五糧液徹底追不上茅臺了｜白酒再調(diào)整①

（圖片來源：攝圖網(wǎng)）

作者|楊偉 來源|斑馬消費(fèi)(ID：banmaxiaofei)

存量時代背景下，白酒行業(yè)的分化，已經(jīng)快速蔓延至頭部陣營。

2023年，“酒王”貴州茅臺凈利潤747億元，連續(xù)兩年增速接近20%；“白酒老二”五糧液，去年業(yè)績增速13%，連續(xù)幾年跑輸茅臺。

其實(shí)，20年前，五糧液才是白酒老大。貴州茅臺，通過不斷提價形成的套利空間，以及產(chǎn)量受限形成的稀缺性，造就了茅臺酒的金融屬性，步步為營，最終在2013年白酒行業(yè)調(diào)整中實(shí)現(xiàn)彎道超車，徹底超越五糧液。

最近10年，貴州茅臺通過做大系列酒、推進(jìn)直營化，一騎絕塵；五糧液則相對中庸，已經(jīng)徹底失去了反追茅臺的機(jī)會。

經(jīng)過最近30年的市場運(yùn)作，白酒行業(yè)早已形成了相對穩(wěn)定的市場格局。五糧液追不上茅臺，但仍然穩(wěn)坐亞軍寶座多年；洋河、汾酒、瀘州老窖，牢牢把守次頂級關(guān)隘；古井貢酒、今世緣通過“次高端、全國化”破局；剩下的二線高端品牌全面承壓；跨界而來的白酒玩家們，更是被這個巨頭林立、等級森嚴(yán)的市場，擠壓得遍體鱗傷。

白酒市場的尾部玩家們，尚未建立區(qū)域與定位護(hù)城河，面對強(qiáng)勢品牌們的深度全國化，如何招架得??？一場白酒行業(yè)的再調(diào)整，正在醞釀中。

茅臺五糧液分化

2023年的貴州茅臺（600519.SH），依舊神話。

茅臺酒，全球唯一千億級酒類大單品，地位持續(xù)鞏固。系列酒繼續(xù)多點(diǎn)開花，茅臺1935上市僅兩年成為營收百億級大單品，茅臺王子酒單品營收超40億元，漢醬、貴州大曲、賴茅單品營收均超10億元，形成了千、百、十億級大單品立體格局。

渠道變革上，貴州茅臺壓縮經(jīng)銷渠道，以i茅臺為核心抓手，推進(jìn)直營化。去年，得益于i茅臺的強(qiáng)勢表現(xiàn)，公司直銷渠道營業(yè)收入672.33億元，同比增長36.16%，假以時日便能成為公司的主要渠道；該渠道毛利率高達(dá)95.46%，遠(yuǎn)超經(jīng)銷渠道的89.29%，對盈利能力多有提升。

2023年，貴州茅臺營業(yè)收入1476.94億元，同比增長19.01%；歸母凈利潤747.34億元，同比增長19.16%。

今年一季度，公司繼續(xù)在高基數(shù)上保持高增速，營業(yè)收入、歸母凈利潤分別為457.76億元、240.65億元，分別同比增長18.11%、15.73%。

近期，巽風(fēng)茅臺和散花飛天價格下跌，沖擊了茅臺酒的價格體系，導(dǎo)致茅臺酒批發(fā)價和貴州茅臺股價雙雙承壓。不過，隨著貴州茅臺6年來第四次換帥，“老茅臺人”張德芹回歸重掌大局，預(yù)計(jì)公司能很快恢復(fù)穩(wěn)定狀態(tài)，并重新尋找新的業(yè)績發(fā)力點(diǎn)。

相比之下，五糧液（000858.SZ）則顯得中庸得多。

2023年，五糧液旗下五糧液產(chǎn)品和系列酒產(chǎn)品，收入增長分別為13.50%和11.58%，經(jīng)銷渠道和直營渠道收入增速分別為13.56%和12.53%，特別中規(guī)中矩。電商業(yè)務(wù)不僅未能像茅臺一樣實(shí)現(xiàn)大突破，還鬧出與拼多多的“羅生門事件”。

去年，公司營業(yè)收入832.72億元，同比增長12.58%，歸母凈利潤302.11億元，同比增長13.19%。

2024年Q1，公司營業(yè)收入、歸母凈利潤分別為348.33億元、140.45億元，分別同比增長11.86%和11.98%。值得一提的是，今年一季度，五糧液經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額5.16億元，同比下降94.59%。

五糧液的業(yè)績增長情況，不僅不如茅臺，甚至不如其他一線白酒企業(yè)。2023年，山西汾酒（600809.SH）與瀘州老窖業(yè)績增速分別為28.93%和27.79%，今年一季度分別為29.95%和23.20%。

“兩強(qiáng)”攻守易形

很多人不知道的是，早年，茅臺站不到C位。

上世紀(jì)90年代，白酒行業(yè)的頭部公司是老大五糧液，是汾老大，是價格天花板酒鬼酒（000799.SZ）。1998年，五糧液的營業(yè)收入相當(dāng)于4.5個貴州茅臺，凈利潤為其3.8倍。

