上海自貿(mào)區(qū)如何離岸金融的困境？

自貿(mào)區(qū)將是中國參與世界競爭合作的一個重要平臺，自貿(mào)區(qū)制度環(huán)境必須與國際標(biāo)準(zhǔn)接軌，符合國際慣例與準(zhǔn)則，且具備國際競爭力，這樣才能吸引海外金融資源流入，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級。從這個角度來理解，政策和改革一樣重要。“要改革”不等于“不要政策”。

成立一年多來，上海自貿(mào)區(qū)金融業(yè)務(wù)發(fā)展的現(xiàn)狀是，在金融機(jī)構(gòu)快速落地的同時，金融業(yè)務(wù)總量沒有出現(xiàn)相應(yīng)的增長。自貿(mào)區(qū)金融業(yè)務(wù)發(fā)展低于預(yù)期的主要原因：

2013 年9 月上海自貿(mào)區(qū)掛牌以來，金融各界對上海自貿(mào)區(qū)金融改革與開放的政策預(yù)期較高，區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)數(shù)持續(xù)超常規(guī)增長：截至2014 年5 月底，區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)總數(shù)達(dá)到2297 家，占全區(qū)新設(shè)企業(yè)家數(shù)的24%，已完成2015 年產(chǎn)業(yè)規(guī)劃指標(biāo)的60%以上，其中持牌類金融機(jī)構(gòu)達(dá)57 家，融資租賃股權(quán)投資類金融機(jī)構(gòu)321 家，金融信息服務(wù)、投資與資產(chǎn)管理等金融相關(guān)企業(yè)1919 家;在國際金融交易平臺建設(shè)方面，上海金交所黃金國際板已于2014 年9 月投入運(yùn)行，上海國際能源交易中心、上海國際金融資產(chǎn)交易中心、大宗商品國際交易平臺以及跨境清算平臺等多個金融創(chuàng)新平臺均已完成或進(jìn)入了啟動階段。

然而，在金融機(jī)構(gòu)快速落地的同時，區(qū)內(nèi)金融業(yè)務(wù)的發(fā)展卻總體低于預(yù)期：截至2014 年9 月，自貿(mào)區(qū)的貸款余額823 億元，同比零增長，而同期上海地區(qū)銀行業(yè)的貸款余額增幅為6.9%。相比之下，自貿(mào)區(qū)金融業(yè)務(wù)增長明顯落后于區(qū)外，缺乏有效商業(yè)模式和業(yè)務(wù)來源成為自貿(mào)區(qū)金融機(jī)構(gòu)面臨的普遍性問題。

上海自貿(mào)區(qū)是我國金融開放創(chuàng)新先行先試的重要載體，具備國際傳統(tǒng)意義上的“自由貿(mào)易園區(qū)”(FTZ)與“金融自由區(qū)”的雙重屬性。在《中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)總體方案》(以下簡稱《總體方案》)公布后，各界高度聚焦上海自貿(mào)區(qū)“探索資本項(xiàng)目可兌換、利率市場化、金融服務(wù)業(yè)開放”等改革內(nèi)容，但在過去的一年實(shí)踐中，上述改革內(nèi)容的政策及其實(shí)施細(xì)則出臺的速度總體低于預(yù)期。我們認(rèn)為，影響改革進(jìn)程的因素主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

首先，現(xiàn)有管理機(jī)制影響決策效率。根據(jù)《總體方案》，上海自貿(mào)區(qū)目前采用的是中央與地方共同管理的雙層架構(gòu)，基本沿用我國先前的保稅區(qū)管理體制：各地自貿(mào)區(qū)設(shè)立、宏觀決策由國務(wù)院部委(派駐機(jī)構(gòu))及對應(yīng)直屬機(jī)構(gòu)和單位負(fù)責(zé)，區(qū)內(nèi)行政管理與開發(fā)工作交由地方政府負(fù)責(zé)，管委會作為當(dāng)?shù)卣沙鰴C(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)具體事務(wù)執(zhí)行與協(xié)調(diào)?，F(xiàn)有管理機(jī)制存在以下問題：

