全球電子產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇信號(hào)：面板產(chǎn)業(yè)領(lǐng)銜拐點(diǎn)

（圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)）

作者|費(fèi)曼、知勇 來(lái)源|錦緞(ID：jinduan006)

在周期拐點(diǎn)下注，要用勇氣戰(zhàn)勝恐懼。

一個(gè)行業(yè)虧損最嚴(yán)重的時(shí)候，也是投資者對(duì)這個(gè)行業(yè)最悲觀的時(shí)候，呈現(xiàn)的股價(jià)往往也是最具有吸引力的時(shí)候。

當(dāng)下的面板行業(yè)就是如此。從2022年10月開(kāi)始，面板的價(jià)格開(kāi)始呈現(xiàn)明顯反彈。周期向上的拐點(diǎn)正在呈現(xiàn)。

行情在猶豫中展開(kāi)，在彷徨中延伸。盡管行業(yè)見(jiàn)底邏輯已充分演繹，但恐懼仍然在主導(dǎo)著市場(chǎng)。

在我們看來(lái)，關(guān)于行業(yè)拐點(diǎn)的諸多草蛇灰線(xiàn)，預(yù)示著面板產(chǎn)業(yè)的周期巨輪正在悄悄起航。

01

短期看，面板新一輪周期向上的拐點(diǎn)

【1】周期規(guī)律——3年一輪，新周期起航

在強(qiáng)周期的面板行業(yè)，產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)邏輯，是繞不開(kāi)的指標(biāo)。

如果我們把全球面板行業(yè)的建設(shè)周期、產(chǎn)能爬坡速度和庫(kù)存周期放在一起觀察，不難發(fā)現(xiàn)，面板行業(yè)的周期呈現(xiàn)清楚的3年一輪周期的特點(diǎn)。

面板的上一輪周期始于2016年，結(jié)束于2019年，并以中國(guó)面板產(chǎn)業(yè)大獲全勝而告終。

隨著日企退出，三星關(guān)閉一條7代線(xiàn)，2016年下半年開(kāi)始，面板行業(yè)開(kāi)啟了周期上行之路，但2017年隨著大陸京東方和華星的10.5/11代高世代線(xiàn)集中投產(chǎn)，價(jià)格進(jìn)入長(zhǎng)周期下行，至2019年12月見(jiàn)底。

這輪周期中，伴隨著價(jià)格的慘烈下跌，既加速了韓國(guó)企業(yè)的退出，也成就了中國(guó)面板廠商產(chǎn)業(yè)地位歷史性跨越：三星和LG陸續(xù)開(kāi)始退產(chǎn)，三星蘇州廠賣(mài)給華星，中電賣(mài)給京東方，完成了一輪行業(yè)洗牌，實(shí)現(xiàn)了京東方和華星全球領(lǐng)先的地位。

在此之后，中國(guó)大陸顯示產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值已超過(guò)4000億元，市場(chǎng)份額也提升至全球第一位。

而最近這一輪，全球面板產(chǎn)業(yè)也走出了相似的36個(gè)月周期。

經(jīng)過(guò)上一次洗牌，從2020年6月至2021年7月，面板漲價(jià)周期持續(xù)了13個(gè)月之久。與漲價(jià)周期同向的，是眾多面板廠的利潤(rùn)紛紛創(chuàng)下新高。

以TCL 科技為例，2021 年半年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為 742.99 億元，同比增長(zhǎng) 153.29%；歸母凈利潤(rùn) 67.84 億元，同比增長(zhǎng) 461.55%。

周期的力量也直接提振了所有面板廠商的市值：京東方，TCL科技和彩虹股份的股價(jià)在2021年的二季度不約而同的完成了周期登頂。

在14個(gè)月時(shí)間內(nèi)，TCL科技股價(jià)最高站上了9.76元，市值沖至1369億。

不過(guò)，史上行業(yè)最長(zhǎng)的漲價(jià)周期的派對(duì)很快就戛然而止。這一次的問(wèn)題來(lái)自于需求端。

從2021年8月開(kāi)始，由于新冠疫情反復(fù)、俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)、海外通脹和歐洲能源危機(jī)交錯(cuò)影響，面板終端需求開(kāi)始共振下行。

