如何看待福耀玻璃市值刷新歷史新高?
(圖片來源:攝圖網(wǎng))
作者|陳江 來源|錦緞
從2021年2月高峰調(diào)整以來,僅有極小比例的優(yōu)質(zhì)白馬,能夠在今年再次超越前期高位,再刷歷史記錄。
福耀玻璃便是其中的典型代表。
自從去年5月低位至今,福耀玻璃股價(jià)累計(jì)反彈90%,而同期滬深300指數(shù)錄得-2.5%,大幅跑贏市場(chǎng)。
福耀玻璃股價(jià)逆市爆發(fā),主要是依靠自身α,對(duì)沖了市場(chǎng)大盤β的嚴(yán)重拖累。從這個(gè)維度倒推,福耀玻璃當(dāng)下基本面表現(xiàn)及預(yù)期應(yīng)該是不錯(cuò)的。
投資都是看預(yù)期投未來。那么,未來福耀玻璃成長(zhǎng)性又如何?
01
基本面成色
10月17日,福耀玻璃發(fā)布了今年三季報(bào)。前三季度,營收為283億元,同比增長(zhǎng)18.8%,歸母凈利潤(rùn)為54.79億元,同比增長(zhǎng)32.79%。其中,扣除匯兌損失、減少的股權(quán)投資等收益,前三季度利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)49.4%。
圖:福耀玻璃主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn),來源:Wind
2019-2020年,福耀玻璃因受全球汽車市場(chǎng)不景氣以及新冠疫情沖擊影響,歸母利潤(rùn)表現(xiàn)連續(xù)兩年下滑。
后來,伴隨著新能源汽車在2021年開始大爆發(fā)后,福耀玻璃業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)重回高速增長(zhǎng)—2020Q3-2024Q3,歸母凈利潤(rùn)從17.23億元增長(zhǎng)至54.79億元,年復(fù)合增速高達(dá)33.5%。
在汽車業(yè)內(nèi)卷加劇大背景下,福耀玻璃取得成績(jī)算是比較驚艷的了。
再看盈利能力。截止今年三季度末,公司銷售毛利率為37.8%,同比上升2.47%,創(chuàng)下2021年以來新高。最新凈利率為19.37%,創(chuàng)下6年新高,逼近2010年、2018年創(chuàng)下的20%以上記錄。
盈利能力大幅改善,主要因素有三個(gè)方面:其一,美國工廠伴隨著產(chǎn)能利用率等經(jīng)營的持續(xù)優(yōu)化,盈利能力與國內(nèi)市場(chǎng)差距有所收窄。2024年上半年,美國市場(chǎng)凈利率為11.52%,同比提升了4%。
其二,純堿、天然氣為首的原材料價(jià)格大幅下跌,帶動(dòng)毛利水平回升。其中,純堿主力合約價(jià)格從去年1月最高的3000元左右/噸大幅下探至如今的1450元/噸,跌幅超過50%。
其三,規(guī)模效應(yīng)以及企業(yè)自身“降本增效”舉措,導(dǎo)致總費(fèi)用率穩(wěn)步下行。其中,銷售費(fèi)用率從2020年的7.4%大幅下降至最新的4.3%,管理費(fèi)用率從同期的10.43%下降至7.36%。研發(fā)費(fèi)用率則有小幅提升。
再看分紅情況。1993年上市以來,福耀玻璃每年均進(jìn)行了分紅,累計(jì)金額為512億元,歷年平均分紅率為55.9%。2020-2023年,股利支付率分別為75.26%、82.95%、68.6%、60.27%。最近兩年分紅率有減少趨勢(shì),其實(shí)跟企業(yè)進(jìn)行大額資本開支、擴(kuò)張產(chǎn)能有關(guān)。
整體來看,福耀玻璃在新能源汽車市場(chǎng)爆發(fā)后,業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)以及盈利能力有加快趨勢(shì),是股價(jià)逆市大幅上漲的核心邏輯。
02
量?jī)r(jià)齊升可期
關(guān)于福耀玻璃的成長(zhǎng)性,這里,我們將從量與價(jià)兩個(gè)維度展開來進(jìn)行分析。
全球范圍來看,汽車銷量歷年均保持增長(zhǎng),除2008年次貸危機(jī)以及2020年新冠危機(jī)。2020年,全球汽車銷量驟降14%至7967萬輛,而后每年逐步恢復(fù),2023年銷量已達(dá)9245萬輛,已經(jīng)超過疫情前的2019年,與歷史高峰的9566萬比較接近了。
全球汽車銷售量,未來整體會(huì)伴隨著全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而擴(kuò)張,盡管增速會(huì)比較慢。
在這樣一個(gè)全球汽車大盤子下,汽車玻璃市場(chǎng)蛋糕又會(huì)如何分配?
