如支付、云服務(wù)、流量等等以往內(nèi)部更優(yōu)惠的價(jià)格在逐漸向外部并軌。

另外一點(diǎn)可以作證的事實(shí)便是淘天的規(guī)則革新：今年9月1日其年費(fèi)取消改為0.6%技術(shù)服務(wù)費(fèi)，以阿里的說法，技術(shù)服務(wù)費(fèi)主要是用來覆蓋支付、ISV獨(dú)立軟件供應(yīng)商以及云廠商的軟件服務(wù)費(fèi)。

這些費(fèi)用其實(shí)大多數(shù)都在阿里的體系內(nèi)，在我們看來以抽點(diǎn)的形式更容易算清楚內(nèi)部賬，技術(shù)服務(wù)費(fèi)相對年費(fèi)也會帶動淘天自身CMR及阿里云、金服等業(yè)務(wù)線的持續(xù)性收入。

因此，淘天二季度的表現(xiàn)頗有種“獨(dú)立日”的感覺，從財(cái)務(wù)內(nèi)部核算的制度上來講，也能證明各條業(yè)務(wù)線正在走向獨(dú)立。

（3）分部間抵消占比增高，也在印證業(yè)務(wù)線逐漸獨(dú)立

阿里的財(cái)報(bào)有一個(gè)相對不太起眼的數(shù)據(jù)：分部間抵消。

從收入的邏輯上來講，如果一項(xiàng)外部業(yè)務(wù)既可以劃分給A，也可以劃分給B，就會形成分部間抵銷的數(shù)據(jù)。比如上文中提到的釘釘和阿里云之間高額的抵消數(shù)據(jù)，客戶從釘釘購買了云盤服務(wù)，對于客戶而言收到了一張發(fā)票，支付了一筆款項(xiàng)。

但對于釘釘和阿里云而言，它既算釘釘?shù)氖杖耄彩前⒗镌频氖杖耄谖磸氐讋澐謽I(yè)務(wù)界限時(shí)（釘釘直接作為采購方購買阿里云服務(wù)），就需要依賴分部間抵消來解決二者的收入爭議了：如果分部間抵消的部分越多，其實(shí)代表著相對而言二者越獨(dú)立，畢竟如果誰都不愿意將收入“奉獻(xiàn)”給他人，干脆都算一遍省事。

圖：阿里分部間收入占總收入比重，來源：企業(yè)財(cái)報(bào)，錦緞研究院

隨著阿里內(nèi)部逐漸調(diào)整架構(gòu)和核算口徑，分部間收入的比重自2023Q2開始增長迅猛，從側(cè)面也能證明阿里內(nèi)部的核算趨于獨(dú)立。

總結(jié)而言，無論從核算架構(gòu)調(diào)整彰顯的數(shù)據(jù)邏輯，還是與同業(yè)相悖離的成本走勢，亦或是隱性數(shù)據(jù)的側(cè)面作證，都在指明阿里財(cái)務(wù)邏輯變革的核心：親兄弟也要明算賬。

當(dāng)然，理清賬目只是表象，真正的內(nèi)核在于：阿里正在穿越深水區(qū)。

03

阿里穿越深水區(qū)

近期阿里最熱的新聞，無外乎開放淘天支付接口給微信支付，某種意義上講騰訊和阿里的大和解一方面印證了反壟斷的決心，另一方面也向市場表明，一場圍繞著流量、電商長達(dá)十余年的拉鋸戰(zhàn)逐漸走向尾聲。

阿里花了二十年的時(shí)間搞明白了一件事：想要獲得至高無上的權(quán)利，就無法推脫細(xì)致入微的責(zé)任。

顯而易見的是，即便強(qiáng)如阿里的地位和能力，也沒有能力承攬這細(xì)致入微的責(zé)任，無論是流量接口、支付、零售還是電商，這些起家之基，都留給了后起之秀不小的突圍空間。阿里的愿景是成為102年以上的長青企業(yè)，那么現(xiàn)階段改革、開放就理應(yīng)是必不可少的功課之一。

改革和創(chuàng)新就像是渡河，阿里包括淘天和其他業(yè)務(wù)線自成立以來，在不同階段都存在著榜樣和典范，可能是亞馬遜、可能是AWS、也可能是Paypal。在很長一段時(shí)間里，阿里業(yè)務(wù)線的創(chuàng)新和改革都是在淺水區(qū)，可以摸著石頭過河。

