大幅破凈的民生銀行,可以抄底嗎?
(圖片來源:攝圖網(wǎng))
作者|賈樂樂 來源|市值榜(ID:shizhibang2021)
|GUIDE|
■ 銀行的賺錢模式和估值方法
■ 民生銀行為什么業(yè)績下滑?
■ 民生銀行要困境反轉(zhuǎn)了嗎?
2022年11月開始,銀行板塊迎來一波行情,在此之前,銀行板塊幾乎是單邊下跌,到10月末,銀行(申萬)指數(shù)已經(jīng)下挫了22.6%。
這一波反攻,把全年跌幅拉升到10.47%,個股普漲,但也有明顯的分化。
招商銀行、寧波銀行漲幅居前,均超過了30%,中農(nóng)工建這些大行漲幅靠后,5%左右。這倒也符合市場對于招商銀行優(yōu)等生、大行更求穩(wěn)的定位。
漲幅比較小的全國性銀行還有民生銀行,兩個月漲4.55%,如果以市凈率來看,民生銀行0.3倍的PB(以2023年1月9日的收盤價計算),在A股42家上市銀行中居于末位。
拉長時間來看,民生銀行股價走弱已經(jīng)很長時間了,現(xiàn)在股價已經(jīng)回到了九年前,從進擊的“小微之王”到跑不動,民生銀行經(jīng)歷了什么?為什么民生銀行估值吊車尾?跌了這么久,民生銀行的風(fēng)險釋放完了嗎?
01
銀行是一門什么樣的生意?
在討論民生銀行之前,我們先把銀行的生意模式捋清楚。
銀行的業(yè)務(wù)一般分為以下幾種:
第一項也是最基本的,存貸款業(yè)務(wù)。低息從個人客戶或者公司客戶處攬儲,高息進行放貸:消費貸、房貸、信用卡、經(jīng)營貸等等。
中間的利差是銀行的利潤。
不是所有放出去的貸款都能收回來,根據(jù)貸款的質(zhì)量,銀行將貸款進行五級分類管理:正常類、關(guān)注類、次級類、可疑類,損失類,發(fā)現(xiàn)壞賬苗頭可以做降級處理。
銀行也難以判定貸款何時變成真正的壞賬,因此會對在壞賬發(fā)生之前就計提貸款減值準備,其中一部分會根據(jù)貸款類別計提不同比例。計提減值的過程叫做撥備,撥備的金額越高,當期的凈利潤就越低。
因此,貸款質(zhì)量好,銀行能夠坐收利息,質(zhì)量不好,利息收不到,可能連本金也收不回。又因為貸款收回的難預(yù)測性,銀行又被稱作是“收益前置,風(fēng)險后置”的行業(yè)。
第二項是投資業(yè)務(wù),吸收儲戶存款之后,除了放貸款,銀行也可以用錢進行如購買國債等投資業(yè)務(wù)。
第三項是同業(yè)業(yè)務(wù),主要發(fā)生在銀行與證券、保險等其他金融機構(gòu)之間,比如銀行間的拆借、外匯買賣等。
第四項是中間業(yè)務(wù),比如代銷理財產(chǎn)品、基金、保險,進行資金托管等業(yè)務(wù),銀行收取手續(xù)費和傭金,交易量是做大中間業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。
由四項業(yè)務(wù)構(gòu)成的營業(yè)收入可以分為利息凈收入、手續(xù)費和傭金凈收入、投資收益和其他。
歸結(jié)起來,銀行的業(yè)務(wù)就是借別人的錢賺自己的錢,比拼的就是誰的資金成本更低、獲取收益的能力更強、風(fēng)險控制的弦繃得更緊。
銀行是經(jīng)營風(fēng)險的行業(yè),穩(wěn)定比獲利更重要,這與一般企業(yè)以股東利益最大化為目標,并不完全一致,因此在諸多行業(yè)中,銀行的估值常常比較低。
銀行業(yè)的估值方法,一般采用PB,而不是更常見的PE,因為銀行屬于高杠桿、資本密集型行業(yè),利潤可以通過更高的杠桿來撬動,再加上風(fēng)險滯后性以及盈利能力受貨幣政策等的影響大,PE并不適用。
民生銀行歷史PB,來源:東財choice
而銀行的資產(chǎn)(發(fā)放的貸款、購入的金融資產(chǎn)等等)比較容易變現(xiàn),負債(吸儲、向央行的借款等等)的價值也容易衡量,凈資產(chǎn)基本等同于內(nèi)在價值,因此金融機構(gòu)多用PB進行衡量。
當前的銀行股,多數(shù)是破凈的。
破凈意味著,公司的市值低于其擁有的凈資產(chǎn),即使當即破產(chǎn),作為投資者也能分到更多,因此買入破凈股被認為是一種具有安全邊際的投資方式,最早是巴菲特的老師格雷厄姆提出,被稱為撿煙蒂理論。
其實早些年,銀行并不是常態(tài)化破凈,工商銀行、中國銀行和建設(shè)銀行曾經(jīng)都有過四五倍的PB。
但隨著經(jīng)濟增長的速度降下來、利率一降再降,銀行業(yè)賺錢變得更有挑戰(zhàn)性。疊加上市公司變多,資金趨向于快速賺錢,拉動銀行股形成行情需要的資金體量較大,銀行股自然難以像風(fēng)口上的賽道股一樣,能有快速上漲、幅度可觀的行情。
回到民生銀行,為什么會估值墊底,上漲幅度墊底?
