誰(shuí)在押注Shein？

作者|穆陽(yáng) 來(lái)源|錦緞

Shein（希音）的IPO之路，又有新動(dòng)向。這一次的進(jìn)度明顯邁上了一個(gè)臺(tái)階——久未露面的掌舵人許仰天，與SHEIN的首席財(cái)務(wù)官桂鐳，在英國(guó)與潛在投資人舉行了非正式會(huì)面。

根據(jù)媒體報(bào)道，與英國(guó)的投資人會(huì)面結(jié)束后，Shein的高管們還將與亞洲和中東的投資者會(huì)面。這也被外界認(rèn)為是Shein進(jìn)行的一次全球路演。

要知道，許仰天是出了名的低調(diào)。今年以來(lái)，無(wú)論是廣州舉行的“跨交會(huì)”，還是各地政府與Shein的交流、學(xué)習(xí)、訪問(wèn)，出席的往往都是Shein各條業(yè)務(wù)線的具體負(fù)責(zé)人。許老板此次親自坐鎮(zhèn)提振投資者信心，似乎證明了Shein在資本側(cè)確實(shí)已處于臨門(mén)一腳時(shí)刻。

我們一直以來(lái)也在持續(xù)關(guān)注Shein的資本之路，從上市的目的地到上市的方式分別做了研究。延續(xù)之前的脈絡(luò)，本文之中，我們將透過(guò)歷史信息歸納挖掘下，究竟有哪些資本力量，能夠把許老板推向臺(tái)前。

溯源之后，我們發(fā)現(xiàn)以下這些基本事實(shí)：

Shein的發(fā)跡，是依靠國(guó)家政策與國(guó)內(nèi)資本的助力；

Shein的發(fā)家，除了技術(shù)和制造業(yè)，資本同樣發(fā)揮了關(guān)鍵作用；

依賴國(guó)內(nèi)資本成名后，Shein逐漸成了海外資本的香餑餑。

01

Shein融資歷程一覽

廣義來(lái)講，Shein成立于2008年。不過(guò)投資者所熟知的Shein，實(shí)際是2012年轉(zhuǎn)型跨境女裝的SheinSIDE.com，自此算起這家B2C巨頭成立了12年有余。

行文伊始，首先要明確的一點(diǎn)是，Shein目前還仍然是一家非上市公司，并且從未披露過(guò)自身明確的股權(quán)架構(gòu)和持股比例。因此我們根據(jù)第三方數(shù)據(jù)整理Shein融資信息，可能并不是十分精準(zhǔn)，但資本變遷的邏輯比較明確。

數(shù)據(jù)源方面，“關(guān)于Shein融資歷程”的主要信息來(lái)源分別為IT桔子和天眼查，二者披露的融資歷程差距不大，兩個(gè)顯著的差異點(diǎn)是B+輪和G輪的時(shí)間點(diǎn)，以及Shein早期的融資金額，我們整合了二者的數(shù)據(jù)如下表所示，可能存在細(xì)微的偏差，但應(yīng)該是目前最全的Shein融資統(tǒng)計(jì)。

圖：Shein融資歷程圖表，來(lái)源：IT桔子、天眼查整合

整體來(lái)看，Shein成立十二年間，前前后后經(jīng)歷了10輪次的融資，資本方既有老牌的中資、北美資本，也有新興的泛亞太資本甚至是中東資本，資方陣容不可謂不豪華，整體融資額接近50億美元。

基于此，按照不同的階段劃分下Shein的知名投資者，我們來(lái)梳理下，在那些不同階段、不同背景下，押注Shein的資方究竟有誰(shuí)，他們與Shein的關(guān)系又是如何。

02

摩天大樓奠基人：堅(jiān)果資本

新Shein成立一年之后，就拿到了天使輪及A輪的投資，投資方為堅(jiān)果資本、天澤投資、集富亞洲和方創(chuàng)資本，其中堅(jiān)果資本連續(xù)參與了兩次融資。

堅(jiān)果資本并不算一級(jí)市場(chǎng)的明星資本，就在投資Shein的同年，創(chuàng)始人王志偉與好朋友鄭虹、孫鴻達(dá)等才剛剛一起成立了堅(jiān)果資本。其LP包括國(guó)家科技部引導(dǎo)基金、廈門(mén)市產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金以及一批上市公司背景的投資人和知名企業(yè)家，是廈門(mén)第一只獲得國(guó)家科技部引導(dǎo)基金參股的互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)投資基金。

如果說(shuō)當(dāng)時(shí)當(dāng)下是跨境電商的爆發(fā)期，堅(jiān)果資本成立并投資Shein的2013年絕對(duì)是跨境貿(mào)易挖坑栽樹(shù)期。彼時(shí)恰逢一帶一路倡議提出的第一年，堅(jiān)果資本選中的賽道正是跨境貿(mào)易，而且二者一定有必然的聯(lián)系，堅(jiān)果資本前三期人民幣資金募集都著重表明了將重點(diǎn)放在“參與一帶一路海外新興市場(chǎng)的企業(yè)”。