不過(guò)，本輪一年半的需求下行周期，也預(yù)示著新的上行周期不會(huì)太遠(yuǎn)：周期投資的時(shí)間節(jié)點(diǎn)的規(guī)律清楚可見(jiàn)。

圖：液晶電視面板價(jià)格走勢(shì)（美元/片），來(lái)源：WitsView

【2】新周期的黎明——供給出清引發(fā)需求拐點(diǎn)

對(duì)于所有周期行業(yè)而言，供給出清是大機(jī)會(huì)的必要前提。任何一個(gè)超級(jí)周期，無(wú)一例外都在兌現(xiàn)這一邏輯：

以2015年的煤炭為例，當(dāng)時(shí)的產(chǎn)能供給嚴(yán)重過(guò)剩，煤價(jià)一路狂跌，超七成煤企陷入虧損。

從2016年開(kāi)始，國(guó)家開(kāi)始推動(dòng)煤炭供給側(cè)改革，小型煤礦退出，行業(yè)集中度得到大幅提升。

隨著主動(dòng)去產(chǎn)能的加速和行業(yè)集中度的顯著提升，煤炭行業(yè)的上行周期很快到來(lái)。

以龍頭陜西煤業(yè)為例，2021年的陜西煤業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)414億，2016年僅為51億。而市值更是連漲近10倍，從2016年的最低點(diǎn)272億，沖到2022年最高2458億。

面板行業(yè)同樣如此，我們不妨從供需兩個(gè)層面來(lái)看這個(gè)問(wèn)題：

a.面板供給側(cè)：痛苦而快速的出清

從2021年Q3算起，已經(jīng)衰退整整5個(gè)季度，從供給端看已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了率先出清。

從行業(yè)玩家的近況，周期見(jiàn)底的信號(hào)已經(jīng)非常明顯：

首先是，面板行業(yè)2022年三季報(bào)都陷入巨額虧損。

財(cái)報(bào)顯示，受消費(fèi)市場(chǎng)低迷影響，各家業(yè)績(jī)一片慘淡，虧損公司之間差距正在拉大，其中，友達(dá)、群創(chuàng)、LGD虧損較大。

昔日面板巨頭LG顯示第三季度銷(xiāo)售額6.77萬(wàn)億韓元，第三季度經(jīng)營(yíng)虧損7593.1億韓元（近40億人民幣）。

而中國(guó)臺(tái)灣“面板雙虎”——友達(dá)和群創(chuàng)的2022年三季度財(cái)報(bào)則更為糟糕。

數(shù)據(jù)顯示，友達(dá)第三季度單季虧損 104.26 億新臺(tái)幣（約 23.46 億元人民幣）。群創(chuàng)光電10月27日公布2022年第三季營(yíng)運(yùn)成果，營(yíng)業(yè)凈損154億元新臺(tái)幣（約人民幣34.7億元），稅后凈損127億元新臺(tái)幣（約人民幣28.6億元）。

大陸廠商方面，京東方更是交出了6年來(lái)最差的三季報(bào)：總營(yíng)收411.3億元，同比下降24.7%；歸母凈利潤(rùn)虧損13億元，同比下降118%。

彩虹股份的三季報(bào)營(yíng)業(yè)總收入20.18億元，同比下降39.94%，三季度歸母凈利潤(rùn)-9.74億元，同比下降257.34%，自2021年四季度開(kāi)始已連續(xù)虧損4個(gè)季度。

TCL科技三季度營(yíng)業(yè)總收入420.15億元，同比下降9.98%，三季度歸母凈利潤(rùn)-3.83億元，同比下降116.59%。

不難理解，當(dāng)一個(gè)行業(yè)每一個(gè)玩家都在虧損的時(shí)候，面板生產(chǎn)已逼近材料成本線(xiàn)，部分尺寸的面板甚至跌破現(xiàn)金成本，實(shí)際向我們證明了

