資本看水滴：50億美元估值高不高？

作者|七公   來(lái)源|節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)(ID：jiedian2018)

5月1日，水滴公司向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）提交了更新后的“紅鯡魚”招股書，計(jì)劃以“WDH”為證券代碼在紐交所上市，募集資金用于加強(qiáng)和擴(kuò)大健康服務(wù)和健康保險(xiǎn)業(yè)務(wù)、研發(fā)，投資于數(shù)據(jù)分析和技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施，以及深化與醫(yī)療機(jī)構(gòu)的合作關(guān)系。

從招股書披露的信息來(lái)看，水滴此番IPO估值將達(dá)到50億美元，折合人民幣超過(guò)300億元。而在業(yè)績(jī)上，于2018年-2020年，水滴分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.38億元、15.11億元、30.28億元，對(duì)應(yīng)凈虧損為2.09億元、3.22億元和6.64億元。

對(duì)此，業(yè)內(nèi)不乏質(zhì)疑之聲，認(rèn)為其估值過(guò)高。但在節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)看來(lái)，水滴擁有一股成長(zhǎng)期的旺盛“生命力”，只看到虧損的數(shù)字就斷定其估值過(guò)高，未免過(guò)于片面和武斷，就好比觀其面而不知其心，只有參透水滴的商業(yè)模式、科技創(chuàng)新力量和“天花板”高度，才能洞悉真正的價(jià)值。

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商業(yè)模式看水滴：

“籌款+保險(xiǎn)”普惠大眾

一直以來(lái)，商業(yè)保險(xiǎn)在我國(guó)被稱為“富人專利”、“稀缺”，傳統(tǒng)保險(xiǎn)公司受制于網(wǎng)點(diǎn)成本、人工成本、渠道成本、技術(shù)成本等多重因素，在推動(dòng)普惠保險(xiǎn)發(fā)展方面存在先天性不足，以至于保險(xiǎn)產(chǎn)品和服務(wù)較難觸及下沉市場(chǎng)用戶，生病沒(méi)錢醫(yī)或生病才知保險(xiǎn)好的情況時(shí)有發(fā)生。

水滴公司創(chuàng)新的“籌款+保險(xiǎn)”商業(yè)模式有效解決了這一問(wèn)題。

旗下醫(yī)療眾籌平臺(tái)水滴籌適用于已患病、經(jīng)濟(jì)困難人群。在該平臺(tái)，大病患者或其親朋好友可以發(fā)起眾籌申請(qǐng)，通過(guò)微信社交網(wǎng)絡(luò)接受愛(ài)心人士的捐助，其中大部分是來(lái)自于熟人網(wǎng)絡(luò)，比傳統(tǒng)的慈善、公益更有效率。

截至2020年12月末，有超過(guò)3.4億人通過(guò)水滴籌向170多萬(wàn)名大病患者捐贈(zèng)了總計(jì)大于370億元的資金。根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)，水滴籌2020年籌款金額在中國(guó)所有醫(yī)療眾籌平臺(tái)中排名第一。

水滴籌的發(fā)展客觀上推動(dòng)了民眾保險(xiǎn)意識(shí)覺(jué)醒和保險(xiǎn)教育，有效刺激了大眾對(duì)保險(xiǎn)需求，為水滴旗下另一項(xiàng)業(yè)務(wù)水滴保的誕生及成長(zhǎng)創(chuàng)造了場(chǎng)景和信任基礎(chǔ)。

水滴保是擁有全國(guó)性保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)牌照的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)平臺(tái)，截至2020年底，水滴保聯(lián)合中國(guó)太平、眾安、弘康人壽等62家保險(xiǎn)公司，在線提供200多種高性價(jià)比的健康險(xiǎn)和壽險(xiǎn)產(chǎn)品。

區(qū)別于傳統(tǒng)保險(xiǎn)公司主要瞄準(zhǔn)一二線城市，以企業(yè)團(tuán)體客戶、高凈值人群和中產(chǎn)階級(jí)為主，每年保費(fèi)數(shù)萬(wàn)元甚至幾十萬(wàn)的保險(xiǎn)產(chǎn)品，水滴保構(gòu)建的是一個(gè)讓大多數(shù)人買得起保險(xiǎn)的普惠保障生態(tài)圈。

