六看B站：越虧越多，市值為何一年暴漲5倍？

作者|美股頻道  來(lái)源|節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)(ID：jiedian2018)

2020年漲了5倍的視頻網(wǎng)站B站，2021年還會(huì)接著漲嗎？

據(jù)騰訊新聞《一線》報(bào)道，B站已向港交所提交上市申請(qǐng)，計(jì)劃3月回港二次上市。目前其籌資規(guī)模還未公布，上述報(bào)道稱金額大概會(huì)在25億美元到30億美元之間。

截至1月15日美股收盤，B站股價(jià)為122美元，市值超過(guò)420億美元，過(guò)去一年公司市值漲了5倍多，從2018年3月上市以來(lái)市值漲幅已經(jīng)超過(guò)10倍。

作為曾經(jīng)相對(duì)小眾的視頻網(wǎng)站，B站在2020年底以跨年晚會(huì)《2020最美的夜》進(jìn)一步破圈，當(dāng)晚觀看人數(shù)接近互聯(lián)網(wǎng)總用戶的四分之一，讓眾多衛(wèi)視汗顏。不少市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，隨著新冠肺炎疫情持續(xù)，B站在資本市場(chǎng)的亮麗表現(xiàn)或?qū)⒗^續(xù)。

不過(guò)，和用戶、營(yíng)收和市值高速增長(zhǎng)相對(duì)應(yīng)的，B站的虧損也與日俱增，成立11年以來(lái)可以說(shuō)是越虧越多。這家公司背后究竟有什么玄妙？節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)（ID：jiedian2018）將從市值、商業(yè)模式、月活等多個(gè)維度對(duì)B站進(jìn)行解讀。

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看市值：

一年翻5倍

機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)有望達(dá)700億美元

創(chuàng)建于2009年的B站，最初是一個(gè)小眾的日本ACG（動(dòng)畫、漫畫、游戲）亞文化社區(qū)，其用戶也以喜愛(ài)二次元文化的年輕人為主。隨后，公司逐步演變?yōu)榻豢椫曨l、游戲和社區(qū)的多元生態(tài)體系，強(qiáng)社群文化成了其被資本看好的重要原因。

2018年，B站登陸美股，上市當(dāng)天市值為32億美元。其招股書顯示，IPO前B站月活用戶（MAU）約為7176萬(wàn)，其中超八成是9歲到28歲的青少年，這個(gè)用戶群被稱為“中國(guó)Z世代”，即出生于1990年到2000年間的年輕人。他們享受良好的物質(zhì)條件和教育，對(duì)在線娛樂(lè)擁有更多付費(fèi)意愿。

2020年新冠肺炎疫情沖擊下，B站的市值迎來(lái)暴漲，目前超過(guò)420億美元，遠(yuǎn)超愛(ài)奇藝的154億美元市值。在下個(gè)階段，B站還會(huì)繼續(xù)受到資本市場(chǎng)的青睞嗎？

中信證券在2021年1月11日發(fā)布的相關(guān)研報(bào)給出了肯定答案。該研報(bào)稱，全球范圍內(nèi)，騰訊、Facebook、Twitter、Snapchat和微博其他五家社交和社區(qū)巨頭的平均P/S倍數(shù)是12倍，單個(gè)MAU平均市值為236美元。相較而言，B站的P/S倍數(shù)為21.3倍，單個(gè)MAU平均市值為197美元，比前五家公司高出20%。該報(bào)告稱，B站P/S高于上述五家公司主要是因?yàn)槠溆脩粼鲩L(zhǎng)潛力和廣告商業(yè)水平有待釋放。

數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博，中信證券研究部預(yù)測(cè)

一方面，B站的潛在用戶規(guī)模大概有3.5億人，目前MAU數(shù)據(jù)有1.5億的提升空間。另一方面，目前Z世代依然是B站的核心用戶，這些用戶的成長(zhǎng)伴隨著互聯(lián)網(wǎng)的崛起與普及。2020年，首批Z世代（95后）步入職場(chǎng)，擁有獨(dú)立經(jīng)濟(jì)來(lái)源，第二批Z世代（00后）也逐步步入大學(xué)校園，開(kāi)始有獨(dú)立消費(fèi)決策能力。