一件事：跌入谷底的面板價(jià)格已經(jīng)沒(méi)有進(jìn)一步下探空間。

從11月上旬電視面板價(jià)格全線(xiàn)上漲，我們已經(jīng)可以看到這個(gè)不可逆趨勢(shì)。實(shí)際上，從10月份看，部分規(guī)格液晶面板已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)行試探性漲價(jià)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Witsview

不難看出，韓國(guó)廠商已經(jīng)失去了競(jìng)爭(zhēng)力，在經(jīng)營(yíng)壓力之下，韓國(guó)廠商選擇加速產(chǎn)能退出，優(yōu)勝劣汰得以強(qiáng)化。

2022年6月，三星關(guān)閉了在韓國(guó)的最后一條LCD面板生產(chǎn)線(xiàn)，結(jié)束了運(yùn)營(yíng)30年的液晶面板業(yè)務(wù)。而LG Display決定在2023年前停止為韓國(guó)電視市場(chǎng)生產(chǎn)LCD面板，而其中國(guó)LCD工廠也決定將部分電視面板生產(chǎn)線(xiàn)轉(zhuǎn)換為IT面板生產(chǎn)線(xiàn)。

當(dāng)年風(fēng)光無(wú)限的韓系面板雙雄將全線(xiàn)退出LCD行業(yè)，全球產(chǎn)能供給將得到進(jìn)一步優(yōu)化。

隨著韓廠逐漸退出產(chǎn)能，中國(guó)臺(tái)灣廠商也因?yàn)槭来€(xiàn)低舊失去競(jìng)爭(zhēng)力而逐步退出TV面板主流市場(chǎng)，轉(zhuǎn)去工控、商顯等細(xì)分領(lǐng)域。根據(jù)Business Korea數(shù)據(jù)，在2021年，中國(guó)大陸面板廠商銷(xiāo)售收入份額為41.5%，超過(guò)韓國(guó)廠商33.2%，終結(jié)了韓國(guó)在全球新型顯示領(lǐng)域長(zhǎng)達(dá)17年的霸主地位。

中國(guó)廠商在電視面板領(lǐng)域市占率更是一騎絕塵，2022年上半年出貨量也達(dá)到8400萬(wàn)片，全球市占率達(dá)到67%，較去年同期上漲了6.2個(gè)百分點(diǎn)；韓國(guó)廠商上半年電視液晶面板市占率僅剩15%。

市占率過(guò)半之后，中國(guó)大陸面板廠商就掌握了產(chǎn)能控制的主動(dòng)權(quán)，在本次需求下行周期中，中國(guó)廠商開(kāi)始主動(dòng)降低稼動(dòng)率，穩(wěn)定面板產(chǎn)品價(jià)格，提升中國(guó)大陸企業(yè)的定價(jià)權(quán)。

根據(jù)Forecast數(shù)據(jù)，2022年4月開(kāi)始，各大面板廠紛紛加大減產(chǎn)力度，在三季度末稼動(dòng)率已降低至7成以下。在價(jià)格恢復(fù)到合理水平前，預(yù)計(jì)行業(yè)稼動(dòng)率將維持低位運(yùn)行。

圖：面板廠加大減產(chǎn)力度，預(yù)計(jì)稼動(dòng)率降至7成以下，來(lái)源：Forecast

綜合以上幾點(diǎn)，我們不難看出，面板在低價(jià)位徘徊已經(jīng)很難持續(xù)，價(jià)格回歸理性的黎明正在到來(lái)。

b.面板需求側(cè)：拐點(diǎn)正在到來(lái)

從需求端分析，雖然經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱、高通脹導(dǎo)致的購(gòu)買(mǎi)力下降對(duì)面板造成了短期很大程度影響，但沒(méi)有真正削弱人們對(duì)面板的長(zhǎng)期穩(wěn)定需求。

從電視角度看，2022年作為電視消費(fèi)低基數(shù)的一年，2023年顯示行業(yè)比較確定會(huì)回到正增長(zhǎng)，無(wú)論是北美還是中國(guó)，隨著面板價(jià)格下跌，終端市場(chǎng)受低價(jià)狀態(tài)刺激，聰明的消費(fèi)者開(kāi)始了一波換機(jī)潮的啟動(dòng)。

