兢強(qiáng)科技：美的長(zhǎng)虹供應(yīng)商，“紅海”里的老二

作者|沃倫·芒格 來源|IPO金榜

2024年“雙十二”前夕，兢強(qiáng)科技申請(qǐng)上市獲北交所受理。

早在2017年9月，兢強(qiáng)科技便已經(jīng)在全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（“新三板”）掛牌；2021年4月公司主動(dòng)摘牌后，于同年11月向深圳交易所提交申請(qǐng)主板上市獲得受理。在2022年9月上會(huì)審議前，公司卻主動(dòng)撤回了申報(bào)材料。

2023年6月，國(guó)元證券作為主板券商輔導(dǎo)兢強(qiáng)科技重新掛牌“新三板”，也是本次申請(qǐng)北交所上市的保薦機(jī)構(gòu)（主承銷商）。二者關(guān)聯(lián)不止于此：國(guó)元證券通過關(guān)聯(lián)方池州徽元、銅陵國(guó)元種子創(chuàng)業(yè)投資基金和銅陵安元三家機(jī)構(gòu)合計(jì)持有兢強(qiáng)科技12.32%的股權(quán)。

IPO歷程兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)的兢強(qiáng)科技，成色究竟如何？

01

紅海里的老二，供貨美的、長(zhǎng)虹

愛拆家電的人，會(huì)經(jīng)?？吹竭@么一個(gè)物件：一圈又一圈、一層有一層的金屬線纏繞在一個(gè)“塑料”圓柱體上——這就是電磁線（又稱繞組線）。

其工作原理是利用電磁感應(yīng)，使得磁和電之間進(jìn)行相互轉(zhuǎn)化，主要用在發(fā)電機(jī)、電動(dòng)機(jī)和變壓器等設(shè)備上。

電磁線，根據(jù)導(dǎo)體材料屬性不同，通常分為銅基電磁線、鋁基電磁線和合金基電磁線；最早的電磁線（醋酸纖維漆包線）由美國(guó)GE公司于1902年推出。

成立于2003年的兢強(qiáng)科技（前身為銅陵市精隆電工材料有限責(zé)任公司），主要從事電磁線的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，是國(guó)內(nèi)主要的鋁基電磁線產(chǎn)品供應(yīng)商之一。

公司的核心產(chǎn)品為漆包鋁線，主要應(yīng)用于家用電器，下游客戶有美的集團(tuán)、長(zhǎng)虹華意、蘇泊爾、惠而浦、大洋電機(jī)等知名家電供應(yīng)商，其中美的集團(tuán)為公司第一大客戶，2024年上半年占其營(yíng)收比重約14%。

電磁線的發(fā)展已逾百年，隨著絕緣材料的持續(xù)開發(fā)和迭代，早已成為工業(yè)應(yīng)用中的基礎(chǔ)性材料。

就國(guó)內(nèi)市場(chǎng)而言，生產(chǎn)電磁線的廠商超過千家，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)充分且激烈，而漆包線行業(yè)早已是一片紅海。

根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，漆包線需求量從2017年的153.5萬噸增長(zhǎng)至172.5萬噸，年復(fù)合增速僅有1.96%；雖然漆包鋁線成本低且有輕量化屬性，年復(fù)合增速也僅有3.08%；并且，僅國(guó)內(nèi)供需格局而言，長(zhǎng)期處于供過于求的狀態(tài)。

由于漆包線行業(yè)屬于重資產(chǎn)、重資本行業(yè)，規(guī)模效應(yīng)是廠商的核心競(jìng)爭(zhēng)力，因此行業(yè)格局相對(duì)集中；

行業(yè)排名前十的漆包線廠商產(chǎn)量占超行業(yè)總量的三分之一，鋁基方面前十廠商市占率超70%；深耕電磁線二十余年的兢強(qiáng)科技，在鋁基領(lǐng)域排名第二，約占10%。

02

話語權(quán)低，倒貼現(xiàn)金流

在千余家同行中躋身第二，兢強(qiáng)科技實(shí)屬不易。但是，電磁線都已經(jīng)迭代了一百多年了，作為基礎(chǔ)性材料滿足電磁轉(zhuǎn)換的基本功能的產(chǎn)品幾乎不存在技術(shù)壁壘。