該報(bào)告預(yù)測(cè)，從公司長(zhǎng)期市值空間來(lái)說(shuō)，B站每MAU市值目標(biāo)為200美元，長(zhǎng)期目標(biāo)MAU為3.5億，對(duì)應(yīng)市值目標(biāo)為700億美元。

機(jī)構(gòu)憑何如此看好B站？或許可以從其用戶情況和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等來(lái)一窺究竟。

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看用戶：

活躍度吊打“優(yōu)愛(ài)騰”

但增幅有降低趨勢(shì)

“用戶增長(zhǎng)是B站的頭等大事。”在2020年Q1的電話會(huì)議上，B站董事長(zhǎng)陳睿強(qiáng)調(diào)。這一目標(biāo)下，B站開(kāi)始全面發(fā)力PR。

從月活、日活等關(guān)鍵指標(biāo)來(lái)看，公司過(guò)去兩年的破圈努力有一定成效：2020年Q3 ，B站的MAU達(dá)1.97億，移動(dòng)MAU達(dá)1.84億，日活用戶（DAU）達(dá)5330萬(wàn)。

對(duì)比QuestMobile2020年7月的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，B站的用戶活躍度（DAU/MAU）可以說(shuō)是吊打騰訊、優(yōu)酷和愛(ài)奇藝（簡(jiǎn)稱“優(yōu)愛(ài)騰”）等幾家競(jìng)品公司，后三家公司的用戶活躍度分別為19.6%，18.2%和19.6%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：QuestMobile

不過(guò)，縱向?qū)Ρ瓤梢园l(fā)現(xiàn)，2019Q2到2020Q3，B站的用戶活躍度數(shù)據(jù)分別為30%、29.4%、29.09%、29.47%、29.43%、27.3%。2020年Q3 數(shù)據(jù)創(chuàng)下近六季度最低水平，與沒(méi)有新冠肺炎疫情的2019年Q2相比差了2.1個(gè)百分點(diǎn)。

市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，B站用戶活躍度的降低，可能和平臺(tái)的破圈有關(guān)。目前平臺(tái)的增長(zhǎng)用戶中，下沉市場(chǎng)用戶和年長(zhǎng)用戶的比例正在增加，這或一定程度上稀釋了活躍水平。根據(jù)極光大數(shù)據(jù)，2020年10月B站16-25/26-35歲用戶的占比分別為65%/22%。

另外，破圈雖然帶來(lái)了認(rèn)知度提升，但對(duì)比此前數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，B站月活、日活等增速都呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)：2020 Q3 B站的MAU、DAU分別為同比增長(zhǎng)54%和42%，而2020年一季度其增速則分別為70%、69%。

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看經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：

營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)

但虧虧虧不停

2019年和2020年，B站通過(guò)“跨年晚會(huì)”等一系列品牌活動(dòng)實(shí)現(xiàn)破圈，營(yíng)收隨之快速增長(zhǎng)。2020年第三季度，其營(yíng)收約為32億元，同比增長(zhǎng)74%。

不過(guò)，“出圈”營(yíng)銷為B站帶來(lái)營(yíng)收和用戶增長(zhǎng)的同時(shí)，也帶來(lái)了成本方面的重負(fù)：2020年Q3，B站在品牌營(yíng)銷、游戲推廣等方面的費(fèi)用高達(dá)11.9億元，同比增長(zhǎng)2倍多，數(shù)據(jù)接近公司2019整年的營(yíng)銷費(fèi)用。

營(yíng)銷支出攀升下，2019Q1到2020Q3，B站的銷售費(fèi)用率從13%上升至37%。

營(yíng)銷開(kāi)支增加，導(dǎo)致“虧虧虧不停”成為公司近一年的常態(tài)：近四個(gè)季度，B站凈虧損分別為3.9億元、5.4億元、5.7億元和11億元，分別同比擴(kuò)大105%、170%、76%和175%，漲幅驚人。