不難判斷，2017-2019年的50-55吋主流尺寸將被新的65-75吋替換。中國(guó)市場(chǎng)雙十一的銷(xiāo)售數(shù)據(jù)已經(jīng)在體現(xiàn)這一趨勢(shì)，據(jù)GFK統(tǒng)計(jì)，2022年雙十一期間，中國(guó)市場(chǎng)75吋電視面板銷(xiāo)售份額超過(guò)30%，提升至第一位，甚至有很多消費(fèi)者開(kāi)始選擇85吋電視，帶動(dòng)85吋和86吋電視銷(xiāo)售額份額也達(dá)到了10%，超大屏?xí)r代加速來(lái)臨。、

長(zhǎng)期看，不出意外的話(huà)，TV作為面板消費(fèi)主力會(huì)保持在一個(gè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的銷(xiāo)量，過(guò)去10年全球TV銷(xiāo)量一直穩(wěn)定在2-2.2億臺(tái)的區(qū)間。

短期來(lái)看，隨著Q4進(jìn)入銷(xiāo)售旺季，各大TV終端品牌的采購(gòu)逐季改善，開(kāi)啟回補(bǔ)庫(kù)存動(dòng)作，為傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季和2023年終端需求回歸做戰(zhàn)略庫(kù)存準(zhǔn)備。

根據(jù)The Elec，全球電視機(jī)龍頭三星Q4季度的液晶電視面板的采購(gòu)量已上調(diào)兩成，從原計(jì)劃的850萬(wàn)增加至950萬(wàn)-1000萬(wàn)。三星定下2023年電視出貨量超過(guò)4000萬(wàn)臺(tái)的目標(biāo)，明顯高于2022年出貨量。

巨頭的準(zhǔn)備自有其邏輯，需求拐點(diǎn)已經(jīng)清晰可見(jiàn)：

其中，北美已經(jīng)擺脫了上半年負(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，自2022年7月開(kāi)始，已連續(xù)4個(gè)月銷(xiāo)量同比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。而新興市場(chǎng)更是一改之前的頹勢(shì)，在低價(jià)促銷(xiāo)的刺激下，全球增量需求開(kāi)始爆發(fā)。

圖：北美銷(xiāo)售數(shù)據(jù)；來(lái)源：NPD

TrendForce集邦咨詢(xún)報(bào)告顯示，2022年第三季度，全球電視出貨量達(dá)5139萬(wàn)臺(tái)，環(huán)比增長(zhǎng)12.4%，考慮到為沖刺今年的出貨量，各大品牌進(jìn)行了大促銷(xiāo)，預(yù)計(jì)將推動(dòng)四度電視出貨量環(huán)比增長(zhǎng)10.8%，達(dá)到5696萬(wàn)臺(tái)。

從前文我們可以得出結(jié)論，供給側(cè)的迅速出清，和需求側(cè)清晰可見(jiàn)的翻轉(zhuǎn)，都預(yù)示著接下來(lái)，面板行業(yè)會(huì)迎來(lái)一輪新的上行周期。

在這輪面板價(jià)格的上行周期，不難看出，TV收入占比超過(guò)50%的TCL科技將最為受益：TCL早已占據(jù)全球電視面板龍頭的位置。

關(guān)于TCL科技在電視面板行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，一組中報(bào)文字足以說(shuō)明問(wèn)題：

TCL華星TV面板市場(chǎng)份額位居全球第二，55吋和75吋產(chǎn)品份額全球第一，65吋產(chǎn)品份額全球第二，8K和 120HZ高端電視面板市場(chǎng)份額穩(wěn)居全球第一。而在交互白板、數(shù)字標(biāo)牌、拼接屏等商用市場(chǎng)，TCL華星也已經(jīng)成為頭部客戶(hù)的核心供應(yīng)商，其中交互白板市場(chǎng)份額全球第一。