02
出來混,遲早要還的
90年代,中國經(jīng)濟蓬勃發(fā)展,要求金融體系更加市場化,而當時的銀行都是由國家投資或者地方財政、國有企業(yè)投資組建的。
1993年的首屆泰山會議上,泰山會的會員們提出民營企業(yè)貸款難是最大的問題,并產(chǎn)生了一個想法:創(chuàng)辦一家為民企服務(wù)的銀行。
在這個想法下,1996年,民生銀行成立了,這是第一家民營企業(yè)發(fā)起設(shè)立的全國性股份制商業(yè)銀行,這也決定了民生銀行與其他行不在一個平等的競爭線。
初期,民生銀行拉存款非常難,掃馬路、掃樓都是基本操作,高管也要帶頭搞業(yè)務(wù),酒桌上拼酒拉存款的事也有發(fā)生。
正因如此,“狠”“狼性”后來成為了民生銀行的標簽。
從2009年起,民生銀行著力推行小微金融戰(zhàn)略,憑借在小微金融上的創(chuàng)新,比如以“打破抵押物崇拜和報表崇拜”的力度為小微企業(yè)提供融資,民生銀行成為了“小微之王”。
眾所周知,招商銀行是零售之王,也是銀行里的優(yōu)等生,其實2009年到2012年,民生銀行也有著高ROE和高PB,“小微之王”的風(fēng)頭能并不遜于招行。
2011年,民生銀行當時的行長說利潤太高,有時候自己都不好意思公布。
驕傲的業(yè)績止步于2014年。
這一年開始,實體經(jīng)濟下行的壓力顯現(xiàn),民生銀行的中小微貸款業(yè)務(wù)開始收縮,貸款余額減少,占發(fā)放貸款和墊款的比例也在下降。
另一項出問題的貸款是在地產(chǎn)行業(yè)。
地產(chǎn)行業(yè)無疑是前些年發(fā)展最快的行業(yè),民生銀行自然不會放過這塊利潤,在全國性銀行中,民生銀行對地產(chǎn)業(yè)的貸款占貸款及墊款總額的比例也偏高,比如2014年,這一比例達到了12.8%,比“涉房風(fēng)險高”的平安銀行都高,更別提五大行了。
民營企業(yè)出資設(shè)立,且股權(quán)分散,導(dǎo)致多家民營股東進行關(guān)聯(lián)貸款,是民生銀行一直以來的問題。
踩雷泛海集團,就是疊了關(guān)聯(lián)貸款和房地產(chǎn)的雙BUFF,此外,民生銀行還踩了泰禾、恒大等地產(chǎn)的雷。
資本市場上,保千里、輝山乳業(yè)、龐大集團、康得新等的債務(wù)危機中,也總是少不了民生銀行的影子。
風(fēng)控,同樣是民生銀行的弱勢。
由于風(fēng)險的滯后性,民生銀行的不良貸款率不斷上升。也就是不良貸款(次級、可疑、損失)的占比在提升。
股權(quán)問題、業(yè)績問題以及風(fēng)控引來監(jiān)管罰單,都是民生銀行股價走弱的原因。
2020年,民生銀行管理層大換血,新董事長高迎欣坦言,將加速處置過去遺留的不良資產(chǎn),夯實資產(chǎn)質(zhì)量。將原本屬于正常類的貸款,下調(diào)到關(guān)注類甚至不良類,將不良類資產(chǎn)迅速甩出,都是夯實資產(chǎn)質(zhì)量的方法。
在這一過程中,會出現(xiàn)以下情況:計提更多的貸款減值準備,利潤下滑。
2019年——2021年,由于發(fā)放貸款和墊款產(chǎn)生的減值損失分別為608.5億元、769.9億元和586.6億元,增速分別為39.5%、26.5%和-23.8%。
于是我們看到,民生銀行的利潤已經(jīng)連續(xù)三年沒有起色。
而利潤下滑又會影響資本充足率,進而限制杠桿率、負債和資產(chǎn)的擴張。為避免這個怪圈對銀行經(jīng)營影響過大,不良資產(chǎn)不能賣了完事,壞賬的轉(zhuǎn)出與核銷也不能太快,清洗歷史包袱需要時間。
那么,當前的民生銀行,風(fēng)險釋放完了嗎?
03
風(fēng)險釋放完了嗎?