B站深陷盈利泥沼，除了因?yàn)闋I(yíng)銷方面的負(fù)重，還和分成成本（即平臺(tái)從收入中分給利益相關(guān)方的部分）有關(guān)。B站最重要的兩項(xiàng)收入——游戲和直播都需要給相關(guān)利益方提供分成。游戲業(yè)務(wù)方面，B站自研游戲較少，多是聯(lián)運(yùn)或代運(yùn)模式，公司需要給游戲廠商分享約50%的利潤(rùn)；直播業(yè)務(wù)方面，平臺(tái)同樣需要與主播共享利益。

2020年Q2，B站的分成成本達(dá)10.27億元，同比增長(zhǎng)79%，再創(chuàng)新高。成本不斷提升，讓B站的虧損雪上加霜。

數(shù)據(jù)來(lái)源：?jiǎn)袅▎袅ㄘ?cái)報(bào)

不過(guò)，相比愛(ài)奇藝、優(yōu)酷、騰訊視頻等幾家背靠BAT的長(zhǎng)視頻對(duì)手，B站虧損還算“可以接受”。畢竟，愛(ài)奇藝2018年和2019年的凈虧損分別高達(dá)91億元和103億元。

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看商業(yè)模式：

廣告增多

對(duì)游戲依賴變少

B站的業(yè)務(wù)主要包括移動(dòng)游戲、廣告、增資服務(wù)、電商以及其他服務(wù)。

過(guò)去很長(zhǎng)時(shí)間，游戲都是B站最重要的營(yíng)收來(lái)源。頂峰時(shí)期，《FGO》、《碧藍(lán)航線》等游戲收入占據(jù)B站營(yíng)收的80%以上。但過(guò)于單一的營(yíng)收結(jié)構(gòu)也讓公司受到了不少市場(chǎng)質(zhì)疑。

優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)成了B站近幾年的重要任務(wù)之一。2018年5月，即上市后的首次財(cái)報(bào)電話會(huì)議上，B站CFO樊欣立下目標(biāo)：未來(lái)三到五年讓游戲營(yíng)收占比降至50%左右。這一目標(biāo)目前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)。

2020年Q3，B站游戲業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)37%至12.75億元，營(yíng)收占比已降至39.53%。2019年同期該比例曾高達(dá)50%，2020年Q2為47.68%。

同時(shí)，其廣告、電商等業(yè)務(wù)營(yíng)收占比開(kāi)始提升：Q3廣告收入為5.57億元，同比增長(zhǎng)126%，當(dāng)季營(yíng)收增幅最大；電商及其他業(yè)務(wù)收入約為4億元，同比增長(zhǎng)83%；付費(fèi)用戶增值服務(wù)（Value-added services）收入同比增長(zhǎng)116%至9.8億元。

可見(jiàn)，B站已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了游戲業(yè)務(wù)“單條腿走路”向廣告、電商等多駕馬車并行的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型。目前游戲和直播及增值業(yè)務(wù)是公司的兩大收入引擎，在公司營(yíng)收中占比約為70%。

目前，B站還在嘗試金融支付這一流量變現(xiàn)路徑，這或許將成為其二次上市的新故事。

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看內(nèi)容：

自制和外部?jī)蓷l腿走路

B站商業(yè)模式的基礎(chǔ)，是平臺(tái)的高流量。而UP主PUGV（Professional User Generated Video，即UP主創(chuàng)作的高質(zhì)量視頻）對(duì)平臺(tái)流量的貢獻(xiàn)功不可沒(méi)。2020年Q3，UP主的內(nèi)容生產(chǎn)為B站貢獻(xiàn)了整體播放量的九成。

不過(guò)，光靠UP自主生產(chǎn)明顯不夠。在會(huì)員付費(fèi)方面，B站一直存在自制節(jié)目及長(zhǎng)視頻版權(quán)實(shí)力不如其他視頻平臺(tái)的問(wèn)題。B站大會(huì)員服務(wù)2016 年上線，2020Q1收入才突破千萬(wàn)元大關(guān)，遠(yuǎn)低于同期愛(ài)奇藝的1.19億、騰訊視頻的1.12億、芒果 TV 的2400 萬(wàn)。

2020年三季度，B站平均每月付費(fèi)用戶達(dá)到1500萬(wàn)，同比增長(zhǎng)146％。不過(guò)，這一水平和愛(ài)優(yōu)騰相比還是相差甚遠(yuǎn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，華創(chuàng)證券

