中國式“平準基金”能否燙平股市？

7月5日晚間，證監(jiān)會在官方網(wǎng)站上發(fā)布了“公告[2015]17號”，決定充分發(fā)揮中國證券金融股份有限公司的作用，多渠道籌集資金。公告特別提到，央行將協(xié)助通過多種形式給予證金公司流動性支持。由于這個公告與央行和流動性聯(lián)系起來，所以備受關(guān)注。很多投資者認為，目前“救市”最需要的是資金。

就在稍早之前，21家證券公司召開會議，決定合計出資不低于1200億元用于投資藍籌股ETF。這被視為A股的平準基金。不過，也有專家對券商們聯(lián)手救市行動嗤之以鼻，認為券商聯(lián)手救市也是救自己，不是救股民，因為股市暴跌過快，券商的融資盤會出現(xiàn)集體性崩潰，券商救市是救自己。但不管怎么說，平準基金入市利好讓廣大股民松了一口氣。

所謂平準基金，一般指政府通過特定的機構(gòu)以法定方式設(shè)立，通過在股票市場的逆向操作來熨平股市的非理性的波動，用來維護證券市場的穩(wěn)定運行。但是證券市場和政府行為本身就會具有很大的非理性。當(dāng)前全世界的平準基金也只有屈指可數(shù)的幾個，而且靠平準基金來燙平股市的制度設(shè)計也少有成功案例。

唯一一個平準基金的成功案例是香港政府1998年對國際金融炒家的一場阻擊戰(zhàn)，在10多天時間里，香港政府動用了1180億港元的外匯基金購買香港股票，成功擊退國際金融炒家。

但是，我們也要看到，一方面香港所謂的“平準基金”就是指“外匯基金”，成立“外匯基金”是為了保護香港的“匯率”和金融體系的穩(wěn)定安全，而絕非是為了穩(wěn)定證券市場而成立。另一方面，當(dāng)年香港金管局雖然擊潰了國際游資的進攻，但也付出了1181億港元購買股票的慘重代價。最后不得不成立“盈富基金”，將收購的股票“釋放”到民間。

而筆者認為，從世界各國的經(jīng)驗來看，所謂逆市操作的“平準基金”效果都不甚理想。從內(nèi)地股市非理性波動的主要根源在于政府過度干預(yù)、資金杠桿被濫用、股市投機氛圍濃郁三大因素導(dǎo)致，而在這些制度的先天性缺陷徹底根治之前，平準基金非但起不了“平準”市場的作用，反而會成為股市非理性波動的新的根源。

首先，平準基金的設(shè)立，人為的干預(yù)了股市的正常運行，短期內(nèi)會阻止股指下跌進程，但實際上根本無法扭轉(zhuǎn)股市的大的調(diào)整趨勢。1999年，為了穩(wěn)定股市，臺灣當(dāng)局提出設(shè)立5000億的“國家安定基金”，實際上就是政治護盤的工具。

2000年以后，臺灣當(dāng)局更把“國安基金”看成避免股市巨幅波動的靈丹妙藥，但實際效果寥寥。到02年底，賬面虧損410億，臺灣“財政部”2002年曾表示要廢除國安基金，因為它干預(yù)了股市的正常運行，但因歷年累計虧損，出于進退維谷的兩難境地。所以，平準基金救市，只能是添亂，不能解決股市的根本性問題。

再者，這次央行承諾將通過多種形式給予證金公司流動性支持。這被業(yè)界視為“中國版平準基金”的救市先兆。證金公司成立于2011年10月，其職能是為證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)提供資金和證券(即轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù))，包括轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)和轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)。

這次央行承諾將給予證金公司更多流動性，筆者認為這是央行為了支持證金公司發(fā)展，避免發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險。其一，由于融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展太快，其由年初的4000億，發(fā)展到了如今的2萬億規(guī)模。而證金公司的資金來源有限，央行力挺證金公司，就是為了維護其融資融券業(yè)務(wù)的穩(wěn)定，避免因股市大跌，而出現(xiàn)大規(guī)模暴倉的現(xiàn)象。

其二，證金公司不是銀行，央行對它提供流動性，應(yīng)該是以間接的方式為主?，F(xiàn)在央行向銀行業(yè)金融機構(gòu)提供流動性支持的工具很多，例如降準、再貸款、PSL、MLF、逆回購等。央行通過這些工具投放基礎(chǔ)貨幣，在資產(chǎn)方表現(xiàn)為對金融機構(gòu)的債權(quán)，在負債方則大部分表現(xiàn)為存款準備金。

在央行看來，現(xiàn)在股市暴跌是由于信心不足，主要是擔(dān)憂杠桿資金跑盤帶來的下跌——平倉——下跌的惡性循環(huán)，市場所擔(dān)心的流動性缺失問題，而央行所稱的“無限量”支持證金公司，意在幫助股市維穩(wěn)，也是使證金公司避免發(fā)生的系統(tǒng)性風(fēng)險問題。所以指望平準基金能夠重燃牛市是不可能的，能夠減援證券市場下跌進程就算不錯了。

其三， “平準基金” 一旦入了市，也會造成兩個問題。一方面，平準基金什么時候入市，購買什么樣的股票，虧損了怎么辦?平準基金的信息如何向公眾披露?這些都存在了很大的問題。

另一方面，平準基金最大特點是逆向操作，倘若平準基金持有了巨額股票，如何退出將成為平準基金的最大難題，要是在二級市場減持肯定會引發(fā)恐懼，加速市場的暴跌。但如果不拋售，又無法回收資金。極有可能重蹈臺灣“國安基金”進退兩難的尷尬。

中國版的平準基金推出，意在短期內(nèi)穩(wěn)定股市，避免發(fā)生過度的暴跌導(dǎo)致杠桿資金暴倉。雖然市場對平準基金抱有很高的期望值，但平準基金本身無法燙平市場的波動，就算21家證券公司拿出1200億元來救市，但相對于日成交量達萬億的A股市場來說，那也只是杯水車薪。至于央行力挺證金公司，那也是讓證金公司傭有更多的流動性，避免其開展兩融業(yè)務(wù)所導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險發(fā)生。