息差影響收入,不良資產(chǎn)影響利潤,看銀行的盈利能力必須看這兩方面。
民生銀行的凈息差持續(xù)下降,從2020年的2.14%,降低到2022年前三季度的1.56%。在已披露數(shù)據(jù)的39家A股上市銀行中排第36位。
凈息差下降,和兩方面因素相關(guān):吸儲的成本和放貸/投資的收益。
民生銀行的短板在于前者。
按照東財choice的統(tǒng)計,2022年上半年,民生銀行計息負債的成本率為2.42%,在業(yè)內(nèi)屬于偏高的位置,光大和興業(yè)在2.3%左右,平安為2.16%,招商銀行還不到1.6%,這說明民生銀行低息攬儲的能力有欠缺。
相較于網(wǎng)點多、信用高的大行,民生銀行確實缺乏優(yōu)勢。
2023年,民生銀行的低凈息差會改善嗎?
從負債端來看,當下,居民存錢意識強,2022年存款呈現(xiàn)出明顯的定期化趨勢,拉高了銀行吸儲的成本。居民恢復(fù)消費信心、企業(yè)恢復(fù)投資信心尚需要一定的時間。
從資產(chǎn)端來看,當前貸款利率下行,加上年初房貸利率據(jù)此重新定價,會拉低2023年資產(chǎn)端的收益。
因此,2023年整體不會是高息差的環(huán)境。但多數(shù)銀行認為下半年會好于上半年。
再來看資產(chǎn),分為規(guī)模和質(zhì)量兩個方面。
規(guī)模方面,近三年,民生銀行的擴張速度緩慢。
銀行的資產(chǎn)中大部分是風(fēng)險資產(chǎn),一般而言,風(fēng)險高的資產(chǎn)收益也高,可以簡單理解為更能賺錢的資產(chǎn)。風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)中最重要的是信用風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)。
截至2022年6月末,民生銀行的信用風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)為5.26萬億,相比于2019年底,規(guī)模只增加了11%,同時期,平安銀行規(guī)模擴張34%,建設(shè)銀行、興業(yè)銀行、光大銀行在26%——29%之間。
這期間,民生銀行的信用風(fēng)險資產(chǎn)增增減減,尚未呈現(xiàn)出明確的回升態(tài)勢。
質(zhì)量方面,民生銀行多個指標表現(xiàn)較差。
2022年前三個季度,民生銀行的不良率在1.74%左右,2021年則在1.8%左右。橫向?qū)Ρ龋裆y行又是倒數(shù)。
上文我們提到了撥備,如果撥備足夠多,而實際壞賬較少,則有利于未來的利潤,撥備就相當于一個業(yè)績的蓄水池。
截至2022年9月末,民生銀行的撥備覆蓋率(撥備對于不良資產(chǎn)的覆蓋率)為141.6%,監(jiān)管要求的是120%—150%。這一方面說明整體不良資產(chǎn)的規(guī)模太高,另一方面說明,業(yè)績沒有后備軍。
當然,民生銀行這幾年的改革也不是沒有成效,貸款類資產(chǎn)的質(zhì)量出現(xiàn)了一些好轉(zhuǎn)的信號。
上文提到,當銀行發(fā)現(xiàn)一項貸款有壞賬苗頭的時候,可以做降級處理,向下降級叫做遷徙。
2020年以來,正常類貸款和關(guān)注類貸款遷徙率有明顯的下滑趨勢,次級類也有下滑。
其中正常類貸款的遷徙率在2022年上半年已經(jīng)降至1.55%,關(guān)注類貸款遷徙率也已經(jīng)降至低于行業(yè)中位數(shù)(以A股上市銀行計),這說明這兩類資產(chǎn)的夯實取得了成效,風(fēng)險正在出清。
04
結(jié)語
冰凍三尺,非一日之寒。
從外部經(jīng)濟環(huán)境到股東層面的股權(quán)分散紛爭不斷,再到經(jīng)營風(fēng)格,經(jīng)營風(fēng)險長時間積累如同雪球越滾越大,民生銀行背負的歷史包袱也越來越重。
風(fēng)險的釋放也非一日之功。
當下的民生銀行,即使管理層大幅換血,即使該爆的雷已經(jīng)爆了不少,一些指標仍然擦邊合格或者處于行業(yè)下游,不受投資者歡迎也在所難免。
民生銀行的問題也不只是甩不良資產(chǎn)的包袱,清理沉疴痼疾,改善內(nèi)控、構(gòu)建適合新時代經(jīng)濟發(fā)展背景的道路,以及由此衍生的組織、文化方面的調(diào)整都是需要進一步考慮的。
參考文獻
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[3]《暗戰(zhàn)民生銀行》,中國企業(yè)家;
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[6]《從上市銀行視角看 2023 年經(jīng)營 》,光大證券;
[7]《銀行主要業(yè)務(wù)》,王劍
編者按:本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號:市值榜(ID:shizhibang2021),作者:賈樂樂
前瞻經(jīng)濟學(xué)人
專注于中國各行業(yè)市場分析、未來發(fā)展趨勢等。掃一掃立即關(guān)注。