為了彌補(bǔ)內(nèi)容短板，B站正加大“版權(quán)購(gòu)買+自投自制”力度。2019年年底開(kāi)始，B站不斷買入影視作品版權(quán)，還自投自拍紀(jì)錄片、綜藝等。三季度B站在動(dòng)漫和綜藝方面分別推出《天官賜?！泛汀墩f(shuō)唱新世代》；2020年9月，B站上線青春題材劇集《風(fēng)犬少年的天空》。

B站同時(shí)也在拓展外部?jī)?nèi)容庫(kù)。2020年Q3，B站以5.13億港元認(rèn)購(gòu)《我不是藥神》出品方歡喜傳媒9.9%的股份，成為其第四大機(jī)構(gòu)股東，獲得其內(nèi)容獨(dú)播權(quán)。同時(shí)，B站與BBC Studio達(dá)成戰(zhàn)略合作，將共同開(kāi)發(fā)紀(jì)錄片內(nèi)容。

不過(guò)，B站目前正面臨著越來(lái)越激烈的UP主爭(zhēng)奪戰(zhàn)。2020年6月，西瓜視頻推出“活字計(jì)劃”，拿出1億元人民幣現(xiàn)金+1億元流量補(bǔ)貼創(chuàng)作者，目前已經(jīng)有不少B站UP主投向其懷抱。相比西瓜視頻為代表的頭條系平臺(tái)的財(cái)大氣粗，B站目前對(duì)UP主的扶持還處于摸索階段。

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看未來(lái)前景：

社區(qū)文化雙刃劍

商業(yè)化挑戰(zhàn)明顯

對(duì)B站來(lái)說(shuō)，如果想繼續(xù)保持用戶增長(zhǎng)，擴(kuò)展更多元的用戶群是必然趨勢(shì)。但考慮到公司此前的社區(qū)屬性和內(nèi)容調(diào)性多以二次元年輕人為主，擴(kuò)展新用戶群是否會(huì)反向稀釋平臺(tái)原有的社區(qū)氛圍，導(dǎo)致原核心用戶流失，將成為一大考驗(yàn)。

同時(shí)，二次元社區(qū)文化和商業(yè)化之間似乎有著天然排斥，社區(qū)化運(yùn)營(yíng)某種程度上正成為其商業(yè)化的絆腳石。公司目前在各項(xiàng)業(yè)務(wù)的商業(yè)化方面面臨不少問(wèn)題。

比如，在游戲領(lǐng)域，此前《FGO》等游戲?yàn)锽站帶來(lái)了不菲收入。但一款王牌游戲不可能常青，B站需要找到下一款類似《FGO》的游戲爆款。為此，2020年4月，B站獨(dú)代發(fā)行的《公主連結(jié)Re:Dive》上線，這款手游被寄予了接替《FGO》的重任。

目前，B站雖然可以拿到不少優(yōu)質(zhì)獨(dú)代游戲，但在自研游戲方面依然存在短板，而這是公司構(gòu)筑游戲護(hù)城河的必走之路。不過(guò)，自研游戲意味著巨大的時(shí)間和資金成本，在公司目前虧損不斷擴(kuò)大的情況下，恐怕需要長(zhǎng)線布局。

在直播領(lǐng)域，B站近兩年在游戲直播和秀場(chǎng)直播均有不小發(fā)力。比如，2019年12月以8億元價(jià)格拍下英雄聯(lián)盟（LOL）全球總決賽中國(guó)地區(qū)三年獨(dú)家直播權(quán)；隨后又花重金簽約原斗魚一姐馮提莫。

不過(guò)，隨著國(guó)內(nèi)直播行業(yè)的紅海效應(yīng)進(jìn)一步加劇，B站將面臨著愈加激烈的競(jìng)爭(zhēng)。2020年下半年，國(guó)內(nèi)老牌直播巨頭斗魚、虎牙宣布將合并，強(qiáng)強(qiáng)發(fā)力，B站直播的生存空間或?qū)⒏悠D難。

如今，隨著B(niǎo)站逐步出圈，收獲更多用戶，也將在游戲、直播、廣告等各項(xiàng)業(yè)務(wù)上迎來(lái)新的挑戰(zhàn)。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)(ID：jiedian2018)，作者：美股頻道