2023年,福耀玻璃在全球市場(chǎng)的占有率高達(dá)34%(國內(nèi)市場(chǎng)占比達(dá)70%),而2010年僅10%,2020年為28%。當(dāng)前福耀玻璃市占率已經(jīng)全球第一,大幅超過板硝子、圣戈班以及旭硝子。
以上四家企業(yè)在全球市占率總計(jì)超過90%,可見汽車玻璃是高度壟斷的行業(yè),市場(chǎng)格局非常好,未來很難會(huì)有其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手來搶食存量大玩家的蛋糕。
高壟斷背后,源于汽車玻璃經(jīng)營門檻較高:一方面,重資產(chǎn)運(yùn)營模式,投資收益曲線時(shí)間較長(zhǎng),行業(yè)外資本不敢輕易介入。另一方面,汽車玻璃不是普通的浮法玻璃,對(duì)技術(shù)的長(zhǎng)期積累是有要求的,且因產(chǎn)品特性以及運(yùn)輸成本等因素,產(chǎn)能布局會(huì)比較分散,需要有全球化經(jīng)營能力。
未來,福耀玻璃市占率還將持續(xù)提升。據(jù)國信證券研究推測(cè),中國前裝、中國后裝、歐洲、美國前裝、美國后裝市占率將從當(dāng)前的70%、30%、20%、30%、40%在中長(zhǎng)期內(nèi)提升至80%、50%、30%+、40%+、50%+。
為什么福耀玻璃能夠持續(xù)提升市占率呢?在我們看來,主要有兩個(gè)方面:
一方面,福耀玻璃很早便專注做汽車玻璃,在原材料成本、制造成本、人工成本、能源成本等方面持續(xù)精進(jìn),綜合成本持續(xù)降低,保持著強(qiáng)勁的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。
另一方面,福耀玻璃也受益于中國本土汽車品牌市場(chǎng)份額的持續(xù)擴(kuò)大。因?yàn)榉N種潛在供應(yīng)鏈因素,中國本土車企肯定更加愿意使用國產(chǎn)品牌的汽車玻璃。
新能源車市場(chǎng)爆發(fā)后,中國汽車在電動(dòng)化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化方面已經(jīng)走到了世界前列,競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力大超過去傳統(tǒng)的德系、日系、韓系車企,未來在全球攫取的市場(chǎng)份額將持續(xù)擴(kuò)大,那么福耀玻璃將會(huì)是躺著受益的。
除以上邏輯外,單車玻璃使用量也有逐步上升態(tài)勢(shì)。
一來是SUV車型占比越來越高。據(jù)乘聯(lián)會(huì)公布數(shù)據(jù)顯示,中國2023年SUV市占率為47.8%,以0.7%的優(yōu)勢(shì)首次超越轎車市場(chǎng)。進(jìn)入2024年這一趨勢(shì)更為明顯,上半年SUV市占率達(dá)到49.6%,超出轎車市場(chǎng)4%。SUV空間大,單車玻璃用量相較于轎車更大一些。
二來是汽車車頂形態(tài)出現(xiàn)升級(jí),從封閉車頂?shù)叫√齑埃?.2平方米),到全景天窗(0.5-0.9平方米),再到天幕(1.3-1.4平方米)。
在中國市場(chǎng),無天窗、小天窗占比均在縮小,而全景天窗以及天幕的占比逐步擴(kuò)大,有利于單車玻璃使用面積增加,大致從2019年的4平方米增長(zhǎng)至2023年的4.2平方米。未來伴隨著天幕滲透率持續(xù)走高,未來單車玻璃使用面積還將進(jìn)一步提升。
總之,從全球汽車銷量小幅增長(zhǎng)、市場(chǎng)格局變化、SUV占比變化以及車頂趨勢(shì)變化,均有利于福耀玻璃在量維度上的突破。
當(dāng)然,一個(gè)好生意,不僅是能夠放量,更為關(guān)鍵是單價(jià)要能夠持續(xù)增長(zhǎng)。如果兩者均具備,那么這無疑是一個(gè)不錯(cuò)的“印鈔機(jī)”賽道。
伴隨著新能源汽車市場(chǎng)爆發(fā),汽車玻璃產(chǎn)品需求升級(jí),以致于價(jià)格保持持續(xù)上漲勢(shì)頭。2023年,福耀玻璃玻璃價(jià)格為213.2元/平方米,同比上漲5.94%,主要源于智能全景天幕玻璃、可調(diào)光玻璃、抬頭顯示玻璃、超隔絕玻璃等高附加值產(chǎn)品占比提升。2023 年全年高附加值產(chǎn)品占比同比提升超過9%。