(1)上海定位于我國“金融改革開放的試驗(yàn)田”，金融改革開放的政策與節(jié)奏缺乏協(xié)同，細(xì)則操作不到位，影響了區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)拓展與創(chuàng)新;

(2)自貿(mào)區(qū)資金流動的開放性和離岸性需要嚴(yán)密合圍的“金融圍欄”加以規(guī)范，自貿(mào)區(qū)金融監(jiān)管理應(yīng)納入國家宏觀審慎監(jiān)管框架中去，完整性與統(tǒng)一性必不可缺。而目前“一區(qū)一議”的監(jiān)管原則不利于金融資源與金融監(jiān)管協(xié)調(diào)統(tǒng)一。從目前各地籌備自貿(mào)區(qū)的情況來看，地方政府是具體方案的制訂與推動者，在利率、匯率改革和資本賬戶開放的路徑、先后次序上“一區(qū)一議”，增加了自貿(mào)區(qū)金融體系未來在全國范圍內(nèi)復(fù)制與推廣的難度。

其次，金融制度改革缺乏很好的協(xié)同性，具體細(xì)則落地慢。由于金融領(lǐng)域相關(guān)法律調(diào)整沒有及時到位，自貿(mào)區(qū)目前的金融法律總框架的形成仍然有賴于“一行三會”、外匯局等金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)分頭研究和出臺部門規(guī)章。就自貿(mào)區(qū)金融政策進(jìn)展而言：2013 年12 月2 日，《中國人民銀行關(guān)于金融支持中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)的意見》(“央行30 條”)出臺，縱觀其隨后陸續(xù)出齊的七條細(xì)則，重要制度突破體現(xiàn)在FT 賬戶體系建立，為后續(xù)跨境融資便利化、資本項(xiàng)目可兌換改革試驗(yàn)提供了重要載體，但由于FT 賬戶與境內(nèi)結(jié)算賬戶的資金流動仍按跨境業(yè)務(wù)實(shí)施管理，F(xiàn)T 賬戶的資金和業(yè)務(wù)便成為“無源之水”，其離岸業(yè)務(wù)的功能受到嚴(yán)重抑制。

與此同時，行業(yè)發(fā)展方面的部門細(xì)則仍處于醞釀階段，業(yè)務(wù)管理辦法均未落地，包括：區(qū)內(nèi)民營銀行、金融租賃公司等金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入門檻，區(qū)內(nèi)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存貸比監(jiān)管指標(biāo)調(diào)整辦法，跨境投融資業(yè)務(wù)與離岸金融服務(wù)辦法;區(qū)內(nèi)單位和個人雙向投資境內(nèi)外證券期貨市場具體規(guī)定;區(qū)內(nèi)保險機(jī)構(gòu)跨境再保險業(yè)務(wù)及跨境投資范圍與比例等涉及銀證保監(jiān)管事項(xiàng)均無明確規(guī)定。區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在缺乏明確法律指引的情況下自然難以有效拓展業(yè)務(wù)。

法律是改革的制度保障。全國人大常委會授權(quán)國務(wù)院在上海自貿(mào)區(qū)有期限停止有關(guān)法律規(guī)定的行政審批，是出于上海自貿(mào)區(qū)體制改革、模式創(chuàng)新與現(xiàn)行法律法規(guī)可能存在矛盾的現(xiàn)實(shí)考慮，同時也基于自貿(mào)區(qū)戰(zhàn)略實(shí)施緊迫性，但那只是一種特別措施和臨時手段;而金融市場利率、匯率與投資領(lǐng)域等開放與管制更需要頂層設(shè)計(jì)與宏觀指導(dǎo)，地方人大與政府推動作用有限。

第三，對自貿(mào)區(qū)政策“可復(fù)制、可推廣”的認(rèn)識存在偏差。在海外，自貿(mào)區(qū)金融活動往往被定義為一個獨(dú)立于其他領(lǐng)地的特殊活動，其金融市場和業(yè)務(wù)在國際資本流動影響下必然會帶有離岸金融和跨境套利的性質(zhì)，其監(jiān)管要求與在岸金融市場有著很大的區(qū)別。即使在一些資本項(xiàng)目開放的國家(例如美國的IBFs)，離岸與在岸金融業(yè)務(wù)在邊界上也有著極為清晰的劃分，其在金融政策制定和資金雙向流動管制寬松度上通常采取雙軌運(yùn)行模式。