以水滴百萬(wàn)醫(yī)療2020為例，保額最高可達(dá)600萬(wàn)元，不僅對(duì)120種重大疾病免賠，還將異地就醫(yī)醫(yī)保外結(jié)算比例從60%提升到80%，方便三四線及以下城市的重癥患者到一二線城市就醫(yī)。

一個(gè)12歲左右的兒童，購(gòu)買百萬(wàn)醫(yī)療險(xiǎn)2020，一年的保費(fèi)最低僅133元，分?jǐn)偟矫總€(gè)月只需要11元，價(jià)格相當(dāng)親民。

值得注意的是，即便這么便宜，用戶還可以采用分期支付的模式。

另外，為了更緊密地迎合市場(chǎng)，水滴保在產(chǎn)品方面進(jìn)行了不少創(chuàng)新嘗試。針對(duì)60歲以上的老齡人口無(wú)?？蛇x，帶病人群沒(méi)有住院醫(yī)療保險(xiǎn)產(chǎn)品的現(xiàn)狀，水滴聯(lián)合保險(xiǎn)公司推出老年醫(yī)療險(xiǎn)以及慢性病患者可帶病投保的試點(diǎn)產(chǎn)品，可謂正中痛點(diǎn)，也點(diǎn)燃了整個(gè)行業(yè)對(duì)老年醫(yī)療險(xiǎn)探索的熱情。

總的來(lái)說(shuō)，水滴“籌款+保險(xiǎn)”的商業(yè)模式，打破了過(guò)去“推銷式”的保險(xiǎn)銷售方式，借助捐款者和籌款者廣泛的多層次連接，真實(shí)情感的寄托，讓民眾主動(dòng)去了解保險(xiǎn)、愿意投保。

反映到數(shù)據(jù)上，2018年-2020年，在水滴保累計(jì)購(gòu)買保險(xiǎn)用戶人數(shù)為170萬(wàn)、880萬(wàn)和1920萬(wàn)，三年翻了不止10倍，獲得保險(xiǎn)傭金1.22億、13.08億和26.95億，在總營(yíng)收中占比分別達(dá)到51.3%、86.6%、89.1%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：水滴招股書

同時(shí)，水滴將保險(xiǎn)教育場(chǎng)景和保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)有效銜接，抓住用戶基數(shù)和價(jià)格機(jī)制的窗口期機(jī)會(huì)，以較低的獲客成本，筑起普惠之“墻”，推動(dòng)健康險(xiǎn)在中國(guó)更快速深入，增強(qiáng)下沉市場(chǎng)群體抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

簡(jiǎn)單計(jì)算，水滴公司在2019年和2020年投入25.36億元，獲得了1750萬(wàn)付費(fèi)保險(xiǎn)用戶，單個(gè)付費(fèi)保險(xiǎn)用戶的獲客成本為144.91元，遠(yuǎn)低于線上保險(xiǎn)廣告投放平均介于200到300元的獲客成本。

而從地理區(qū)域來(lái)看，水滴公司主要業(yè)務(wù)板塊70%以上的用戶均分布在“下沉市場(chǎng)”，與拼多多、快手一起被稱為“下沉市場(chǎng)天王”，名副其實(shí)。

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科技看水滴：

數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)+AI技術(shù)實(shí)現(xiàn)降本提效

助力保險(xiǎn)行業(yè)邁入新階段

如何盡可能的“普惠”，如何盡可能的“下沉”，背后其實(shí)是水滴高研發(fā)投入打造的科技驅(qū)動(dòng)力。

2018年-2020年，水滴公司花在研發(fā)上的錢從0.69億元增長(zhǎng)至2.44億元，占其2020年總收入的8.1%。

將該數(shù)據(jù)做一橫向?qū)Ρ?，同樣是互?lián)網(wǎng)保險(xiǎn)，眾安在線2020年研發(fā)投入約9億元，占總營(yíng)收4.87%；慧擇保險(xiǎn)2020年研發(fā)投入0.49億元，占總營(yíng)收3.9%。