貴州茅臺2001年上市后，逐漸展現(xiàn)出產(chǎn)業(yè)運(yùn)作的能力。

當(dāng)年，恰逢白酒定價權(quán)放開，此后18年間，茅臺酒價格上調(diào)10次，出廠價從185元提升至969元。

另一邊，茅臺酒的產(chǎn)能擴(kuò)張受限，奠定了產(chǎn)品的稀缺性。配合提價造就的價值預(yù)期，共同形成了茅臺酒的金融屬性。

所以，那些年，茅臺酒的銷量并沒有大幅度的提升，但貴州茅臺的業(yè)績實(shí)現(xiàn)驚人增長，2005年凈利潤超過五糧液。

投資人林園，早年重倉五糧液。但是，他研究后發(fā)現(xiàn)茅臺的盈利能力更高，于是早早地建倉買入，據(jù)稱其一度持有貴州茅臺2%的股份。

2013年，白酒市場進(jìn)入調(diào)整期，全行業(yè)幾乎都遭遇重創(chuàng)，營收老大五糧液也不例外。唯有茅臺逆勢增長，最終彎道超車，徹底超越五糧液。

2016年，白酒行業(yè)步入以高端化為主線的復(fù)蘇周期，貴州茅臺高端化空間不足而陷入增長危機(jī)。不過，憑借兩輪變革，“酒王”重新尋找到了增長的動力。

其一，降維出擊，做大茅臺王子酒、茅臺迎賓酒、賴茅、漢醬、仁酒、貴州大曲等系列酒，2022年又推出茅臺1935。

2015年，茅臺系列酒收入首次突破10億元，開啟高增長階段。去年，該板塊收入高達(dá)206.30億元，同比增長近三成，毛利率接近80%。單獨(dú)拎出來，在白酒上市公司中能排到第六。

其二，推出i茅臺，做大直營渠道。i茅臺APP于2022年5月正式上線，當(dāng)年底便收獲3000萬注冊用戶。本來，做大茅臺系列酒會在一定程度上削弱貴州茅臺的整體盈利能力，但因?yàn)橹睜I渠道的助力，公司的毛利率仍然在穩(wěn)步提升。

重獲動力的貴州茅臺，將五糧液越甩越遠(yuǎn)。到2023年，貴州茅臺的營業(yè)收入為五糧液的1.8倍，凈利潤更是相當(dāng)于2.5個五糧液。五糧液在這些年的中庸?fàn)顟B(tài)中，幾乎錯過了反追茅臺的最佳時間窗口。

白酒業(yè)階層固化

其實(shí)，白酒行業(yè)的階層固化現(xiàn)象，一直存在，尤其是市場從2016年進(jìn)入存量時代，更為嚴(yán)重。

五糧液雖然在貴州茅臺面前相形見絀，但是，它對其他酒企依然是壓倒性的存在。

五糧液800億元級營收、凈利潤300億元級別，市值曾突破萬億元，兩種維度，幾乎接近于洋河+山西汾酒+瀘州老窖。

同樣，洋河股份、山西汾酒、瀘州老窖（000568.SZ），以及暫未上市的郎酒，牢牢把持白酒市場次頂級陣營的幾個座次。這么多年，尚無人可以突破圍欄。

在這個陣營中，洋河的領(lǐng)頭羊地位，雖然持續(xù)遭遇山西汾酒和瀘州老窖的挑戰(zhàn)，座次仍沒有徹底改寫。接下來的兩三年，比較關(guān)鍵，鹿死誰手尚未可知。

二線白酒實(shí)力派們，由古井貢酒（000596.SZ）和今世緣（603369.SH）領(lǐng)銜；這幾年，它們靠著幾乎一樣的“次高端、全國化”戰(zhàn)略脫穎而出。另外，醬酒第二股珍酒李渡（06979.HK）漸漸發(fā)揮出白酒綜合運(yùn)營的勢能；舍得酒業(yè)（600702.SH）、水井坊（600779.SH）、酒鬼酒等，雖然遭遇整體挑戰(zhàn)，但仍然堅(jiān)守二線高端白酒市場。

近幾年，二線白酒陣營相對穩(wěn)定，內(nèi)部存在此消彼長，但是，并沒有什么異軍突起的外來者進(jìn)入。

青海春天（600381.SH）以石破天驚的故事、品牌調(diào)性和營銷模式，試圖帶領(lǐng)聽花酒闖入高端白酒市場。結(jié)果，也是頭破血流。

白酒上市板塊中的尾部公司們，大多正在努力回血。即便有華潤的加持，金種子酒（600199.SH）的扭虧依然很難；皇臺酒業(yè)（000995.SZ）“西北茅臺”威名遠(yuǎn)播，也有甘肅礦業(yè)大佬趙滿堂的助力，仍然未能走出業(yè)績泥潭，如果始終無法恢復(fù)業(yè)務(wù)，離下一次退市，又有多遠(yuǎn)？

整個白酒行業(yè)，收縮更為驚人。2016年，全國規(guī)模以上白酒企業(yè)1578家，如今已跌至不足1000家，幾年時間減少超過三分之一。

20余家白酒上市公司，可以看作是整個白酒行業(yè)的頭部陣營。這個集群2023年的總收入，大約占到了白酒行業(yè)的55%，凈利潤占比更是高達(dá)68%。

數(shù)據(jù)顯示，2023年全國規(guī)模以上白酒企業(yè)產(chǎn)量449.2萬千升，同比下降2.8%，營業(yè)收入7563億元，同比增長9.7%，利潤總額2328億元，同比增長7.5%。

存量趨勢越來越嚴(yán)峻，擠壓式增長與結(jié)構(gòu)性繁榮持續(xù)共存，部分強(qiáng)勢品牌攜深度全國化洶涌而來，弱勢品牌們能否招架得住？市場正在毫無顧忌地向優(yōu)勢品牌、頭部企業(yè)集中，白酒行業(yè)將再度進(jìn)入淘汰期。

新一輪白酒行業(yè)調(diào)整，拉開了大幕。

編者按：本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號：斑馬消費(fèi)(ID：banmaxiaofei)，作者：楊偉