最后，自貿(mào)區(qū)要改革不等于不要政策。自貿(mào)區(qū)將是中國參與世界競爭合作的一個重要平臺，這就要求自貿(mào)區(qū)制度環(huán)境必須與國際標(biāo)準(zhǔn)接軌，符合國際慣例與準(zhǔn)則，且具備國際競爭力，這樣才能吸引海外金融資源流入，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級。從這個角度來理解，政策和改革一樣重要。在金融領(lǐng)域改革試點(diǎn)方面，在明確自貿(mào)區(qū)“一線”和“二線”金融業(yè)務(wù)邊界的基礎(chǔ)上，金融監(jiān)管部門需要加快試驗(yàn)區(qū)內(nèi)投融資匯兌和人民幣跨境使用便利化的政策探索，盡快形成與國際規(guī)則接軌的金融制度框架：自貿(mào)區(qū)的金融制度和政策設(shè)計(jì)上即使不建成“洼地”，也不能脫離全球金融服務(wù)體系要求、建成缺乏國際競爭力的“高地”，至少應(yīng)該建成符合國家金融宏觀審慎管理目標(biāo)、有效服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、與現(xiàn)有國際金融中心站在同等起跑線的“金融開闊平地”。

上海自貿(mào)區(qū)金融突破的三個必選項(xiàng)

之一：監(jiān)管組織與金融監(jiān)管模式創(chuàng)新。金融結(jié)構(gòu)變遷決定著監(jiān)管體系的變遷方向。從我國現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)和金融現(xiàn)狀來看，混業(yè)經(jīng)營程度逐漸加深，宏觀金融結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜化，目前“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管”的監(jiān)管制度框架面臨越來越大的挑戰(zhàn)壓力，統(tǒng)一監(jiān)管漸成共識。但是，短期內(nèi)制度整體切換成本較高，因此，在上海自貿(mào)區(qū)進(jìn)行“大金融”監(jiān)管改革試驗(yàn)是一個較為理想的選擇，在監(jiān)管體制上先破后立，主動適應(yīng)國際普遍通行的金融混業(yè)模式，有利于增強(qiáng)自貿(mào)區(qū)金融吸引力和釋放國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新活力，也為全國范圍內(nèi)探索混業(yè)監(jiān)管框架先行做一個試驗(yàn)。

在監(jiān)管組織架構(gòu)上可以借鑒迪拜的經(jīng)驗(yàn)，設(shè)立自貿(mào)區(qū)統(tǒng)一性監(jiān)管組織——中國自貿(mào)區(qū)金融事務(wù)管理局，具體負(fù)責(zé)：①對全國自貿(mào)區(qū)內(nèi)金融市場、在岸及離岸金融活動與機(jī)構(gòu)行為監(jiān)管工作;②在全國人大常委會授權(quán)范圍內(nèi)承擔(dān)轄區(qū)內(nèi)金融領(lǐng)域的立法與執(zhí)法工作;③國際監(jiān)管信息交流與合作。

之二：優(yōu)化FT 賬戶管控機(jī)制，增強(qiáng)“一線”“二線”資金互動機(jī)制。依照“一線宏觀審慎，二線有限滲透”的監(jiān)管原則，央行《中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)分賬核算管理業(yè)務(wù)核算業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則(試行)》落地后，上海自貿(mào)區(qū)FT 賬戶業(yè)務(wù)正式啟動，自貿(mào)區(qū)企業(yè)不僅可以透過該賬戶在區(qū)內(nèi)開展投資匯兌、經(jīng)常與直接投資項(xiàng)下的跨境資金結(jié)算，境外人民幣離岸市場低成本融資匯兌的路徑也已走通。但在建立自貿(mào)區(qū)與區(qū)外境內(nèi)兩者的資金“后向聯(lián)系”方面還有待探索。