再以科技類公司類比，騰訊2020年?duì)I收4821億元，研發(fā)投入390億元，占比8.1%；美團(tuán)2020年?duì)I收1148億元，研發(fā)投入109億元，占比9.5%。

可見(jiàn)，水滴公司在研發(fā)投入上，對(duì)標(biāo)的是互聯(lián)網(wǎng)公司，而非傳統(tǒng)的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。

高研發(fā)投入反饋到業(yè)務(wù)形態(tài)上，據(jù)了解，水滴公司已經(jīng)“織”成了一張巨大的數(shù)據(jù)網(wǎng)，包含超過(guò)3000萬(wàn)的結(jié)構(gòu)化醫(yī)療保障數(shù)據(jù)，涵蓋具有診斷和醫(yī)療記錄的一萬(wàn)多種疾病的豐富的數(shù)據(jù)庫(kù)，可以快速、實(shí)時(shí)為各類人群篩選、匹配保險(xiǎn)需求；并為銷售人員配置數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的客戶管理解決方案，以提高產(chǎn)能。

具體操作上，告別過(guò)去繁瑣耗時(shí)，難以大面積鋪開(kāi)的登門訪談形式，水滴通過(guò)大數(shù)據(jù)+AI技術(shù)賦能保險(xiǎn)和健康產(chǎn)業(yè)，開(kāi)發(fā)出基于公眾號(hào)、小程序和獨(dú)立APP等渠道，用戶在手機(jī)上就可以發(fā)起咨詢、承保核保、續(xù)費(fèi)續(xù)保、退費(fèi)退保及保全服務(wù)的全鏈條線上化服務(wù)，智能自動(dòng)化率接近100%，可以深入到下沉市場(chǎng)的邊邊角角，由此也推動(dòng)技術(shù)服務(wù)收入快速增長(zhǎng)，并助力保險(xiǎn)行業(yè)邁入新階段。

何為技術(shù)服務(wù)收入？是指以公司的CRM系統(tǒng)和與保險(xiǎn)運(yùn)營(yíng)商系統(tǒng)等技術(shù)為支撐，為特定保險(xiǎn)公司提供消費(fèi)者管理，參與產(chǎn)品設(shè)計(jì)等科技解決方案所得的收入。

這部分收入和流量沒(méi)有關(guān)系，主要靠技術(shù)實(shí)力取得，類似的所得在眾安在線的財(cái)報(bào)中被稱為科技輸出收入。2019年眾安科技輸出收入為2.7億元，2020年增長(zhǎng)35.4%達(dá)到3.65億元。

從水滴身上來(lái)看，該部分收入增速比眾安在線更快，2020年同比增長(zhǎng)273.1%達(dá)到1.94億元，占公司總營(yíng)業(yè)收入的比重?cái)U(kuò)大到6.4%，這體現(xiàn)出國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)行業(yè)對(duì)于水滴的技術(shù)是認(rèn)可的。

數(shù)據(jù)來(lái)源：水滴招股書

長(zhǎng)期來(lái)看，隨著水滴科技研發(fā)力量的進(jìn)一步壯大，板塊內(nèi)各接口加速打通，平臺(tái)本身的開(kāi)放性進(jìn)一步增強(qiáng)，技術(shù)服務(wù)有望成為公司整個(gè)保險(xiǎn)價(jià)值鏈中一條可持續(xù)的不斷向上的盈利曲線。

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資本看水滴：

50億美元估值高不高？

水滴作為一家成立不到5年的年輕科技公司，資本市場(chǎng)為什么能給出50億美元的估值？節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為有幾處底層邏輯需要特別指出。

2020年，高瓴資本創(chuàng)始人張磊在他的首部著作《價(jià)值》中說(shuō)到：“長(zhǎng)期主義不僅僅是一種方法論，更是一種價(jià)值觀。流水不爭(zhēng)先，爭(zhēng)的是滔滔不絕。”