堅(jiān)果資本所篤信的“供應(yīng)鏈+數(shù)據(jù)+流量+社交”跨境電商打法，正是Shein崛起的核心邏輯。

堅(jiān)果資本另一項(xiàng)典型的投資標(biāo)的Yeahmobi易點(diǎn)天下，正是一家技術(shù)驅(qū)動(dòng)發(fā)展的企業(yè)國(guó)際化智能營(yíng)銷服務(wù)公司，與Google、Facebook、Twitter、Pinterest等在內(nèi)的國(guó)際媒體巨頭建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。

如是，堅(jiān)果早期投資Shein，大概率在一定程度上影響了其發(fā)展的軌跡，并很有可能給予Shein不小的營(yíng)銷、服務(wù)相關(guān)的幫助。

至今讓人頗感玩味的是：“新中美”身份撲朔迷離、游走海外多個(gè)資本市場(chǎng)謀求IPO的新生代科技零售獨(dú)角獸Shein，最早也是一帶一路倡議框架下，由中國(guó)本土資本推動(dòng)種下的種子。

03

“1-100”鋪路人：集富亞洲、IDG、景林

經(jīng)歷了早期融資階段后，Shein也逐漸成長(zhǎng)為華南地區(qū)頭部明星企業(yè)，景林、IDG、紅杉中國(guó)相繼叩門(mén)，意圖協(xié)助Shein完成1-100的成功復(fù)制，并且想要分得跨境電商和大消費(fèi)的一杯羹。

在外部資本大量涌入后，不差錢(qián)的Shein迅速完成了三步走，先擴(kuò)產(chǎn)搬總部，后開(kāi)拓新市場(chǎng)，最終最重要的一步：通過(guò)并購(gòu)筑起跨境服裝的供給壁壘，這也是Shein賴以起家的可靠路徑。

在拿到集富亞洲、IDG和景林的財(cái)務(wù)投資后，2016年Shein收購(gòu)了彼時(shí)最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Romwe貓頭鷹網(wǎng)絡(luò)和MAKEMECHIC，并且并購(gòu)ZZKKO來(lái)扶植移動(dòng)端的發(fā)展，而該APP創(chuàng)始人裴旸也加入了Shein，多次以Shein的名義接受采訪。

裴旸離開(kāi)Shein后成立了運(yùn)營(yíng)跨境品牌JW PEI，隸屬于深圳隆錦祥，2017年Shein聯(lián)合堅(jiān)果資本共同投資了隆錦祥，2018年Shein再次收購(gòu)了同樣位于廣東跨境服裝的供給品牌隆義仁。

依靠早期投資人注入資本和原始積累，SHEIN逐步理清了供給側(cè)的關(guān)系，形成了強(qiáng)大的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)和相對(duì)集中的品牌管理。供給壁壘+并購(gòu)，也順利讓Shein成長(zhǎng)為令人羨艷的跨境獨(dú)角獸。

04

最長(zhǎng)情陪伴方：紅杉

除了早期天使投資外，紅杉可謂是Shein最信賴的合作伙伴，紅杉參與了Shein的C輪至G輪的所有融資，成為最“長(zhǎng)情”的陪伴方。

除了財(cái)務(wù)投資外，中期Shein也接納了不少協(xié)助企業(yè)發(fā)展和管理的外部投資人，這其中最密切的當(dāng)屬也是紅杉。

有報(bào)道稱，Shein美國(guó)市場(chǎng)、美妝、俄語(yǔ)區(qū)等板塊的負(fù)責(zé)人，不少人加入Shein，都離不開(kāi)紅杉的推薦，其中最重磅的就是Shein的執(zhí)行主席唐偉。唐偉本身就是資本出身，主攻方向也在資本市場(chǎng)和IPO。

根據(jù)媒體報(bào)道，今年在米爾肯研究所全球大會(huì)上，在被問(wèn)及Shein的身份問(wèn)題時(shí)，唐偉曾回應(yīng)稱：如果從出生地和供應(yīng)鏈角度，Shein是一家中國(guó)公司；如果從總部和核心人員辦公地角度，Shein是一家新加坡公司，CEO辦公室、財(cái)務(wù)等核心部門(mén)均設(shè)在新加坡；Shein的價(jià)值觀、使命和愿景與美國(guó)一致：創(chuàng)業(yè)精神、創(chuàng)新、個(gè)性表達(dá)、法治和公平競(jìng)爭(zhēng)。