02

長(zhǎng)期看，新格局的開(kāi)啟

【1】經(jīng)過(guò)一輪周期洗禮，大陸面板廠實(shí)現(xiàn)寡頭壟斷，盈利穩(wěn)定性大幅提升

如果我們回看比賽錄像，不難發(fā)現(xiàn)，從日本到韓國(guó)，到中國(guó)臺(tái)灣，全球面板主陣地經(jīng)歷了數(shù)次轉(zhuǎn)移，最終來(lái)到中國(guó)大陸。

經(jīng)過(guò)逆周期投資，大陸面板廠獲得了絕對(duì)的份額優(yōu)勢(shì)——擁有全球占比最高的LCD高世代線(xiàn)條數(shù)以及面板產(chǎn)能。

展望未來(lái)，新的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移地或不復(fù)存在，而新進(jìn)者又很難在成熟階段進(jìn)入分到一杯羹。

以京東方和TCL為首的大陸面板廠領(lǐng)先的地位將更加難以撼動(dòng)，他們將成為參與終局盛宴的超級(jí)玩家。

圖：2016-2025年全球面板產(chǎn)能區(qū)域占比趨勢(shì)預(yù)測(cè)，來(lái)源：CINNO Research

全球面板行業(yè)，份額進(jìn)一步向中國(guó)大陸集中后，產(chǎn)業(yè)供給側(cè)將更加有序，供給波動(dòng)也將隨之降低。

同時(shí)，隨著大陸廠逐漸掌握產(chǎn)業(yè)鏈話(huà)語(yǔ)權(quán)，帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)也將逐步體現(xiàn)，最終都會(huì)體現(xiàn)在公司利潤(rùn)表上。

回看面板產(chǎn)業(yè)發(fā)展的歷史，就是一部?jī)r(jià)格戰(zhàn)的歷史。不過(guò)，這一次很可能有所不同。隨著，競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定之后，龍頭廠商已經(jīng)由擴(kuò)充產(chǎn)能獲得比較優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)向追求長(zhǎng)期收益。

投資龍頭，將成為開(kāi)啟這次周期的關(guān)鍵密匙。

實(shí)際上，面板格局的這場(chǎng)龍頭游戲，在存儲(chǔ)芯片市場(chǎng)早已上演，結(jié)局并不難測(cè)。

就在2021年，三星、海力士、美光占有率依次為43%、28%、23%，合計(jì)達(dá)94%，從2013年至今，三大原廠合計(jì)市占率持續(xù)超過(guò)90%，在2019年達(dá)到頂峰99%。

但完成這一切，三星用了整整20年：2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫，導(dǎo)致內(nèi)存行業(yè)大洗牌。2001年現(xiàn)代LG合并，之后，韓國(guó)的三星、海力士，美國(guó)的鎂光、德國(guó)的英飛凌和日本的爾必達(dá)成為主要玩家。

2008年金融危機(jī)，DRAM跌破成本價(jià)，三星利用存儲(chǔ)器行業(yè)強(qiáng)周期性的特點(diǎn)，在產(chǎn)能過(guò)剩，價(jià)格下跌，其他企業(yè)減產(chǎn)時(shí)，靠韓國(guó)政府輸血，逆勢(shì)擴(kuò)產(chǎn)，進(jìn)一步殺價(jià)，逼迫對(duì)手退出競(jìng)爭(zhēng)。

2009年，由英飛凌內(nèi)存部門(mén)拆分出去的奇夢(mèng)達(dá)宣布破產(chǎn)。

2012年，DRAM價(jià)格又一次下跌，三星再次瘋狂擴(kuò)產(chǎn)打壓低價(jià)格，這次日本的爾必達(dá)沒(méi)有堅(jiān)持住，隨后被鎂光收購(gòu)。

最終，三星、海力士、鎂光成為DRAM最大贏家，吃下整個(gè)市場(chǎng)。隨后就是今天海力士工廠火災(zāi)，明天三星工廠斷電，存儲(chǔ)芯片從供大于求變成經(jīng)常供不應(yīng)求。