但現(xiàn)在，阿里硬著頭皮也得試圖穿越深水區(qū)了，理由有二：

首先，阿里需要向市場證明，自己真的不僅僅是那個(gè)god damned retailer，畢竟基業(yè)長青的零售商，都圍繞著固定資產(chǎn)進(jìn)行成本開支、建設(shè)渠道，輕資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)顯然不具備這樣的基因。

零售行業(yè)擺脫市銷率估值框架的前提是，能夠有超越行業(yè)的增長動力，阿里選擇的是技術(shù)創(chuàng)新，那么十年的驗(yàn)證期已經(jīng)不短了，各條業(yè)務(wù)線也需要證明自己有能力扛起增長的大旗。

其次，過去五年困擾阿里最核心的問題之一，就是業(yè)務(wù)線目標(biāo)不一致，尤其是當(dāng)財(cái)富效應(yīng)顯著超過自身的發(fā)展水平。

毫無疑問的是，阿里的確憑借著超前眼光和基建能力實(shí)現(xiàn)了超越時(shí)代的技術(shù)貢獻(xiàn)，當(dāng)然時(shí)代賦予了阿里人超越時(shí)代的利潤回報(bào)。當(dāng)財(cái)富聚集時(shí)便難免形成優(yōu)績主義，畢竟人都會把自身的成功歸結(jié)于自身的認(rèn)知和努力，而往往忽略自身可能本來就在電梯里。

最近在YC活動上，愛彼迎CEO-Brian Chesky的演講討論度非常高，他認(rèn)為經(jīng)營大型公司的傳統(tǒng)智慧是錯(cuò)誤的：許多人認(rèn)為雇傭優(yōu)秀的員工，給他們足夠的空間開展工作是大型公司保持競爭力的核心之一，但是實(shí)際應(yīng)用下來確實(shí)錯(cuò)誤的，因?yàn)榭傆腥私o掌權(quán)者提供錯(cuò)誤的建議。

他認(rèn)為founder mode （創(chuàng)始人模式）是比 manager mode（經(jīng)理人模式）更有效的經(jīng)營方式，因?yàn)樗J(rèn)為當(dāng)公司規(guī)模擴(kuò)大時(shí)，雇傭看起來職業(yè)的“職業(yè)騙子“只會把公司搞垮，那些看起來不對卻理應(yīng)需要去做的事，只有創(chuàng)始人可以做，經(jīng)理人做不了。

或許Brian所述的情況比較極端，但每當(dāng)公司規(guī)模擴(kuò)張時(shí)，總會有人告訴你如何經(jīng)營一家你只是職業(yè)經(jīng)理人的公司。而我們認(rèn)為問題的核心在于，對于大公司而言，內(nèi)部存在龐大而復(fù)雜的利益鏈條，上到權(quán)利、職位下到股權(quán)、薪資，總會在企業(yè)高速發(fā)展時(shí)形成內(nèi)部掣肘。

而經(jīng)理人往往會樂于通過資源調(diào)配來解決沖突，但優(yōu)績主義下沒有人會愿意放棄自己認(rèn)知內(nèi)的機(jī)遇，因此很難利用資源去驅(qū)動企業(yè)實(shí)際發(fā)展。

而對于阿里而言亦是如此，張勇時(shí)代的阿里已經(jīng)證明僅僅依靠資源分配驅(qū)動巨輪前行，是不足以領(lǐng)導(dǎo)細(xì)致入微的市場競爭。只有勇于穿越深水區(qū)，放棄長期依賴歷史經(jīng)驗(yàn)主義的“拐杖”才能再次成為時(shí)代的領(lǐng)導(dǎo)者——無論是對阿里整體，還是其各個(gè)業(yè)務(wù)線而言，莫不如是。

因此，我們可以看到，這兩年中阿里進(jìn)行了多輪次的調(diào)整，人員層面從張勇、侯毅、俞永福的離開，架構(gòu)層面業(yè)務(wù)線經(jīng)歷了頻繁的調(diào)整，最核心的目的或許只有一個(gè)：維持集團(tuán)的同心同德。

其實(shí)今年以來財(cái)報(bào)展現(xiàn)各條業(yè)務(wù)線的獨(dú)立性亦是如此，算清楚利益分配歸屬，理清各家門前雪，掃除內(nèi)部掣肘，才能從容面對“深水區(qū)”可能出現(xiàn)的驚濤駭浪。

在解決了利益分配和內(nèi)部掣肘的問題后，我們或許能夠再次給予阿里這艘曾經(jīng)乘風(fēng)破浪的巨輪，本應(yīng)屬于它的期待。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號：錦緞(ID：)，作者：耀華