從兢強(qiáng)科技“材料價(jià)格 + 加工費(fèi)”的收入模式，就能夠體現(xiàn)出一眾廠商們主要是為了下游客戶（尤其是大廠）做配套，承擔(dān)著產(chǎn)業(yè)鏈中這個(gè)重資產(chǎn)且利潤(rùn)微薄的環(huán)節(jié)，這可是一門苦生意。

2021年至2024年上半年，兢強(qiáng)科技營(yíng)業(yè)收入分別為10.51億元、10.76億元、12.17億元和7.74億元，因2021年鋁價(jià)價(jià)格大幅上漲短暫提高毛利率至15.03%后，整體毛利率維持在10%左右；而凈利率同樣，在2021年激增至7.52%后，近年來就沒有超過5%。

在紅海中拼殺，代價(jià)也是很明顯的。

（1）由于行業(yè)廠商眾多，追求規(guī)模效應(yīng)之下大家都希望能夠抱上大腿，因此面對(duì)客戶的話語權(quán)較低，這自然而然就要有寬容的賬期。

2021年至2024年上半年，兢強(qiáng)科技應(yīng)收款項(xiàng)居高不下，分別高達(dá)4.54億元、4.05億元、4.46億元和5.84億元，占同期總資產(chǎn)比重為46.9%、42.77%、44.33%和48.75%；

（2）作為產(chǎn)業(yè)鏈配套，賺辛苦錢且被客戶拖欠這是常態(tài)，但是兢強(qiáng)科技的現(xiàn)金流卻極為扭曲：2021年至2024年上半年，公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.07億元，但是至今沒有一年產(chǎn)生正向的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流入，累計(jì)為產(chǎn)業(yè)鏈墊資高達(dá)4.88億元；

說到底，還是沒技術(shù)含量。

招股書中，兢強(qiáng)科技引用同行露笑科技對(duì)盈利能力的定義：

“由于電磁線行業(yè)經(jīng)營(yíng)模式的特殊性，判斷其盈利能力的重要指標(biāo)不是毛利率，而是單位毛利（即每噸銅/鋁產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的毛利），分析單位毛利的變動(dòng)趨勢(shì)對(duì)考察電磁線生產(chǎn)企業(yè)的盈利能力比毛利率更有意義。”

而與同行對(duì)比之下，兢強(qiáng)科技的單位毛利不具備優(yōu)勢(shì)，尤其是2023年，其單位毛利在同行中最低，較行業(yè)均值低31.67%；而對(duì)于可比公司中單位利潤(rùn)最高的冠城大通，兢強(qiáng)科技坦言道：

“2023 年冠城大通新能源汽車扁線業(yè)務(wù)同比增加，該類業(yè)務(wù)技術(shù)含量較高，銷售單價(jià)較高，單位毛利相對(duì)更高。”

言外之意，就是自家技不如人唄；的確，公司在研項(xiàng)目中，投資約1000萬元用于“汽車用高性能鋁基電磁線的開發(fā)項(xiàng)目”。

03

負(fù)債壓力大，突擊分紅

2021年至今累計(jì)三年半的時(shí)間，兢強(qiáng)科技持續(xù)為產(chǎn)業(yè)鏈墊資，遲遲未有現(xiàn)金流入導(dǎo)致其承擔(dān)著較大的負(fù)債壓力：

2021年至2024年上半年，公司有息負(fù)債分別為2.07億元、1.7億元、2.17億元和3.61億元，同期賬面現(xiàn)金資產(chǎn)從未超過0.8億元。

短期資金缺口從2022年的1.04億元快速攀升至2024年上半年末的2.89億元，占其總資產(chǎn)約四分之一。

根據(jù)招股書披露，截至2024年6月30日，公司房產(chǎn)、土地使用權(quán)分別約87.88%和92.45%用于銀行貸款抵押，合計(jì)約1.6億元。

公司賬面都已經(jīng)逼近極限了，兢強(qiáng)科技還在2023年派發(fā)了0.65億元的現(xiàn)金股息，實(shí)控人曾東文以33.27%的股權(quán)計(jì)約入賬0.22億元，看來大股東比公司還缺錢。

而在本次上市募資計(jì)劃中，還要募集1億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。