六成房企突破財務安全底線 地產(chǎn)金融風險蔓延

重資產(chǎn)模式的危機

關(guān)于調(diào)控周期，萬科集團總裁郁亮近期發(fā)表了一個極為生動的“洗澡論”。郁亮說，“調(diào)控就像洗澡，希望政府讓我們一次洗完算了。2008年，我們本來就應該去完成這個調(diào)整的。但就像洗澡一樣，洗到一半突然把我們拉起來了，拉起來之后過兩年再洗一次澡”。郁亮認為，讓房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整到底、調(diào)整干凈，才可以對未來經(jīng)濟做貢獻。同時又希望能通過發(fā)債和跨境融資彌補自身的資金不足。

政策和市場的頻繁波動，不僅沖擊了激進擴張的企業(yè)，在目前以重資產(chǎn)為主的模式(即主要以依賴土地規(guī)模擴張為主)下，也削弱了地產(chǎn)行業(yè)整體的運營效率。據(jù)前瞻網(wǎng)了解，低谷期行業(yè)平均的存量資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較繁榮期減慢40%，投資回收期從2009年的26.5個月延長到2011年的42個月。假設未來5年中有2年遭遇低谷沖擊，則2011年地產(chǎn)上市公司平均的效率隱含回報僅為6.8%，這不僅無法滿足股東的回報要求，連債務融資成本都難以覆蓋。

盡管在穩(wěn)增長的背景下，樓市風險已有所緩解，但對傳統(tǒng)重資產(chǎn)模式而言，致命風險并未過去。6月7日，國土資源部發(fā)布修訂后的《閑置土地處置辦法》規(guī)定，確認為閑置用地后，延期一年未動工要交納土地閑置費，兩年未動工無償收回。

業(yè)內(nèi)人士不無擔憂地表示，按照上述規(guī)定，一些前期已囤積大量土地的開發(fā)商，可能會有多個地塊需同時開工，這對企業(yè)資金鏈、融資能力提出了更高要求。一些資金實力弱的開發(fā)商可能會受資金制約轉(zhuǎn)讓土地，造成二手地塊數(shù)量增加。“此舉將會給有意囤地、炒地的開發(fā)商敲響警鐘，以往僅靠土地囤積中的大幅升值就能獲取暴利的時代已經(jīng)過去，應尋求經(jīng)營模式、盈利模式上的轉(zhuǎn)型。”

業(yè)內(nèi)人士稱，從2004年開始，房地產(chǎn)傳統(tǒng)的重資產(chǎn)模式就一再遭遇調(diào)控挑戰(zhàn)。“這兩年房企面臨的情況是，規(guī)模越擴張，資金也要求越來越大。這導致資產(chǎn)規(guī)模很大，但投資回報卻很低。尤其是當預售款監(jiān)管和土地款等付款政策一再被規(guī)范后，正規(guī)房企的投資回報就越來越低。房企的投資回報率等于利潤率乘以周轉(zhuǎn)率乘以杠桿率，杠桿率就是表內(nèi)負債率和表外杠桿率(土地款和預售款的支付)，目前的情況是，利潤率不會走高，杠桿率則可能長期走低的趨勢。在此情況下，周轉(zhuǎn)率不能提升的話，房企投資回報率必然走低。”

輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型迫切?

業(yè)內(nèi)人士認為，大眾化的產(chǎn)品定位、標準化的產(chǎn)品線、適度的土地儲備，都能夠在一定程度上提高周轉(zhuǎn)效率，目前標桿企業(yè)繁榮期的周轉(zhuǎn)效率可以達到1倍水平，低谷期的周轉(zhuǎn)效率在0.5-0.6倍水平，即，繁榮期最快可用1年時間收回投資、低谷期最快需用2年時間收回投資。但這已是傳統(tǒng)模式下的效率極限。

若想進一步提高周轉(zhuǎn)速度，必須要依靠模式的創(chuàng)新，它包括商業(yè)模式的創(chuàng)新，如代工模式、土地期權(quán)模式等，也包括金融模式的創(chuàng)新，如基金模式、證券化分拆模式等，統(tǒng)稱為“輕資產(chǎn)戰(zhàn)略”的創(chuàng)新。

在轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)模式中，馮侖所帶領的萬通目前是行業(yè)內(nèi)概念浸透比較好的公司。萬通一直踐行的“美國模式”，就是以輕資產(chǎn)為主要的表現(xiàn)形式。在上述50家重點地產(chǎn)上市公司的戰(zhàn)略理性評分及排名中，萬通地產(chǎn)排名第三，未來成長可期。

盡管面臨因求穩(wěn)轉(zhuǎn)型而業(yè)績下滑增長放緩的問題，但相比綠城、星河灣等面對調(diào)控稍顯遲鈍的企業(yè)，萬通因轉(zhuǎn)型迅速，財務安全表現(xiàn)優(yōu)于一般房企。在上述50家重點地產(chǎn)上市公司的財務安全性評分及排名中，萬通地產(chǎn)排名第16。年報數(shù)據(jù)顯示，自2006年至2011年，萬通地產(chǎn)的資產(chǎn)負債率除2006年達到77%外，其余年份分別為67%、54%、64%、69%、66%，均在70%之下。假如扣除負債率中的預收賬款，公司的有息負債率則更低。

不過，由于萬通轉(zhuǎn)型商用地產(chǎn)力度較大，這兩年的住宅營業(yè)收入表現(xiàn)尚屬正常，以輕資產(chǎn)為特色的“美國模式”尚未體現(xiàn)出優(yōu)勢。萬通地產(chǎn)董事長許立近期透露，下一步，萬通地產(chǎn)擬籌組自己的基金管理公司，主要以公司現(xiàn)有的六個商用項目為主。未來萬通地產(chǎn)六成的資源會投向住宅，四成投向商用，但這并不意味著商用資產(chǎn)的規(guī)模會小于住宅業(yè)務。

業(yè)內(nèi)人士認為，在輕資產(chǎn)模式下，地產(chǎn)企業(yè)的很多傳統(tǒng)優(yōu)勢將被淡化，效率優(yōu)勢將被放大。這種效率優(yōu)勢既可以是在開發(fā)、管理某個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)上的“一招先”，也可以是在商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)地產(chǎn)、養(yǎng)老地產(chǎn)等某類產(chǎn)品線上的“一招先”，更可以是某種綜合性的資源整合能力。

6月3日，富力新城與香江全球家居CBD簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，約定雙方老業(yè)主在購置對方物業(yè)時均享有額外的特殊優(yōu)惠。香河是中國北方最大的家居產(chǎn)品銷售集散地，在中國四大家具基地中排名第二。而富力新城首期規(guī)劃用地就達到3700畝。如香江控股商業(yè)公司執(zhí)行總經(jīng)理陸國軍所言，這代表了高端社區(qū)和新型產(chǎn)業(yè)模式優(yōu)勢結(jié)合。

業(yè)內(nèi)人士稱，未來隨著投資回報降低，土地成本升高，地產(chǎn)企業(yè)將面臨更加嚴峻的轉(zhuǎn)型壓力。