換言之，我們觀察一家公司，不應(yīng)該局于一時(shí)，局于一事，而是要將目光放長(zhǎng)遠(yuǎn)，站在十年、數(shù)十年的軸線上，看成長(zhǎng)、看未來(lái)，做時(shí)間的朋友。

基于此，企業(yè)所在行業(yè)的市場(chǎng)空間就尤為重要，以避免稍微跳高點(diǎn)便碰到“頭頂”，稍微跑快點(diǎn)便到達(dá)終點(diǎn)。

艾瑞咨詢的報(bào)告顯示，2015年-2019年，我國(guó)保費(fèi)收入從2.4萬(wàn)億元增加到4.3萬(wàn)億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為15.1％。按保險(xiǎn)費(fèi)計(jì)，2019年中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)4.3萬(wàn)億元，僅次于美國(guó)，位列全球第二。

但中國(guó)的保險(xiǎn)滲透率（定義為保險(xiǎn)費(fèi)超過(guò)GDP）和保險(xiǎn)密度（定義為人均保險(xiǎn)費(fèi)）卻大大低于美國(guó)、英國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家，僅為4.3%和431美元，100個(gè)人只有4個(gè)人投保。

圖源：水滴招股書

而根據(jù)中國(guó)政府制定的第十四個(gè)五年計(jì)劃，到2025年，我國(guó)的保險(xiǎn)滲透率和密度將分別達(dá)到6.8％和6,596元人民幣（約合971美元），保險(xiǎn)密度六年復(fù)合增速19.1%。

這表明水滴所從事的業(yè)務(wù)具有較高的市場(chǎng)“天花板”和增長(zhǎng)潛力，公司的成長(zhǎng)空間得到了保證。

更細(xì)化一些，針對(duì)水滴在下沉市場(chǎng)的打拼，其成長(zhǎng)空間和奔跑速度大概率要高于行業(yè)整體水平。就像水滴創(chuàng)始人兼CEO沈鵬所說(shuō)的，“水滴在一個(gè)合適的時(shí)間、選擇了一個(gè)潛力巨大的切入口進(jìn)入保險(xiǎn)領(lǐng)域”。

綜合國(guó)家統(tǒng)計(jì)局與國(guó)泰君安證券研報(bào)的有關(guān)數(shù)據(jù)，全國(guó)有超過(guò)70%的人都處在下沉市場(chǎng)之中，即三線以下城市及農(nóng)村鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)用戶多達(dá)10億人。10億人，是一個(gè)約等于美國(guó)人口總數(shù)三倍，日本人口總數(shù)六倍的存在。

水滴追求高性價(jià)產(chǎn)品和普惠價(jià)值，抓住的恰恰是這部分人群，并享受他們所帶來(lái)的長(zhǎng)尾紅利，“最賺錢的并不是服務(wù)那些身處頭部地位的‘高凈值’消費(fèi)者，而是那些占人口總規(guī)模比例極大的、相對(duì)普通的、收入水平一般的、能夠帶來(lái)巨大流量的人群。”

節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)分析，以水滴在下沉市場(chǎng)的覆蓋廣度，坐擁龐大的用戶量，已建立起的較強(qiáng)品牌優(yōu)勢(shì)，以及不斷精進(jìn)的科技實(shí)力，這在無(wú)形中又給公司后續(xù)的“攻城伐池”的增添了底氣。

水滴公司2020年收入30.28億元，同比增長(zhǎng)100.4%。假設(shè)2021年水滴的收入再增長(zhǎng)60%-70%，全年收入將達(dá)到50億元左右。按照10倍的PS來(lái)計(jì)算，水滴的估值到年底應(yīng)該在500億元左右，約77億美元。以此判斷，資本市場(chǎng)按照50億美元對(duì)當(dāng)前水滴IPO進(jìn)行估值仍處于合理區(qū)間。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)：節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)(ID：jiedian2018)，作者：七公