除了紅杉外，隱形力量軟銀其實(shí)也參與了Shein資本化的道路，曾稱Shein為新加坡公司的Shein副主席馬塞洛·克勞爾，就曾是孫正義的左膀右臂；CFO桂鐳，則來(lái)自于曾經(jīng)與雅虎（軟銀為大股東）有千絲萬(wàn)縷聯(lián)系的老電商巨頭ebay。

05

上市道路的鞭策人：泛大西洋投資、老虎海外、寇圖

Shein資本道路的轉(zhuǎn)折點(diǎn)就是F輪融資，很少有融到五輪以上還未實(shí)現(xiàn)IPO的案例，即便是明星獨(dú)角獸，也鮮有融資近10輪成立十余年還未上市的標(biāo)的了。

圖：曾經(jīng)的獨(dú)角獸企業(yè)上市周期及融資額，來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)，錦緞?wù)?/p>

并且2022年，Shein事實(shí)上可以利用資本并購(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手并不多，因此F輪的融資更像是Pre-Ipo輪，純資本投資，資方也從亞太為主的投資集團(tuán)，轉(zhuǎn)變?yōu)楸泵兰爸袞|資本為主的財(cái)團(tuán)，主要包括General Atlantic泛大西洋投資、Tiger老虎海外、Coatue Managementt寇圖資本等等。

讓人始料未及的是，隨著地緣風(fēng)險(xiǎn)蔓延至商業(yè)領(lǐng)域和傳統(tǒng)電商的入局，Shein自身的收入增速不及預(yù)期，估值當(dāng)前縮水至650億美元左右。

以F輪估值估算，General Atlantic泛大西洋投資、老虎海外、Coatue Management寇圖資本等一眾明星資本，當(dāng)前都有著超過(guò)3成的賬面浮虧。

因此，就有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，Shein的G輪及G+輪的融資更像是估值縮水后補(bǔ)償F輪投資者的資本行動(dòng)，畢竟兩輪融資間隔很短，且資方趨于一致。

實(shí)際上，不同于早期以來(lái)資本收購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手來(lái)筑高墻，近兩年Shein對(duì)外擴(kuò)張并不順利，資本利用效率明顯下降。

根據(jù)CNBC報(bào)道，Shein收購(gòu)的Forever 21因銷售額快速下滑，再次面臨嚴(yán)重的財(cái)務(wù)問(wèn)題，Creditsafe數(shù)據(jù)顯示，2023 年底Forever 21在向部分供應(yīng)商的付款逾期已達(dá)70多天。而近期收購(gòu)的另一家企業(yè)Missguided，也面臨著供應(yīng)鏈及庫(kù)存困境。

這兩家企業(yè)本身就是被Shein“小單快反”打蒙的快時(shí)尚品牌，二者完全不會(huì)對(duì)Shein構(gòu)成威脅，并不符合Shein一以貫之的投資策略。并且收購(gòu)線下快時(shí)尚品牌，還會(huì)拉高資產(chǎn)價(jià)格和庫(kù)存，降低資本使用效率。目前看來(lái)，這兩筆交易，都還稱不上是劃算的買(mǎi)賣(mài)。

以上可想而知，Shein自2022年后，海外資本給予其的增長(zhǎng)與收益壓力正不斷增大。

06

結(jié)語(yǔ)

我們梳理了Shein可查詢信息中所有的資本來(lái)源及布局，如下圖所示：

圖：Shein投融資圖譜，來(lái)源：錦緞研究院

可以明顯看出區(qū)別的是，2022年前后，Shein無(wú)論是融資側(cè)還是投資側(cè)都發(fā)生了明顯的轉(zhuǎn)向，融資側(cè)從泛亞太資本逐漸轉(zhuǎn)向北美、中東，投資側(cè)從跨境電商主業(yè)逐步外拓，涉獵了更多重資產(chǎn)的快時(shí)尚品牌。

巧合的是，資方背景雄厚的Shein高管團(tuán)隊(duì)桂鐳、唐偉和克勞爾正是從2021年后密集入職的。

掌舵人許仰天的這次露面，毫無(wú)疑問(wèn)為Shein上市路打上了一針強(qiáng)心劑，近兩年市場(chǎng)關(guān)于Shein上市的傳言和審視似乎就要畫(huà)上句號(hào)。

這樣的動(dòng)作，能夠起到安撫資本和投資人信心的作用，但也并不是萬(wàn)能的——無(wú)論是在哪（英國(guó)或是美國(guó)）以何種方式（IPO乃至DPO）完成上市，Shein面對(duì)的地緣風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)壓力、甚至是上市后估值和流動(dòng)性等根本問(wèn)題目前來(lái)看依然并存。

各路資方前后十一年的苦苦陪伴與等待，似乎眼看就要開(kāi)花結(jié)果，但最終結(jié)出的果是橘是枳，只能交給時(shí)間來(lái)答惑了。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：錦緞，作者：穆陽(yáng)