圖:福耀玻璃生產(chǎn)玻璃單價(jià)變化走勢(shì)圖,來源:國海證券
量?jī)r(jià)齊升,福耀玻璃未來潛在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是有基礎(chǔ)的。
03
從資本開支看未來
福耀玻璃未來要持續(xù)提升市占率,那么擴(kuò)大資本開支擴(kuò)張產(chǎn)能是必不可少的。歷史上,福耀玻璃資本開支均領(lǐng)先于收入增長(zhǎng)。
2010年以來,福耀玻璃第一輪資本開支高峰主要為2010-2013年,金額從10.7億元增長(zhǎng)至18.8億元,收入在2015年有所體現(xiàn),攀升至136億元。
第二輪資本開支高峰為2014-2016年,金額從27.9億元增長(zhǎng)至35.9億元,主要為籌備俄羅斯、美國以及國內(nèi)的沈陽、天津等生產(chǎn)基地。按照2-3年建設(shè)投產(chǎn)周期,從2016年開始,福耀玻璃應(yīng)該進(jìn)入收獲期,但恰逢從2017-2019年,全球經(jīng)濟(jì)不太景氣,全球車市保持一個(gè)持續(xù)下滑態(tài)勢(shì),福耀玻璃業(yè)績(jī)表現(xiàn)也不算太理想。
不過,新建產(chǎn)能在2021-2023年這一波得以釋放,終究還是吃到了紅利,營收從236億元持續(xù)增長(zhǎng)至331.6億元。
第三輪資本開支從2021年開始,金額從23.3億元提升至2023年的44.7億元。2024年更為激進(jìn),年初前后宣布分別斥資32.5億元、57.5億元在福建、合肥大力擴(kuò)充玻璃產(chǎn)能。
從資本開支周期角度看,未來2025-2026年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性還是比較強(qiáng)的(有望大幅擴(kuò)張全球市占率),而競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手資本開支大多則保持收縮狀態(tài)。
比如,全球市占率排名第二的日本旭硝子資本開支從2019年的804億日元驟降至2023年的247億日元,與福耀玻璃持續(xù)大幅擴(kuò)張截然相反。
總結(jié)來看,福耀玻璃處在一個(gè)優(yōu)質(zhì)賽道,未來將享受“量?jī)r(jià)齊升”的紅利,再疊加資本開支將在未來2-3年內(nèi)迎來收獲期,業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)保持當(dāng)前高增速是可期的。
基于此大邏輯,北向資金用真金白銀表達(dá)態(tài)度。截止9月30日,北向資金持有福耀玻璃243億元,位列A股重倉股第14名;持股比例為20.89%,位列第1名。
整個(gè)資本市場(chǎng)也對(duì)福耀玻璃也積極定價(jià)。當(dāng)前,最新PE為21.9倍,位于最近10年估值中位數(shù)上方(19.13倍),處于合理水平,既沒有過分低估,也沒有高估。
圖:福耀玻璃PE走勢(shì)圖,來源:Wind
當(dāng)然,福耀玻璃也面臨一些潛在風(fēng)險(xiǎn)。公司海外營收占比45%左右,而其中40%以上集中在美國市場(chǎng)。今年8月,美國公司就曾被國土安全部在內(nèi)的多家美國執(zhí)法機(jī)構(gòu)突擊調(diào)查,曾讓市場(chǎng)大為恐慌下跌,事后證明是虛驚一場(chǎng)。
再比如,福耀玻璃在俄羅斯建立的產(chǎn)能基地,是為了滿足歐洲市場(chǎng)需求,但因?yàn)榈鼐壵我蛩兀?30萬套產(chǎn)能目前利用率僅60%左右,遠(yuǎn)低于其他主要生產(chǎn)基地。
總之,地緣政治方面的風(fēng)險(xiǎn)是福耀玻璃在內(nèi)的中國企業(yè)面臨的主要經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)之一,也值得保持跟蹤與警惕。
編者按:本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào):錦緞,作者:陳江
前瞻經(jīng)濟(jì)學(xué)人
專注于中國各行業(yè)市場(chǎng)分析、未來發(fā)展趨勢(shì)等。掃一掃立即關(guān)注。