回看歷史，三星的 “反周期套路”確實(shí)很高明，不過(guò)，這次的戲碼中，中國(guó)大陸面板廠商變成了主角。

【2】從吞金獸變成現(xiàn)金奶牛

眾所周知，面板行業(yè)的資金壁壘極高，以TCL/華星光電開(kāi)建11代面板生產(chǎn)線(xiàn)為例，單條線(xiàn)投資規(guī)模427億元，新企業(yè)的進(jìn)入門(mén)檻高的驚人。

在新世代線(xiàn)投產(chǎn)潮——產(chǎn)能過(guò)剩——面板降價(jià)——利潤(rùn)下滑——面板廠主動(dòng)降低產(chǎn)能利用率，落后企業(yè)面臨淘汰——需求回升，產(chǎn)能不足——面板漲價(jià)——新一輪的產(chǎn)線(xiàn)投入的殘酷淘汰賽循環(huán)下，最終只會(huì)呈現(xiàn)剩者為王的局面。

我們此時(shí)的預(yù)測(cè)不妨大膽一點(diǎn)：歷經(jīng)多輪周期洗禮，面板產(chǎn)能快速擴(kuò)張期已經(jīng)落下帷幕。

2021年之后，整個(gè)面板產(chǎn)業(yè)已經(jīng)很少有新增產(chǎn)能，一般產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)和量產(chǎn)爬坡的周期需要2-3年，目前清晰可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)2-3年已經(jīng)開(kāi)建但尚未量產(chǎn)的只有廣州華星T9這一條產(chǎn)線(xiàn)。不難理解，2020年大陸面板廠份額占據(jù)第一之后，新建產(chǎn)能動(dòng)力開(kāi)始明顯放緩，更多是在周期低谷行業(yè)整合，比如之前華星收購(gòu)三星蘇州廠，京東方收購(gòu)中電2條線(xiàn)。

除了行業(yè)低谷的并購(gòu)，大家看到的產(chǎn)能擴(kuò)張，更多是查漏補(bǔ)缺的選擇：TCL華星要補(bǔ)足中尺寸IT產(chǎn)能，所以投建了廣州t9，通過(guò)8.6代高規(guī)格IT產(chǎn)線(xiàn)降維打擊臺(tái)灣現(xiàn)有的低世代IT產(chǎn)線(xiàn)，復(fù)制其在TV面板的領(lǐng)先之路，實(shí)現(xiàn)全尺寸龍頭地位。

對(duì)于TCL這樣的一個(gè)年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流入200-300億的公司來(lái)說(shuō)，當(dāng)產(chǎn)能擴(kuò)張接近尾聲，資本開(kāi)支迅速下降，且產(chǎn)線(xiàn)折舊陸續(xù)到期帶來(lái)固定資產(chǎn)折舊攤銷(xiāo)壓力驟減后，TCL將成為一家成色十足的現(xiàn)金奶牛，一場(chǎng)周期的戴維斯雙擊正在上演。

圖：TCL經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入，來(lái)源：Wind

03

結(jié)語(yǔ)：長(zhǎng)短周期疊加的超級(jí)機(jī)會(huì)

股價(jià)的底部從來(lái)不是預(yù)測(cè)出來(lái)的，真正的底部是市場(chǎng)交易出來(lái)的。

恐懼和貪婪在市場(chǎng)中的直觀體現(xiàn)就是估值。

以TCL的估值為例，我們可以清楚看出當(dāng)前正處在周期哪一個(gè)階段。

回溯歷史，上一輪周期在2019年12月見(jiàn)底，當(dāng)時(shí)的TCL科技PB估值約1.8倍，目前TCL科技PB估值已低至1.6倍， 而2021年TCL科技股價(jià)最高點(diǎn)PB估值超過(guò)4倍，這里的估值彈性空間可見(jiàn)一斑。

一旦估值低到隱含了所有悲觀預(yù)期，隨著利空出盡，“怎么走都是向上。”

全球面板周期之船，正在悄悄起航，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，是時(shí)候用理性戰(zhàn)勝恐懼了。

有時(shí)候，越是簡(jiǎn)單的投資，越需要擁有在谷底仰望星空的勇氣。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：錦緞(ID：jinduan006)，作者：費(fèi)曼、知勇