設(shè)立上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)的目的并不是建成一個“飛地”型的離岸中心，而是引領(lǐng)中國金融體系更高層次開放的示范區(qū)，這就需要在現(xiàn)有FT 賬戶體系基礎(chǔ)上進(jìn)行進(jìn)一步投融資匯兌創(chuàng)新，探索區(qū)內(nèi)與境內(nèi)區(qū)外資金流動總量管控模式，即可以按照企業(yè)投融資匯兌需求預(yù)測實(shí)行自貿(mào)區(qū)“年度總額控制”的模式，央行等監(jiān)管部門可以在遵循“有限滲透”原則之上分階段擴(kuò)大或收縮匯兌額度，同時提升金融機(jī)構(gòu)開展分賬核算業(yè)務(wù)的自主性。按照現(xiàn)有細(xì)則，自貿(mào)區(qū)企業(yè)一般結(jié)算戶向FT(含同名)賬戶產(chǎn)生的資金劃轉(zhuǎn)視同跨境業(yè)務(wù)，因此經(jīng)辦金融機(jī)構(gòu)只需進(jìn)行交易真實(shí)性審核后，即可直接在“總盤子”可用額度范圍內(nèi)按申請人指令辦理資金劃轉(zhuǎn)并實(shí)時報送央行外匯管理信息系統(tǒng)，以提高投融資匯兌便利靈活程度。

之三：創(chuàng)造政策優(yōu)勢，吸引國際金融機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)與人才。2014 年全球金融中心指數(shù)(GFCI)第十六期排名中，上海在全球83 個金融中心中位列第20 位，為中國地區(qū)排名最靠前的城市;在得分上，上海(690 分)與傳統(tǒng)國際金融中心(IFC)的倫敦(778 分)、紐約(784)、東京(718)仍存在較大分差，即使在地區(qū)金融中心(RFC)的競爭中，我國香港、新加坡繼續(xù)保持領(lǐng)跑地位，而新崛起的亞洲金融中心如首爾、迪拜和阿布扎比等城市的排名也高于上海，在制度環(huán)境、營商環(huán)境和人力資源等方面具備獨(dú)到優(yōu)勢,對國際資本有較強(qiáng)的吸引力。

與海外金融中心比較，上海擁有對內(nèi)強(qiáng)健的經(jīng)濟(jì)與金融腹地、中國內(nèi)地體系最為完整的金融要素市場、國際化水準(zhǔn)基礎(chǔ)設(shè)施以及優(yōu)越的地理位置，短板則集中在金融對外開放度與自由化度、業(yè)務(wù)深度和國際化金融人才等方面。因此，利用好上海自貿(mào)區(qū)在利率市場化、資本項(xiàng)目開放和離岸金融等領(lǐng)域先行先試的改革機(jī)遇，是上?？s短與傳統(tǒng)IFC差距、確立與亞洲新興RFC 的競爭優(yōu)勢的重要一環(huán)。

日本東京JOM 市場是“后來居上”型的典范，在設(shè)立時采取的是“內(nèi)外分離”市場模式，本國強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)實(shí)力、定制符合日元國際化戰(zhàn)略的配套稅收和金融扶持政策都促進(jìn)了JOM市場的快速發(fā)展，在開業(yè)當(dāng)月即吸引了歐洲日元規(guī)模達(dá)204 億美元，約占JOM 離岸市場總資產(chǎn)的22%，同時也成功分流了相鄰時區(qū)的香港、新加坡等RFC 的金融資源，促進(jìn)了國際化金融機(jī)構(gòu)與人才的聚集。至1988 年，JOM 市場規(guī)模超過香港、新加坡和紐約，成為當(dāng)時僅次于倫敦的全球第二大離岸市場，也為東京躍升世界級金融中心及日后地位鞏固作出了不可磨滅的貢獻(xiàn)。

相形之下，上海自貿(mào)區(qū)成立迄今一年多的金融進(jìn)展與成效與市場期望還存在著不小差距，國際資本參與自貿(mào)區(qū)金融市場的意愿不強(qiáng)。例如，上海金交所推出的“黃金國際板”目前成交僅為主板的6%左右，與自貿(mào)區(qū)設(shè)立多層次國際金融、商品與資產(chǎn)市場旨在吸引離岸人民幣回流、提升國際定價權(quán)等目標(biāo)尚有較大距離。